Lorsque les coûts du marché fixent les prix et ne payent presque rien.

Le S&P 500 s’est clôturé juste au-dessus.7 800, pour la première fois dans l’histoire.La même semaine, les futurs ont baissé légèrement, car un nouveau rapport sur les services indiquait une croissance des activités économiques.Plus haut en 20 moisEt les coûts d’entrée continuent d’augmenter. Le marché peut établir des records et s’inquiéter de l’inflation en même temps – car ces deux choses ne sont plus en conflit. C’est la même situation.

Voici le chiffre qui se situe derrière la clôture de la période enregistrée et ce matin tendu : le ratio Shiller CAPE. Ce ratio mesure cet indice par rapport aux revenus ajustés à l’inflation sur dix ans. Il est d’environ40.5C’est la deuxième plus haute valeur en environ 150 ans de données. La seule fois où cette valeur était plus élevée, c’était à l’apogée de la bulle des entreprises informatiques, lorsque elle atteignait 44,2. La moyenne à long terme est d’environ 17. Le marché actuel coûte plus du double de sa norme historique.

Il n’est pas nécessaire d’avoir une analyse optimiste pour comprendre à quel point c’est inconfortable. Il suffit de comprendre ce que le CAPE vous dit et ce qu’il ne dit pas. Il ne précise pas quand une correction viendra. Les marchés ont déjà été au-dessus de 30 pendant plusieurs années. Ce que le CAPE indique, c’est que le rendement annuel moyen sur la prochaine décennie sera structurellement inférieur à ce que les lecteurs pourraient attendre. Les valeurs initiales élevées réduisent les retours futurs. C’est une simple logique arithmétique, pas une opinion.

Maintenant, ajoutons l’aspect des revenus. Le taux de dividendes du S&P 500 est tombé à environ1.04%C’est un niveau historiquement bas, causé par ces prix records. Si vous investissez dans l’indice général pour obtenir des revenus, vous recevez une rémunération légèrement supérieure à celle que reçoit un titre du Trésor, mais avec un risque beaucoup plus élevé. Ce n’est pas une stratégie d’investissement en dividendes. C’est plutôt une stratégie de spéculation, masquée sous forme d’indice.

Le contexte d’inflation explique pourquoi cette valeur est restée stable, et pourquoi l’écart entre les revenus continue de s’agrandir. Les prix à la consommation ont augmenté.3,4 % en glissement annuel en juilletL’inflation de base, après avoir retiré les effets de la nourriture et de l’énergie, était toujours de 2,5 %. L’indice des prix PCE, qui est la mesure préférée de la Réserve fédérale, était de…3,7 % en juinAucun de ces chiffres ne semble avoir une tendance à atteindre 2 % avec confiance. Les minutes du FOMC de la réunion de juillet, publiées à la mi-août, attribuent l’inflation élevée à…Augmentation des tarifs, chocs dans l’approvisionnement en énergie, et demande liée au développement de l’IALes risques pour les prévisions d’inflation sont orientés vers le haut.

La Fed a maintenu les taux à…De 3,5 % à 3,75 %, par un vote de 9 voix pour et 3 contre.Trois membres ont voté en faveur de l’augmentation des taux d’intérêt. La prochaine réunion aura lieu du 15 au 16 septembre. Le rapport sur le PCE d’août sera publié demain, le 26 août. Le marché est actuellement en train de fixer des prix à peu près…50% de chances que la Fed maintienne son taux de taux d’intérêt à un niveau constant.. Goldman Sachs a récemment averti que les marchés étaient encore trop agressifs.Les stratèges de J.P. MorganJ’attends une randonnée en septembre.L’important n’est pas de prévoir dans quelle direction se déroulera la réunion de septembre. L’important est que l’inflation reste supérieure à son objectif depuis plusieurs mois, et que l’économie continue de fonctionner de manière intense. Le indice PMI des services en août était de 56,8 – un niveau record depuis 20 mois. Les commandes de production ont augmenté.56,7 en juilletCe n’est pas une économie qui demande des aides. C’est plutôt une économie qui exige plus de capacité.

C’est là que l’article se concentre sur ce que les investisseurs peuvent vraiment faire avec cette image. On ne peut pas prédire le point de culmination d’une valeur à un niveau de CAPE de 40,5. De même, on ne peut pas prédire le point de culmination à 44,2 en 1999 – ou à 38 à la fin de 2021, avant une correction de 25 %. Ce que l’on peut faire, c’est examiner les entreprises qui génèrent des revenus, par rapport à celles qui consomment des capitaux pour chercher à augmenter leur croissance. Le rendement général de l’indice, de 1,04 %, ne vous dit presque rien sur les entreprises qui y figurent.

Prenons deux entreprises de l’économie réelle qui évoluent sur le marché actuel. Caterpillar, fabricant d’équipements de construction et de mines, a augmenté ses dividendes pendant 30 ans consécutifs, avec une croissance continue pendant 11 ans. Son ratio de distribution des bénéfices est de 29,5 % : cela signifie qu’il reverse moins d’un tiers de ses bénéfices aux actionnaires, et investit le reste. Son flux de trésorerie libre au cours des douze derniers mois était d’environ 9 milliards de dollars. Le problème pour un investisseur à revenu fixe est la valeur actuelle des actions : Caterpillar se négocie à un P/E d’environ 34, avec un rendement des dividendes de 0,75 %. L’entreprise dispose du pouvoir de fixation des prix – elle fabrique ce dont les économies ont besoin pour fonctionner – mais vous payez un prix élevé, qui reflète déjà les années de croissance. La courbe des rendements actions indique que un rendement inférieur à 1 % avec un multiple de 34 n’est pas une bonne opportunité pour un investissement à revenu fixe. C’est plutôt une opportunité de croissance.

ExxonMobil se situe à un point différent sur la courbe. Elle a augmenté ses dividendes pendant 24 ans consécutifs. Son rendement des dividendes est de 2,54 %, avec un ratio de distribution des bénéfices de 67,6 %. Sur les douze derniers mois, elle a généré 30,6 milliards de dollars en flux de trésorerie gratuit. Le P/E futur est d’environ 23, et le EV/EBITDA se situe à environ 10,1. Ce n’est pas un prix bon marché selon les critères de période cyclique, mais c’est bien plus solide que la moyenne de l’indice. Exxon peut augmenter les prix, car l’énergie est essentielle pour le fonctionnement de l’économie. La distribution des bénéfices est financée. Le rendement est réel, sans être compressé par une hausse du prix de l’action. Un rendement de 2,5 % avec 24 ans de croissance, un ratio de distribution inférieur à 70 %, et 30 milliards de dollars en flux de trésorerie gratuit constituent un profil qui a du sens au cours d’une période cyclique.

Aucune des deux entreprises ne offre un avantage gratuit. Caterpillar est une entreprise cyclique, et sa valeur boursière exige une exécution parfaite au cours des prochaines années. Exxon bénéficie de l’environnement des prix de l’énergie, qui est en partie causé par les perturbations géopolitiques qui entraînent une inflation élevée. Cela signifie que si cet environnement se normalise, les flux de trésorerie seront également normaux. Mais aucune des deux entreprises ne réussit à passer les tests essentiels : le pouvoir de fixation des prix, les flux de trésorerie libres suffisants pour financer les distributions de dividendes, et une histoire de dividendes qui montre l’engagement de l’entreprise sur plusieurs cycles.

C’est là que la question du régime de l’inflation devient particulièrement importante pour les investisseurs de revenus. Si l’inflation est structurellement supérieure à 2 % – due à la déglobalisation, aux coûts liés au changement énergétique, aux tendances démographiques et à la réorganisation des chaînes d’approvisionnement, comme le montrent les minutes du FOMC – alors les entreprises ayant un pouvoir de fixation des prix deviennent plus valables au fil du temps. Leurs dividendes peuvent augmenter en termes nominaux, sans perdre de volume. Les obligations qui versent un coupon fixe ne peuvent pas le faire. L’indice du marché général, qui offre un rendement de 1,04 %, ne peut pas non plus le faire.

Les facteurs structurels sont réels, mais ils ne sont pas garantis. Si l’inflation diminue plus rapidement que prévu, le premium de valorisation dans de nombreuses parties du marché pourrait diminuer. Le ratio CAPE pourrait baisser, car les bénéfices se remplacent et/ou les prix s’ajustent. La différence entre les valeurs des actions de l’économie réelle et celle de l’indice global pourrait également diminuer. Le risque pour la thèse du pouvoir de tarification est que le régime ancien revienne au pouvoir, et que le premium payé pour ces entreprises soit réduit. C’est cette incertitude, et non une raison d’éviter complètement ce commerce.

Ce qui est important pour le lecteur en ce moment, c’est l’écart entre les coûts du marché et le prix qu’il paie. Le S&P 500 se trouve à un niveau record, avec un CAPE également record, et une rendement bas. L’économie se développe à un rythme de 20 mois dans le secteur des services, et l’inflation ne descend pas en dessous de 2 %. La Fed est divisée : certains veulent ajuster les taux d’intérêt, tandis que le prochain rapport PCE nous indiquera si la baisse observée en juillet reste persistante ou s’il s’agit d’un phénomène temporaire.

Rien de tout cela ne changera demain. Ce qui change, c’est la manière dont vous considérez le marché dans son ensemble comme un instrument de revenus, ou si vous cherchez à identifier les entreprises qui génèrent réellement des flux de trésorerie, qui ont le pouvoir de pousser ces flux de trésorerie à croître en raison de l’inflation, et qui montrent une discipline suffisante pour les remettre en forme sous forme de dividendes. Le marché n’a pas besoin de chuter pour que l’écart de revenus devienne significatif. Il suffit qu’il cesse de vous offrir une illusion.