La crise de bilan de Kodak est terminée – le marché n’a pas encore réagi.

Le marché continue de considérer Kodak comme une entreprise dont la solvabilité est encore à être déterminée. Le signal global d’AInvest indique que l’action se place dans la catégorie « sous-performance ». Un modèle de valeur juste sur Simply Wall St place également l’action dans cette catégorie.$3.89Un chiffre qui fait sens si l’on est en train de fixer le prix d’une entreprise qui pourrait ne pas être en mesure de rembourser ses dettes. C’était la situation avant. Le bilan financier ne suffit plus pour justifier ce chiffre.

Kodak a annoncé, le 4 août, que son quatrième trimestre consécutif se caractérisait par une amélioration par rapport à l’année précédente.Les revenus ont augmenté de 18 % pour atteindre 311 millions de dollars au deuxième trimestre 2026.Le bénéfice net a augmenté de 61 %, atteignant 82 millions de dollars, ce qui a permis aux marges de passer de 19 % à 26 %.Le BEPID opérationnel… a augmenté de 300 % pour atteindre 36 millions de dollars, contre 9 millions de dollars l’année précédente.L’entreprise est parvenue à transformer une perte nette de 26 millions de dollars selon les normes GAAP au deuxième trimestre 2025 en bénéfice net de 17 millions de dollars.

Le chiffre clé qui change la situation est le ratio dette/EBITDA. Il était de 23 il y a un an. L’administration dit qu’il est maintenant de 1. C’est la différence entre une entreprise qui lutte pour survivre et une entreprise qui dispose de suffisamment de ressources pour se développer.

La réversion de la pension qui a permis d’éliminer la dette

On ne peut pas comprendre ce qui s’est passé à la fin de l’année 2025 sans lire ces informations.Kodak a mis fin au plan de revenus de retraite qui était en excédent de fonds, et a restitué environ 767 millions de dollars d’actifs à l’entreprise.Environ 312 millions de dollars ont été utilisés pour le remboursement des dettes. Cette mesure a permis d’éliminer l’avertissement de “entreprise en situation de risque”, a réduit les frais d’intérêt de près de 40 millions de dollars par an, et a permis à Kodak de disposer de 337 millions de dollars en liquidités à la fin de l’année.

Le problème n’est pas que la récupération des pensions soit possible à reproduire. Ce n’est pas le cas. Le problème est plutôt que l’incertitude concernant la capacité de Kodak à rembourser ses dettes a été éliminée de manière automatique.S&P Global a révisé son outlook à « stable » en avril.L’événement de risque qui avait poussé l’action à monter en valeur pendant des mois est passé.

AM&C est le moteur. L’impression, c’est le poids.

Kodak possède deux activités, et elles se déplacent dans des directions opposées sur le plan structurel.

Les produits et substances chimiques avancés ont connu une croissance de 40 % par rapport à l’année précédente au deuxième trimestre 2026, pour atteindre 105 millions de dollars. Le BEPDA opérationnel s’est élevé à 22 millions de dollars. Ce secteur génère la majeure partie des profits de l’entreprise, représentant environ un tiers du chiffre d’affaires total. Cette croissance est due au pouvoir de tarification, à la fabrication de produits pharmaceutiques dans ses installations certifiées cGMP, ainsi qu’aux travaux de revêtissage des électrodes de batteries grâce à sa collaboration avec Ateios. La direction décrit les compétences clés de l’entreprise de manière simple : « Nous sommes les meilleurs au monde dans le domaine de la revêtissage. C’est simplement ce que nous faisons. »

L’activité de impression représente 70 % des revenus. Au cours de l’année 2025, les revenus liés à l’activité de impression ont diminué de 3 %, soit 715 millions de dollars. Cependant, la trajectoire des bénéfices a changé, et cela est plus important que la diminution des revenus totaux. Le BEPIDA opérationnel de Print est passé de négatif 9 millions de dollars au premier trimestre 2025 à positif 8 millions de dollars au deuxième trimestre 2026 – soit une augmentation de 17 millions de dollars en deux trimestres. Les droits antidumping sur les importations de plaques d’impression en aluminium japonaises et chinoises ont créé une position quasi-monopole pour Kodak.

En résumé : la partie en croissance se développe rapidement, tandis que la partie en déclin a cessé de perdre de l’argent. Cette combinaison constitue donc une inflexion dans la situation.

Pourquoi le marché n’a pas bougé ?

Les actions de Kodak ont clôturé à 8,93 dollars en négociation ordinaire le 4 août, après avoir rapporté des résultats positifs. Par la suite, elles ont augmenté de 12,8 % pour atteindre 9,90 dollars pendant les périodes post-clôture. La valeur boursière totale a atteint environ 878 millions de dollars suite à cette évolution.

Néanmoins, le cours de l’action n’a pas augmenté. L’évaluation de sous-performance et l’estimation du juste prix inférieur à 4 ne montrent pas que les analystes institutionnels continuent d’attendre des résultats positifs. L’histoire de faillite de l’entreprise, la réputation de cette action en tant que “meme-stock”, ainsi que la question de savoir si cette dynamique est réelle, font que le coefficient de rabais reste en place.

Cette réduction est ce qui rend l’ensemble intéressant. Les chiffres d’exploitation pour les quatre derniers trimestres sont les suivants :

• Q3 2025 : EBITDA de 29 millions de dollars, chiffre d’affaires de 269 millions de dollars (+3% en glissement annuel)
• Q4 2025 : EBITDA de 22 M$ ; chiffre d’affaires de 290 M$ (+9% en glissement annuel)
• Q1 2026 : EBITDA de 15 millions de dollars, chiffre d’affaires de 265 millions de dollars (+7 % en glissement annuel)
• Q2 2026 : EBITDA de 36 millions de dollars, chiffre d’affaires de 311 millions de dollars (+18 % en glissement annuel)

La trajectoire pour le premier semestre 2026 s’accélère, plutôt que de ralentir. Le BEPDA du deuxième trimestre est de 36 millions de dollars, soit plus que le double de 15 millions de dollars au premier trimestre, en termes annuels. Même en tenant compte de la faiblesse saisonnière du premier trimestre, ainsi que des stocks accumulés suite aux arrêts de production au second trimestre, cette tendance ne change pas. Le BEPDA opérationnel pour l’année entière 2026 devrait dépasser de manière significative les 62 millions de dollars enregistrés en 2025.

Le pont financier

Kodak ne donne pas de directives formelles en matière de tendances futures. La direction a cessé de le faire depuis des années ; cette pratique est typique des entreprises plus petites et plus volatiles. Il n’y a donc aucun objectif de revenus sur lequel s’appuyer. Mais la trajectoire du BEFA est claire.

Si le BEVDA opérationnel se situe en moyenne autour de 25 à 30 millions de dollars par trimestre – un chiffre bien inférieur à 36 millions de dollars en deuxième trimestre et légèrement supérieur à 15 millions de dollars en premier trimestre – alors le BEVDA annuel se situe entre 100 et 120 millions de dollars. Sur une capitalisation boursière de 1 milliard de dollars, cela représente un multiple de 10 à 12. Les entreprises industrielles ayant des flux de trésorerie stables et une dette minimale se situent dans cette fourchette ou même plus. Kodak dispose d’une situation de trésorerie nette d’environ 180 millions de dollars, avec un ratio actif de 2,53.

C’est le cas lié à la levier, et non une histoire de croissance fantastique, qui justifie la possibilité d’une réévaluation. Le marché évalue donc une entreprise en difficulté. Les chiffres commencent à montrer des signes de stabilité.

Qu’est-ce qui pourrait le briser ?

Le plus grand risque est structurel : la vente par imprimerie représente encore la majorité des revenus, et les facteurs positifs externes ne peuvent pas compenser la baisse de la demande à long terme. Si le BEFDA opérationnel de la vente par imprimerie devient négatif, la croissance d’AM&C ne pourra pas compenser cela rapidement. La protection offerte par les droits anti-dumping est réelle, mais pas permanente – si l’environnement commercial change, la marge de monopole disparaîtra.

Deuxièmement, les intentions liées à l’encapsulation de la batterie et aux produits pharmaceutiques sont encore précoces.La partenariat avec Ateios est prometteuse, mais pas encore prouvée à grande échelle.La certification pharmaceutique de classe 2 est en cours de planification, mais n’a pas encore été obtenue. Ce sont des options pour la croissance future, et non des revenus actuels.

Troisièmement, les coûts liés aux matières premières : les prix de l’argent ont plus que doublé par rapport à la fin de l’année, et l’aluminium reste cher. L’amélioration de l’EBITDA au deuxième trimestre est survenue “malgré” ces coûts plus élevés, selon la direction. Si les coûts des matériaux continuent d’augmenter, l’expansion des marges sera freinée.

La configuration

Je peux me tromper à nouveau. Kodak a déjà écrasé les investisseurs par le passé. Mais la structure de fonctionnement de l’entreprise est plus propre que ce que reflètent les prix du marché. La diminution du ratio dette/EBITDA, passant de 23 fois à 1 fois, a éliminé le risque existentiel. La trajectoire de l’EBITDA s’accélère. AM&C croît à un rythme qui devrait faire réévaluer la position de l’entreprise en tant que fabricant de impressions traditionnelles.

Le critère de référence est la rentabilité de Print. Si le résultat opérationnel avant impôts et charges d’ETD de Print devient négatif pendant deux trimestres consécutifs, l’hypothèse concernant cette tendance change, et l’histoire ancienne reprend ses droits. Jusqu’à alors, le pont financier menant de situation difficile à une situation stable est visible dans les états financiers – mais cela n’a pas encore été reconnu par tous les analystes.

Discipline plutôt que l’ego. Observez le chiffre EBITDA. Si celui-ci reste positif et si AM&C continue de croître, alors la hausse de notation provient d’une logique arithmétique, et non de des explications narratives.