Lowe’s : Les contraintes liées au logement sont réelles, mais la valeur des propriétés est trop basse pour être ignorée.

Lowe’s : Les facteurs défavorables en matière de logement sont réels, mais la valeur des propriétés est trop basse pour être ignorée.

Les actions de Lowe’s ont perdu environ 18 % au cours des quatre derniers mois. Le cours de l’action se trouve près de son plus bas niveau en 52 semaines, soit 199 dollars. Le marché immobilier est vraiment en mauvais état : les taux d’intérêt sur les prêts immobiliers restent élevés, les ventes de maisons existantes sont faibles, et les clients qui préfèrent réaliser eux-mêmes leurs projets immobiliers retardent de faire des achats. C’est tout à fait normal.

Mais la valeur de l’action a diminué plus que les dégradations du secteur d’activité. L’action est évaluée à environ 15 fois les revenus futurs, bien en dessous des 24 fois pour Home Depot. Le rendement est de 2,25 %. L’entreprise génère 9,3 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels, avec un rendement sur le capital investi supérieur à 30 %. On ne peut obtenir une telle qualité de rentabilité et une telle génération de liquidités qu’à 15 fois les revenus, à moins que le marché suppose une chute continue des revenus. Les données opérationnelles ne soutiennent pas cette hypothèse.

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Ce que le marché estime à un prix

Cette baisse des actions raconte une histoire claire : les investisseurs ont suivi la stratégie prudente de la direction – des prévisions de ventes à faible niveau, avec un chiffre unique de un chiffre, et une détérioration du sentiment des propriétaires face aux produits coûteux – et en ont déduit une période de récession prolongée. La baisse de 10,6 % sur 12 mois et de 18 % au cours des 120 jours précédents montrent que le marché estime une pression de type récessionnaire sur la demande.

Le récit est séduisant. Les taux d’intérêt élevés pour les prêts immobiliers empêchent les propriétaires de changer de maison. Plus peu de personnes déménagent, moins de personnes font des rénovations. Les dépenses liées aux travaux domestiques, qui sont plus discrétionnaires que les travaux réalisés par des entreprises spécialisées, tendent à ralentir d’abord. La stratégie de Lowe’s est plutôt orientée vers les travaux domestiques et les améliorations intérieures, contrairement à la stratégie de Home Depot, qui se concentre sur les travaux réalisés par des entreprises spécialisées. Cela signifie que Lowe’s est théoriquement plus sensible au changement de propriétaires de maisons.

C’est là le problème. Ce n’est pas faux. Mais cela ne justifie pas un réajustement de la valeur de l’entreprise.

Ce que l’entreprise fait réellement.

Lowe a rapporté des revenus pour le premier trimestre budgétaire 2027 de23,1 milliards de dollars, soit une augmentation de 10,3 % par an.Les ventes comparables – après avoir retiré les acquisitions et les variations du nombre de magasins – ont augmenté de 0,6 %. Ce n’est pas très impressionnant, mais c’est néanmoins positif. Dans un contexte immobilier où les analystes s’attendaient à une baisse similaire, un taux de croissance faible de 1 chiffre unique signifie que la demande n’a pas diminué.

La croissance n’est pas uniforme. Les entreprises professionnelles, vers lesquelles Lowe’s se tourne délibérément, continuent de surpasser les dépenses liées aux travaux domestiques. Les ventes en ligne ont augmenté de 15,5 %, grâce à des solutions de livraison rapide et améliorées. Le segment Pro représente désormais une part importante dans les ventes.Près de 40 % des revenus, contre 18 % en 2018.Il offre une protection structurelle contre les cycles de l’immobilier, que les concurrents qui se tournent principalement vers le bricolage ne possèdent pas.

La croissance des revenus de plus de 10 % est en partie due aux acquisitions de la Foundation Building Materials and Artisan Design Group. Ces acquisitions ont contribué à un chiffre d’affaires annuel d’environ 2 milliards de dollars. Ces transactions entraînent une réduction des marges bénéficiaires à court terme : le taux de marge brute est tombé à 32,7 %, soit une diminution de 70 points de base par rapport à l’année précédente. Mais ces acquisitions sont stratégiques. La plateforme combinée permet à Lowe’s…Un partage de 50/50 entre zones commerciales et résidentielles.Cela devrait permettre de réduire la cycliqueité au fil du temps. Les projets de construction commerciale pour les centres de données, les établissements médicaux et les projets résidentiels peuvent compenser le ralentissement de l’activité dans le secteur de l’habitat résidentiel.

La direction a estimé que les marges d’exploitation seraient de 11,6 % à 11,8 % pour l’ensemble de l’année. L’entreprise a également indiqué que…1 milliard de dollars d’économies en termes de productivité, destinés à compenser les coûts liés au carburant.Et les coûts d’intégration… La trajectoire des marges n’est pas une histoire de croissance, mais elle ne représente pas non plus un déclin.

L’écart d’évaluation est l’histoire réelle.

C’est là que l’affaire devient claire. Lowe’s se négocie à environ15 fois les revenus futurs et 12,6 fois EV/EBITDAHome Depot, en tant que comparaison naturelle, se vend à un prix de roughly 24 fois les bénéfices futurs et 15,5 fois le EV/EBITDA. Lowe’s offre également une rémunération de 2,25 % sur les dividendes, contre 2,7 % pour Home Depot. Mais le différend entre ces multiples est plus important.

Un désavantage de valeur de 33 % par rapport à Home Depot signifie que Lowe’s sera en réalité inférieure à son concurrent pendant plusieurs années. Cela nécessiterait soit une perte structurelle de parts de marché, soit un désavantage durable en termes de marge bénéficiaire, soit un changement fondamental dans le modèle de business du secteur de la rénovation de logements, qui ne correspond pas aux forces de Lowe’s. Aucun de ces scénarios n’a eu lieu. L’entreprise continue d’augmenter ses revenus, reste positive sur les critères de comparaison, et génère encore un fort flux de trésorerie libre.

Le cours de bourse de 120,9 milliards de dollars et la valeur d’entreprise de 157,6 milliards de dollars, combinés à une dette totale de 63,3 milliards de dollars et 3,2 milliards de dollars en liquidités, donnent un ratio de dettes net d’environ 34 milliards de dollars. Ce ratio de endettement est élevé, en raison des acquisitions récentes et des rachats d’actions agressifs. La direction vise un ratio de endettement de 2,75 fois d’ici mi-2027. Avec 9,3 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels et 2,3 milliards de dollars de dépenses de capital annuelles, la réduction de la dette est possible – cela signifie simplement que les rachats d’actions sont suspendus pour l’instant.

Le taux de rendement des dividendes de 2,25 % offre une petite protection contre les pertes possibles. Lowe’s a augmenté ses dividendes pendant 24 ans consécutifs. Le ratio de distribution des dividendes, d’environ 41 %, est suffisamment viable à l’échelle des revenus actuels.

L’horloge du catalyseur

L’entreprise annonce aujourd’hui ses résultats du deuxième trimestre de l’année fiscale 2027. Cela permet au marché d’obtenir des informations plus précises sur la demande pendant l’été. Les attentes se situent autour de 22 milliards de dollars de revenus, avec un EPS ajusté de…environ 4,23 dollarsLa croissance des ventes comparables était estimée à près de 1 %.

Trois facteurs sont importants : si la demande reste stable, si l’entreprise peut maintenir des marges stables malgré les effets négatifs liés aux acquisitions et aux coûts de carburant, et si la direction indique des changements dans la perspective annuelle. Un résultat des ventes supérieur à la moyenne estimée, entre 0 % et 2 %, indiquerait que les clients privilégient les produits à faible coût avant les éventuelles baisses des taux d’intérêt. Un taux de marge comparable ou supérieur aux niveaux de l’année précédente confirmerait ainsi le succès du programme de productivité.

Au-delà des bénéfices, le prochain facteur de motivation est le macroéconomique. La direction a clairement indiqué que l’amélioration des taux d’intérêt hypothécaires est due à la baisse de l’inflation. Les taux d’intérêt des HELOC sont actuellement…La fourchette de 10%-12%Si le taux de chute se situe entre 8 % et 10 %, cela pourrait permettre d’obtenir des milliards de dollars en valeur du patrimoine immobilier. Cela est hors du contrôle de l’entreprise, mais avec cette estimation, la valeur des options liées aux logements est déjà intégrée dans la valeur totale des actifs.

Que peut-il arriver de mal ?

La thèse est remise en question si les ventes comparables deviennent négatives et restent négatives, ce qui indique que la demande pour les solutions DIY est structurellement affaiblie, et non simplement retardée. Cela justifie une valeur multiple plus basse, car la croissance des revenus s’arrêterait, et l’expansion drivée par les acquisitions ne compenserait pas cela.

Un autre risque est la compression du marge bénéficiaire. Les acquisitions de FBM et ADG sont dilutives au premier année d’exercice. Si les coûts liés aux combustibles ou aux dépenses liées aux chaînes d’approvisionnement augmentent plus rapidement que les avantages obtenus grâce au programme de productivité de 1 milliard de dollars, l’avantage opérationnel disparaît. La direction espère que les effets négatifs des acquisitions s’atténueront au fil de la deuxième moitié de l’année. Mais l’intégration des nouvelles entités reste un risque lié à l’exécution des projets.

Le fardeau de la dette est un autre problème. Un montant total de 63 milliards de dollars en dettes, avec une position négative des actifs nettes (dû aux rachats d’actions accumulés), semble plutôt mauvais sur le papier. Le chiffre négatif des actifs nettes relève de la comptabilité, et non de l’économie – l’entreprise génère une grande quantité de flux de trésorerie gratuits, et ses dettes sont maîtrisables. Mais cela signifie qu’il y a une limite à la flexibilité du bilan si les bénéfices diminuent rapidement.

Enfin, le marché immobilier pourrait rester bloqué plus longtemps que les investisseurs le pensent. Si les taux d’intérêt sur les prêts hypothécaires ne diminuent pas et si les ventes de propriétés existantes restent faibles, le cycle de demande lié au marché immobilier restera neutre. Cela ne détruira pas Lowe’s – les activités liées aux produits et aux travaux de construction continueront à générer des revenus – mais cela limitera les possibilités de croissance.

En résumé

Lowe’s ne présente pas une tendance de croissance. La trajectoire des ventes comparables est modeste, les marges sont sous pression, et le bilan financier est endetté. Le ralentissement du marché de l’immobilier est réel, et les clients qui achètent eux-mêmes des logements restent prudents.

Mais le cours de l’action reflète quelque chose de pire que ce que l’entreprise réalise réellement. Un multiple des revenus futurs de 15 fois pour une entreprise qui génère 9 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels, avec un rendement de 30 % sur les capitaux investis, une croissance des revenus à deux chiffres, et des dividendes de 2,25 %… Ce n’est pas une entreprise en ruine. C’est simplement une entreprise qui est temporairement peu appréciée.

L’écart entre les multiples de Lowe’s et ceux de Home Depot indique des années de performance insuffisante. Les données opérationnelles ne confirment pas cette hypothèse. Si les ventes comparables restent positives, les marges se stabilisent autour de la fourchette prévue, et les synergies liées aux acquisitions commencent à se manifester. Seule la réévaluation des multiples peut donc générer une augmentation significative des bénéfices. De plus, si les taux d’intérêt sur les prêts immobiliers baissent et que le marché immobilier se redresse, les revenus augmentent encore davantage.

Le risque/retour de 15 fois le revenu s’avère favorable au acheteur. Les difficultés liées au marché immobilier sont réelles, mais le réajustement de la valeur des biens a déjà permis de surmonter ces problèmes.