Macy’s : Une véritable transformation qui a déjà accompli le travail difficile.

Macy’s : Une véritable transformation qui a déjà été réalisée.

En 2026, au deuxième trimestre, Berkshire Hathaway a renforcé discrètement son investissement dans Macy’s, en augmentant légèrement sa participation.Position de portefeuille de 0,06 % pour environ 140 %.Cette action, effectuée à un prix compris entre 16,75 et 24 dollars par action, a eu lieu sous la direction de Greg Abel, après qu’il a hérité du portefeuille d’investissements en janvier. Ce qui est intéressant dans cette décision, c’est que Berkshire voit quelque chose que Wall Street ne peut pas voir – il s’agit des facteurs fondamentaux que Macy’s a pu offrir au cours des deux dernières trimestres ; c’est donc ce facteur qui constitue la vraie question à résoudre.

L’entreprise est évaluée à 9 fois les résultats financiers récents, à 0,26 fois les ventes, et à 3,7 fois le EV/EBITDA. Selon tous les critères habituels, l’action est bon marché. Mais la perspective future – avec des résultats de l’année prochaine évalués à 24 fois les résultats actuels – montre une situation différente. Le marché sous-estime les obstacles liés aux tarifs douaniers, les recommandations insuffisantes, ainsi que la crainte constante que les grands magasins soient une industrie en déclin. La question pour un portefeuille de retraite est de savoir si l’écart entre les multiples bas et les multiples élevés pour l’avenir reflète un risque réel ou simplement une sous-estimation excessive des risques. Les preuves indiquent que c’est le premier cas, mais seulement partiellement.

La porte des dettes est ouverte.

La première chose à vérifier dans toute opération de valorisation est le bilan financier. À l’issue des douze derniers mois, Macy’s comptait en tout 11,5 milliards de dollars de dettes. Cela semblait élevé pour un détaillant de cette taille. Mais les dettes réellement enregistrées par l’entreprise au début de la période fiscale 2026 étaient…2,4 milliardsLes taux d’intérêt sont considérablement réduits ; il n’y a pas de obligations à long terme valables jusqu’en 2030. L’entreprise a terminé le premier trimestre fiscal 2026 avec 1,3 milliard de dollars en liquidités, 2,0 milliards de dollars en capacité de emprunt disponible, et un ratio dette/action de 50,3%.

Ce n’est pas une situation dangereuse liée à des instruments de financement exotiques. Il s’agit d’un bilan maîtrisable, avec une grande liquidité. Le ratio dette/actions, bien que supérieur zéro, n’est pas alarmant pour un détaillant qui génère un flux de trésorerie libre significatif. L’absence de dates d’échéance à court terme élimine le risque de refinancement qui a paralysé d’autres détaillants traditionnels.

La transformation est réelle, pas seulement une aspiration.

Les ventes comparables – qui mesurent les ventes dans des magasins ouverts au moins un an, et constituent un indicateur standard de la santé organique – ont été positives en 2025, avec une croissance de 1,5 %. Au premier trimestre de 2026, les ventes comparables ont augmenté.3.0%C’était le meilleur premier trimestre en quatre ans. Les magasins qui étaient rénovés dans le cadre de la stratégie d’expansion de l’entreprise ont connu une croissance des ventes comparables de 2,4 %. Bloomingdale’s a enregistré une croissance de 10,2 % ; c’était son meilleur premier trimestre et sa septième période de croissance consécutive.

Les mécanismes derrière ces améliorations sont de nature structurelle, et non cyclique. Macy’s a fermé 150 magasins qui ne se débrouillaient pas bien, et a investi dans environ 350 magasins plus performants. Les économies engendrées par ces fermetures (les coûts d’exploitation et les dépenses générales ont diminué de 90 millions de dollars par an, malgré les investissements) sont permanentes. Les efforts en matière de digitalisation et de luxe menés par Bloomingdale’s et Bluemercury permettent de développer une mix de revenus à marge plus élevée. Les autres sources de revenus – cartes de crédit et réseau médiatique – ont augmenté de 20 % au cours du exercice 2025, pour atteindre 857 millions de dollars. Cela permet de diversifier les sources de revenus, en dehors des marges traditionnelles du commerce de détail.

Le moteur des flux de trésorerie

Le flux de trésorerie libre a augmenté de 310 % en glissement annuel, atteignant 1,046 milliard de dollars. Au cours du exercice 2025, le flux de trésorerie libre a été de 0,8 milliard de dollars, tandis que le flux de trésorerie opérationnel a été de 1,4 milliard de dollars. Ces liquidités permettent à la société de distribuer des dividendes et de réduire son endettement en même temps. La société a remboursé 448 millions de dollars aux actionnaires au cours de l’exercice 2025.197 millions en dividendes et 251 millions en rachats d’actions– 197 millions de dollars en dividendes et 251 millions de dollars en rachats d’actions – tout en conservant 1,1 milliard de dollars restants, dans le cadre de sa autorisation de rachat de 2 milliards de dollars.

Pour un lecteur axé sur les revenus, le rendement des dividendes est de 3,3 %. Les paiements se font sur 22 ans consécutifs, et le rapport de distribution des dividendes est d’environ 30 %. C’est un rendement des dividendes suffisant pour couvrir les besoins du portefeuille. Un rapport de distribution de 30 % signifie que l’entreprise restitue seulement un tiers de ses bénéfices aux actionnaires sous forme de dividendes ; le reste est utilisé pour la reinvestissement, la réduction de la dette ou des rachats d’actions supplémentaires. C’est le profil de sécurité des dividendes que souhaite un portefeuille de retraite.

L’écart de valorisation – et pourquoi il se réduit aux prix actuels

C’est là que la situation devient plus complexe. Les multiples de valorisation sont très élevés : 9 fois les bénéfices, 0,26 fois les ventes, 3,7 fois le EV/EBITDA. Mais les actions de Macy’s ont augmenté d’environ 69 % au cours des 12 derniers mois, et de 21 % au cours des quatre derniers mois. Le marché a effectué une grande partie du travail de réévaluation qui rend ces multiples de valorisation si bas. Ils sont bas parce que les bénéfices de l’année dernière étaient anormalement faibles pendant cette période de transformation, et non parce que la capacité de la société à générer des revenus est permanentement affectée.

Le multiple de 24 fois reflète les prévisions de bénéfices dilués ajustés pour l’année fiscale 2026, entre 2,00 et 2,20 dollars par action. À l’échelle intermédiaire de 2,10 dollars et avec un cours de l’action proche de 23 dollars, ce multiple n’est pas très généreux… mais il n’est pas non plus une valeur élevée. L’entreprise a augmenté ses prévisions en juin : les prévisions de ventes comparables sont passées de 0,5 % à 0,5 % à 1,2 %. De même, la fourchette des bénéfices dilués ajustés est passée de 1,90-2,10 dollars à 2,00-2,20 dollars. Cet ajout est un signe positif. Mais ces prévisions restent prudentes en ce qui concerne les tarifs, car la direction anticipe que les marges brutes augmenteront de 30 points de base au premier semestre de l’année fiscale 2026.

Le contexte est important. Dillard’s, une chaîne de magasins plus petite mais dont la structure est comparable, est évaluée à 14 fois ses résultats récents, avec un rendement d’action de 5 %. TJX, une chaîne de vente à bas prix qui a diminué la part de marché des magasins traditionnels, est évaluée à 25 fois ses résultats récents, et offre donc un prix élevé en raison de son modèle de croissance. Kohl’s, avec une valeur de 7 fois ses résultats récents, et qui lutte pour sa propre transformation, représente le bas de l’échelle. Macy’s se situe entre l’incertitude liée à la transformation de Kohl’s et le modèle éprouvé de Dillard’s, mais sans le prix élevé que TJX propose. Une valeur de 9 fois les résultats récents est raisonnable pour une entreprise ayant un chemin clair pour augmenter ses ventes, et dont les dettes sont maîtrisées. Mais une valeur de 24 fois les résultats récents exige des investisseurs qu’ils croient que la transformation se poursuit sans ralentissement.

Le contrepoint – Que peut-il arriver de mal ?

Le consommateur constitue le risque qui entraîne des pertes. Les prévisions de Macy’s pour l’exercice 2026 prévoient une croissance des ventes de 0,5 % à 1,2 % – une croissance positive, mais insuffisante. Ce n’est pas là un niveau de marge de manœuvre suffisant pour assurer la pérennité de l’entreprise. Les tarifs douaniers ajoutent encore un facteur négatif : une baisse de la marge brute de 30 points de base est importante, étant donné que la marge opérationnelle de l’entreprise est de 4,6 %. La fermeture de magasins entraîne une perte annuelle d’environ 145 millions de dollars. Bien que la direction considère cela comme une manière de se débarrasser de sites mal performants, en réalité, la transition est toujours plus complexe que prévu.

La croissance des revenus année après année est essentiellement stable, à -0,3 %. La baisse des revenus en Q2 par rapport au Q1, de 38,2 %, reflète la forte saisonnalité d’un détaillant dont le trimestre des fêtes représente la majeure partie de l’année financière. Le calendrier des résultats financiers signifie que la plupart des bénéfices annuels sont réalisés en Q4. Ainsi, une mauvaise saison des fêtes peut nuire aux résultats de l’ensemble de l’année.

The Berkshire Signal

La part de Berkshire dans Macy’s est très faible : 0,06 % du portefeuille, pour une valeur de…environ 173 millions après l’augmentation du deuxième trimestreCe n’est pas une conviction définitive. C’est plutôt une évaluation préliminaire, du genre de petites sommes que Berkshire utilise souvent pour évaluer une entreprise avant de investir davantage de capitaux. Cela correspond également au schéma général des actions prises par Abel au début : un acheteur net qui finit par…14 trimestres consécutifs de ventes positivesCela permet d’ajouter des noms auxquels appartiennent des actifs monétaires et des actifs tangibles. Le fait que cette opération ait été initiée entre 16,75 et 24 dollars signifie que la base de coût de Berkshire est bien inférieure au prix actuel de 23 dollars. L’augmentation enregistrée au deuxième trimestre indique donc que Berkshire était prête à ajouter ces actifs avant le dernier mouvement des marchés.

Mais la petite taille de Berkshire n’est pas une raison pour se plonger dans des investissements importants. C’est plutôt un signe que l’entreprise a passé le premier test de qualité, et non une déclaration que le prix actuel est suffisant pour justifier les investissements.

La Note/Évaluation

Macy’s est une entreprise qui présente des améliorations réelles : dettes en baisse, chiffre d’affaires positif par rapport aux années précédentes, et un effet stimulant de Bloomingdale’s. De plus, l’augmentation du flux de trésorerie libre permet de soutenir à la fois les dividendes et les retours supplémentaires pour les actionnaires. Un rendement de 3,3 % avec un ratio de distribution de 30 % représente un revenu digne d’être investi dans un portefeuille de retraite.

Mais l’écart de valorisation qui fait que les multiples de valorisation rétrospectifs semblent attrayants s’est considérablement réduit au cours de l’année dernière. Le cours de l’action a augmenté de 69 %. Avec un multiple de 24 fois les bénéfices futurs, l’action est évaluée comme étant sur la voie d’une poursuite harmonieuse de la reprise économique. Si les ventes comparables restent dans la fourchette de 1-2 %, et si les marges restent stables malgré les pressions tarifaires, et si Bloomingdale’s continue à performer, alors cette hypothèse est valide et les dividendes continueront à augmenter. Si, en revanche, les dépenses des consommateurs diminuent ou si les tarifs imposés sont plus importants que prévu, le multiple de valorisation rétrospectif diminue et les multiples de valorisation rétrospectifs ne semblent plus être un bon indicateur de valeur.

Note : Garder.L’activité de l’entreprise s’est améliorée de manière significative : les dettes sont maîtrisées, les flux de trésorerie sont solides, et les dividendes sont stables. Mais le point d’entrée pour investir est différent. Pour un portefeuille de retraite qui contient déjà des actions de Macy’s, cette position est valable à conserver. Pour ceux qui souhaitent commencer à investir, attendre une baisse du cours en dessous de 20 $, plus proche du coût moyen de Berkshire, permettrait d’obtenir une valeur de placement plus défendable.