Krispy Kreme : La reprise est réelle, mais les revenus ne croissent toujours pas.

L’article de presse du rapport d’août de Krispy Kreme ressemble à un désastre :Revenus du deuxième trimestre : 331 millions de dollars, soit une baisse de 12,8 % par rapport à l’année précédente.Pour une action qui a connu une hausse en raison d’une bonne performance commerciale, c’est ce genre de chiffre qui pousse les investisseurs à se retirer. Les actions sont échangées autour de 3,20 dollars, soit une baisse de environ 20 % en 2026. Mais la véritable surprise de ce trimestre n’est pas le fait que les revenus ont diminué – c’est plutôt le fait que l’entreprise se réduit elle-même, et non que ses clients s’en vont. La question honnête est de savoir si les activités de l’entreprise restantes peuvent de nouveau croître.

La reprise, en termes de bénéfices, est réelle et mesurable.Le EBITDA ajusté a augmenté de 43,2 % pour atteindre 28,8 millions de dollars.Et le marge a augmenté de 340 points de base, atteignant 8,7 %. Sur une base “organique”, sans tenir compte des désinvestissements et des fermetures.Les revenus ont diminué de seulement 0,3%.Essentiellement plat.Le levier net est tombé à 5,4x.Et l’entreprise est en mesure de générer un flux de trésorerie libre positif pour l’année. La direction a réussi à atteindre cet objectif en réduisant les dépenses de capitaux.environ 70%Externalisation des activités logistiques aux États-Unis, et élimination des entreprises qui échouent. C’est un progrès réel dans la gestion des opérations, et non simplement une simple narration.

Alors, d’où vient cette baisse de 12,8 % ? Presque tout cela est d’ordre structurel. Krispy Kreme a mis fin à sa collaboration avec McDonald’s aux États-Unis, en retirant les donuts de son catalogue.2 400 emplacements. IlIl a vendu ses activités au Japon et a réduit sa participation dans la joint-venture en Amérique du Nord.Cachant des objets dans sa poche120 millions de dollars qui ont été utilisés pour rembourser les dettes.Et ces ventes retiennent également leurs revenus dans l’état des résultats financiers consolidés. Le nombre total de portes où les donuts sont vendus a diminué.13,5 % en glissement annuelUne baisse de cette taille est ce qui se produit lorsque une entreprise cherche délibérément à se réduire en taille.

Le problème fondamental est le nombre organique. Même sur cette base, la meilleure performance que l’entreprise peut atteindre est une baisse constante – un déclin de 0,3 % au cours du trimestre en question.Diminution de 2,6 % au dernier trimestreLes ventes à l’échelle de tout le système de franchise ont augmenté.1,1 % en monnaie constanteEt la stratégie actuellement mise en œuvre rend une croissance rapide des revenus plus difficile, plutôt que plus facile : presque chaque nouvel établissement est de type franchise, et non propriété de l’entreprise. Cela augmente les marges et les revenus liés aux royalties, mais ne contribue pas beaucoup au chiffre d’affaires de l’entreprise. La part des franchises dans les ventes totaux a augmenté…25 % à 42 %, avec une tendance à atteindre 50 % l’année prochaine.Krispy Kreme a choisi essentiellement une stratégie de réduction des actifs plutôt que de croissance basée sur les unités de production. C’est une décision raisonnable pour une entreprise qui est confrontée à des problèmes liés au levier financier. Cependant, les investisseurs ne devraient pas confondre cela avec une histoire de croissance.

Cette distinction est importante lorsque la valeur de l’action est calculée. La capitalisation boursière de Krispy Kreme est d’environ 557 millions de dollars, mais sa valeur d’entreprise est d’environ 1,4 milliard de dollars, car son bilan contient encore une dette importante. Le ratio EV/EBITDA est élevé, à environ 19 fois, mais ce chiffre est calculé sur la base de revenus réduits. Par rapport aux objectifs de 2026 en termes d’EBITDA ajusté…140–150 millionsLes actions sont vendues à un prix compris entre 9 et 10 fois le BEBIDA forward – dans la même fourchette que les concurrents du type Portillo’s et Bloomin’ Brands. Les actions versent également un dividende forward d’environ 4,4 %. Ce rendement doit être considéré comme une forme de soutien, mais pas comme une certitude : le flux de trésorerie libre est limité.Plus de 15 millions de dollarsC’est plus fin que les environ 24 millions de dollars nécessaires pour couvrir les coûts de dividendes. De plus, le levier est de près de 5,4x, ce qui reste bien au-delà du niveau des investissements de qualité supérieure.

La façon propre de distinguer une bonne entreprise d’une mauvaise entreprise, c’est de voir si l’entreprise peut se remettre sur pied en fixant rapidement les bases du tableau de résultats, plutôt que de chercher à améliorer les aspects positifs du tableau. Le marché a déjà réduit le prix de l’action en conséquence. Avec un EBITDA de environ 10 fois le chiffre d’affaires, et un chiffre d’affaires inférieur à la moitié du chiffre d’affaires actuel, les mauvaises nouvelles – comme un chiffre d’affaires stable et une forte endettement – sont largement prises en compte dans le prix de l’action. Ce qui n’est pas pris en compte, c’est la probabilité que cette entreprise puisse vraiment se développer après avoir été simplifiée. La charge de la preuve incombe au chiffre d’affaires, et non aux marges bénéficiaires.

Au cours des deux à quatre trimestres suivants, le critère de falsifiabilité est de savoir si les ventes au niveau du système sont supérieures à…Indicateur de 2–4 % pour la monnaie constanteIl s’agit de savoir si la productivité par porte reste élevée (et donc si elle augmente significativement), et si les flux de trésorerie libres permettent de mettre de l’écart réel entre les dividendes et le niveau de dettes.Affaiblissement des marchés du Royaume-Uni et d’AustralieC’est un risque réel. Si les revenus restent proches de 1 %, tandis que le EBITDA a été optimisé, cela devient une question de marge avec un potentiel limité. C’est intéressant, mais pas quelque chose qui vaut la peine d’être investi. Si les ventes à l’échelle de l’entreprise recommencent à augmenter, alors la situation stable du chiffre d’affaires organique devient plutôt une opportunité, plutôt qu’un problème. La valeur de l’action récompense l’investisseur qui attend cette preuve, et non celui qui suppose cela uniquement en fonction du EBITDA.