L’événement législatif qui ne modifie pas les obligations ou la bilan

Le 28 août 2026, les actions de PG&EPlongé de plus de 10 % avant de fermer les portes à 7,6 %.Edison International, la société mère de Southern California Edison, a terminé la journée avec une baisse de 4,76 %. Deux jours plus tard, le 30 août – le dernier jour de la session législative – la baisse s’est accélérée. PG&E a commencé à cours de 13,27 $, puis a chuté de 20 % pour se terminer à 13,25 $. Edison a commencé à cours de 55,71 $, puis a chuté de 22,7 % pour se terminer à 54,21 $. En cinq jours de trading, les deux actions ont perdu environ un quart de leur valeur.

Le déclencheur était politique, et non opérationnel. Les législateurs de Californie ont bloqué le plan du gouverneur Gavin Newsom visant à protéger les entreprises de services publics du coût complet des incendies de forêt causés par leurs équipements. Ce qui a été adopté à la place – le projet de loi 492 de la Chambre des représentants – est un texte très restreint.Ce n’a pas d’impact significatif sur la quantité que les entreprises de services publics doivent payer en compensation pour les dommages qu’elles causent..

Le droit de subrogation, c’est-à-dire le droit des compagnies d’assurance de poursuivre les entreprises de services publics pour obtenir le remboursement des dépenses liées aux incendies de forêt, reste intact. Les limites de dommages pour les survivants a été rejetée. La structure financière fondamentale concernant les responsabilités des entreprises de services publics en Californie reste inchangée.

Alors pourquoi le marché a-t-il puni deux entreprises qui ont présenté des résultats élevés il y a juste un mois ? Et cela change-t-il vraiment la situation pour les investissements ?

Comment le marché a réagi

La proposition originale de Newsom aurait permis d’éliminer la clause de subrogation et de limiter les dommages non économiques. En réalité, cela aurait transféré des milliards de dollars des comptes des entreprises de distribution d’énergie aux compagnies d’assurance et aux survivants des incendies. Le gouverneur a affirmé que sans cette mesure, un seul incendie catastrophique pourrait épuiser le fonds destiné aux feux de forêt de l’État, mettant ainsi en danger la capacité des entreprises de distribution d’énergie à faire face à leurs dettes.

Les parlementaires ont refusé. Les survivants des incendies, les groupes de propriétaires et les compagnies d’assurance s’opposaient à ce que les coûts soient transférés à la partie responsable. Les dirigeants des compagnies d’assurance ont averti que l’abolition de cette pratique entraînerait une augmentation des primes d’assurance et déstabiliserait le marché de l’assurance dans l’État, même dans les zones à faible risque.

L’accord final comprend un programme de paiement rapide afin d’accélérer les versements aux survivants, une interdiction pour les fonds hedge et les sociétés d’investissement privé d’investir dans les sinistres liés aux incendies de forêt, des limites sur les frais de conseil juridique, et une disposition qui empêche les dirigeants des entreprises de recevoir des bonus si leurs entreprises provoquent un incendie.Au moins 500 structuresCela confère également à l’Autorité des tremblements de terre de Californie le pouvoir d’emprunter de l’argent et d’émettre des obligations pour soutenir le fonds destiné aux incendies de forêt, si celui-ci se vide de ses ressources. Les abonnés des entreprises de distribution d’eau responsables doivent alors supporter le coût du remboursement.

Aucune de ces dispositions ne change la question fondamentale : si PG&E ou SCE provoque un incendie catastrophique, qui paie ? La réponse reste la même : l’entreprise, par l’intermédiaire de ses actionnaires et des contribuables, et via le fonds d’urgence contre les incendies de l’État.

Le tableau d’exploitation était bon hier. C’est toujours le cas aujourd’hui.

Cette baisse des valeurs n’a rien à voir avec les entreprises elles-mêmes. Les deux entreprises ont rapporté une augmentation des résultats en première moitié de 2026.

PG&E a dépassé les prévisions de consensus tant au premier que au deuxième trimestre 2026.Le EPS ajusté du premier trimestre est de 0,43 $, dépassant l’estimate de consensus de 0,39 $.– Un 10 % de beats.Le EPS ajusté du deuxième trimestre, de 0,40 $, dépasse l’estimate consensus de 0,37 $.– Un taux de performance de 8 %. La croissance des revenus sur les douze derniers mois est de 5,7 %. L’entreprise a généré 8,1 milliards de dollars en flux de trésorerie opérationnel au cours de l’année écoulée.

Le bénéfice net par action pour le deuxième trimestre de Edison International était de 1,54 $, contre 0,97 $ l’année précédente.La croissance des revenus sur les douze derniers mois est de 10,7 %. La croissance du bénéfice brut est de 24,7 %. L’entreprise génère 6,4 milliards de dollars en flux de trésorerie opérationnels par an. Son taux de dividende futur est de 6,1 % – l’un des plus élevés parmi les entreprises de services publics aux États-Unis.

Les deux entreprises ont augmenté leurs revenus, élargi leurs marges et dépassé les attentes des investisseurs trimestre après trimestre. La trajectoire opérationnelle n’est pas le problème.

Le vrai problème : le fonds qui ne devrait pas être vide

L’événement politique a été le catalyseur, mais la préoccupation sous-jacente du marché est de nature structurelle. Le système de responsabilité en cas de feu de forêt en Californie présente des défauts, et ces défauts existent depuis des mois.

L’État exploite deux fonds dédiés aux dommages causés par les feux de forêt. Chacun de ces fonds est financé à parts égales par les actionnaires des entreprises de distribution d’électricité et par les contribuables.Un supplément de 2,50 $ par mois.Cela réduit les factures d’électricité. Le fonds principal, créé en 2019 après l’incendie de Camp Fire par PG&E, dispose d’une capacité de paiement d’environ 22 milliards de dollars. L’administration de Newsom espère que les demandes de remboursement liées à l’incendie d’Eaton videront ce fonds – l’incendie survenu en janvier 2025, causé par du matériel de Southern California Edison, a tué 19 personnes et entraîné des pertes estimées entre 24 et 45 milliards de dollars.

Le compte de continuation, créé pour couvrir les dépenses liées aux incendies après septembre 2025, dispose d’une capacité de paiement de 18 milliards de dollars. Actuellement, il n’y a aucun argent sur ce compte. Les contributions ne devraient commencer qu’en 2029.

Entre la dépréciation du fonds principal et le fait que le compte de continuité soit vide, l’État dispose en réalité de zéro réserve liquide pour faire face à ce déficit entre maintenant et 2029. La loi SB 492 ne traite ce problème que partiellement, en permettant des emprunts – mais emprunter n’équivaut pas à avoir de l’argent. Si un incendie catastrophique se produit avant que les contributions ne commencent, l’État devra émettre des obligations, et les contribuables de l’entreprise responsable devront finalement les rembourser.

Neuf des 20 incendies de forêt les plus destructeurs dans l’État ont été causés par des équipements électriques ou des lignes électriques. Cette statistique ne vient pas des alarmistes, mais des experts en incendies.

Le bilan sous les titres

Les deux entreprises de services publics disposent d’une grande capacité d’action, ce qui est normal pour les entreprises régulées. Mais cela devient un problème réel lorsque le risque élevé est vraiment significatif.

PG&E a une dette totale de 110,9 milliards de dollars, contre 34,2 milliards de dollars en actifs propres – soit un ratio dette/actifs propres de 188 %. Son flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois est négatif de 4,3 milliards de dollars, en raison de 12,4 milliards de dollars de dépenses de capital, qui dépassent 8,1 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels. Edison International a une dette totale de 77,1 milliards de dollars, contre 19,1 milliards de dollars en actifs propres – soit un ratio dette/actifs propres de 222 %. Son flux de trésorerie libre est négatif de 389 millions de dollars, avec 6,8 milliards de dollars de dépenses de capital, contre 6,4 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels.

Le flux de trésorerie négatif dans les deux entreprises reflète les investissements importants nécessaires pour améliorer le réseau électrique en Californie : dépenses liées à la prévention des incendies de forêt, à la consolidation du réseau et à sa modernisation, comme le demandent les régulateurs. Ce n’est pas un problème lié à la qualité des profits ; c’est plutôt une caractéristique structurelle des entreprises de distribution d’électricité en Californie actuellement. La question est de savoir si les bénéfices et les ressources de trésorerie restent suffisants pour rembourser les dettes tout en finançant ces investissements. Ce sera ce que nous apprendront les résultats des prochains trimestres.

Ce que disent les multiples maintenant

À ces prix, la valorisation des actifs a augmenté de manière significative. Mais cela n’a pas entraîné de panique pour une entreprise, tandis que pour une autre, oui.

PG&E est cotée à un P/E anticipé d’environ 13 fois les bénéfices consensus, tandis que son P/E récent est d’environ 9,5 fois. Edison International est cotée à un P/E anticipé d’environ 5,9 fois et à un P/E récent de 5,6 fois. Pour avoir une idée plus claire, le rendement des dividendes anticipés de Edison est de 6,1 %, ce qui est extrêmement élevé pour une entreprise de service public régulée – cela reflète la demande du marché pour un prix élevé en raison du risque lié aux incendies de forêt.

Un multiple de cours bas comme celui d’Edison ne signifie pas nécessairement que l’action est bon marché. Des multiples bas peuvent refléter une détérioration permanente, tout comme un pessimisme temporaire. La question est de savoir si la trajectoire d’exploitation – croissance des revenus, génération de liquidités, et absence d’événements catastrophiques majeurs – restera stable au cours des 12 prochains mois.

Le chemin de la preuve

Le marché continue de évaluer ces actions en supposant que un incendie forestier est inévitable, et que le fonds est la seule chose qui peut empêcher les entreprises de disparaître. Les données opérationnelles indiquent autre chose : les deux entreprises génèrent des revenus croissants, augmentent leurs marges, et dépassent les prévisions de chiffre d’affaires, tout en investissant beaucoup dans la sécurité du réseau électrique.

La question d’investissement se résume donc à un seul chemin concret. Si PG&E et Edison continuent de connaître une croissance des bénéfices au cours des prochains quatre trimestres – c’est la trajectoire qu’ils ont suivie tout l’année – et qu’aucun incendie catastrophique ne se produit, les prix actuels représentent bien plus de risques que ce dont la situation opérationnelle ne justifie pas. Les multiples de cours actuels bas, en particulier chez Edison, semblent donc indiquer que les prix sont fixés sur une situation qui n’a pas eu lieu réellement.

La condition de suspension est tout aussi concrète. Un nouveau incendie majeur, une perte d’argent qui remet en question la tendance de croissance, ou l’incapacité à générer des flux de trésorerie opérationnels au niveau actuel, pourraient confirmer les inquiétudes du marché. Le compte en développement vide et les provisions pour emprunts prévues par SB 492 signifient que le filet de sécurité de l’État sera très fragile entre maintenant et 2029. Ce risque est réel. C’est simplement quelque chose qui ne change pas d’une session législative à l’autre – ce risque était déjà pris en compte dans les prévisions économiques avant que les actions ne chutent de 20 % en deux jours.

La baisse des valeurs n’a pas d’importance, tant que le chemin de développement de l’entreprise ne s’est pas brisé. Que la peur du marché soit exagérée ou justifiée dépend entièrement des résultats financiers de l’année prochaine, et non des actualités politiques de cette semaine.