La fintech kazakhe qui vient de briser l’interdiction d’opérations bancaires en Turquie

Une société de services financiers cotée sur le Nasdaq, auparavantAccusé par un courtier en actions d’aider les oligarques russes à éviter les sanctions américaines., vient de devenirPremière société étrangère depuis 34 ans à obtenir une licence de courtage en Turquie..

C’est étrange. Ou du moins, c’est le genre d’étrangeté qui appartient à une histoire sur ceux qui ont le droit d’opérer où, qui régulateurs valident les décisions, et à quelle vitesse une entreprise peut créer un écosystème bancaire et de courtage lorsqu’elle le décide.

L’idée principale est que Freedom Holding Corp. – qui est cotée sur la Nasdaq sous le symbole FRHC – fait quelque chose qui ne correspond pas vraiment aux méthodes habituelles du secteur des technologies financières. Il ne lance pas d’application indépendante. Il ne collabore pas non plus avec une banque existante. Il construit un super-app financier complet en Turquie, en combinant une société de courtage nouvellement autorisée avec une banque acquise. Tout cela est financé par une levée de fonds de 300 millions de dollars récente. Tout est organisé par un fondateur qui…Il possède environ 70 % de la société..

Si cela ressemble à une histoire de croissance, c’est bien le cas. Si cela ressemble également à une histoire où il faut prêter attention aux problèmes liés au système d’égouts, c’est aussi le cas.

La machine

Freedom Holding a été fondée en 2008 par Timur Turlov. L’entreprise a déplacé son siège de Moscou au Kazakhstan, car les réglementations russes rendaient cette localisation impossible. L’entreprise est devenue une société holding diversifiée dans les services financiers, avec des activités dans 22 pays. Elle est cotée sur la Bourse de New York et est régulée par la SEC américaine. Mais son cœur battant se trouve en Asie centrale. C’est au Kazakhstan que le « Freedom SuperApp » a été créé : une plateforme mobile unique qui combine des services de courtage, bancaire, d’assurance, de paiement, de réservation et d’e-commerce.

Le mouvement en Turquie est l’effort de la société pour reproduire ce modèle sur un marché où elle n’a jamais opéré auparavant. Et elle le fait rapidement, comme une entreprise qui a déjà résolu le problème dans un seul pays et souhaite étendre cette solution à d’autres marchés.

Voici la séquence. En janvier 2025, FreedomIl a été annoncé que le Conseil des marchés financiers de Turquie avait approuvé sa filiale.Pour créer une nouvelle société de courtage appelée Freedom Yatırım. En mars 2026, elle a annoncé que…Il acquerrait 99,32 % de Turkish Bank A.Ş. auprès d’Özyol Holding et de la Banque nationale du Koweït.renommant l’entité en Freedom Bank. En juillet 2026, elle a fermé ses portes.Offre de 300 millions de dollars en actions, avec la vente d’environ 2,4 millions d’actions à un prix d’environ 126 dollars par action., expressément pour financer l’expansion internationale. Ensuite, sur14 août 2026 – il y a seulement cinq jours – Freedom Yatırım a reçu sa licence d’exploitation.

La société de courtage est maintenant opérationnelle. L’acquisition par la banque a été annoncée il y a neuf mois, et elle reste encore soumise à l’approbation réglementaire. Le financement par actions s’est produit récemment. Le calendrier indique que quelqu’un possède une liste de contrôles à effectuer, et qu’il vérifie ces étapes dans un ordre logique.

Turlov a déclaré que l’entreprise a l’intention d’allouer entre 20 % et 30 % de ses bénéfices annuels à l’expansion en Turquie. Ce n’est pas un projet secondaire. C’est un pilier essentiel de la croissance de l’entreprise.

Les chiffres

L’année financière la plus récente de Freedom Holding s’est terminée le 31 mars 2026. Revenus totauxIl s’est élevé à 2,19 milliards de dollars, en hausse par rapport à 2,0 milliards de dollars l’année précédente.Le bénéfice net a plus que doublé, atteignant 153,3 millions de dollars, contre 76,2 millions de dollars. L’entreprise a indiqué des actifs totaux de 13,16 milliards de dollars, ainsi qu’un capital propres de 1,49 milliard de dollars.

C’est une entreprise qui a atteint un niveau de croissance suffisant pour ne plus être considérée comme une petite société de courtage des marchés émergents. Elle est maintenant une entreprise avec des revenus dépassant les 2 milliards de dollars, et son bilan financier est suffisant pour supporter l’investissement en Turquie. La base de clients s’est étendue à plus de 14 millions de personnes dans son écosystème. Le SuperApp compte actuellement plus de 5,2 millions d’utilisateurs inscrits.

Le secteur des brokering représente environ 39 % du chiffre d’affaires total. Le reste provient du secteur bancaire, de l’assurance, ainsi que d’un secteur lié au mode de vie, qui comprend les activités liées aux billetteries et à l’e-commerce.

L’action est actuellement cotée à environ 160,80 dollars. Elle a augmenté de près de 6,9 % aujourd’hui, avec un volume d’environ 197 000 actions et un chiffre d’affaires de 30,4 millions de dollars.

La partie qui ne s’adapte pas parfaitement

En août 2023, la société de vente à terme Hindenburg Research a publié un rapport accusant Freedom Holding de diverses pratiques : aider les clients russes à éviter les sanctions via une entité située au Belize, générer des revenus exagérés grâce à des transactions entre partenaires, mixer les fonds des clients entre eux, manipuler son propre cours d’action, et détenir une position négative importante en obligations gouvernementales kazakhes. Le rapport affirmait également que Freedom avait…Échec à révéler une enquête en cours de la SEC.

Ce rapport a laissé une ombre longue derrière lui. Freedom a alors commandé une enquête externe indépendante – menée sur quatre mois par le cabinet d’avocats Morgan Lewis & Bockius et l’entreprise de comptabilité forensique Forensic Risk Alliance. Les résultats de cette enquête, obtenus en janvier 2024, ont largement contredit les affirmations d’Hindenburg.Aucun indice de évitement des sanctions, aucun indice de revenus fictifs, aucun indice de manipulation du marché.Et il n’y a aucune preuve que les clients aient été obligés d’acheter des actions de Freedom pour pouvoir bénéficier des allocations liées à l’IPO. L’étude a bien reconnu que certaines obligations kazakhes présentaient un “carry négatif” (les intérêts gagnés étaient inférieurs au coût du prêt nécessaire pour les détenir). Cependant, cette situation a été décrite comme faisant partie d’une stratégie de trading légitime.

Le rapport Hindenburg indique également que les auditeurs de Freedom avaient été contraints de cesser leurs activités par les PCAOB, en raison de leur incapacité à communiquer les informations relatives aux parties liées. De plus, les rapports annuels de Freedom révèlent des faiblesses importantes dans les contrôles internes, conformément aux exigences du rapport annuel de 2023.

Il n’est pas nécessaire que je vous dise quelle version de cette histoire est plus intéressante pour les actionnaires d’une société cotée sur le Nasdaq. L’important, c’est que la société possède à la fois une trace de conflits réglementaires – 244 sanctions imposées à quatre entités au Kazakhstan, selon Hindenburg – et une défense contre ces allégations, qui a été jugée crédible par un cabinet juridique extérieur et une équipe de comptabilité forensique.

Ce qui est important sur le plan structurel, c’est que la liberté d’entreprendre continue d’augmenter de manière agressive. Elle continue également à attirer des investisseurs publics et à obtenir les autorisations réglementaires pour entrer dans nouveaux marchés. Cependant, cette question reste partiellement non résolue. D’après mes informations, l’enquête menée par la SEC, mentionnée par Hindenburg, n’a pas été résolue publiquement.

Quelle est en réalité la démarche de la Turquie

La description officielle est simple : la liberté permet à son écosystème financier numérique éprouvé de s’installer sur l’un des marchés les plus dynamiques de la région. Cela permet aux investisseurs turcs d’accéder aux marchés financiers mondiaux, et aux investisseurs internationaux d’accéder à la Bourse d’Istanbul.

La structure de l’entreprise est légèrement différente. La Turquie est hostile aux entrées de marché provenant de partenaires étrangers depuis plus de trois décennies. Le fait que Freedom obtienne finalement une licence est inhabituel. De plus, le fait qu’elle coopère avec une banque acquise fait partie d’une décision stratégique : cela signifie que l’entreprise n’a pas besoin de collaborer avec une banque turque existante pour offrir des services de dépôts, de paiements et de prêts en même temps que les services de trading. L’entreprise contrôle donc les deux aspects liés aux transactions financières.

C’est le même modèle qui a fonctionné au Kazakhstan. La liberté n’est pas arrivée au Kazakhstan en collaborant avec un acteur existant ; elle a créé sa propre banque et sa propre société de courtage, puis les a regroupés dans une seule application. L’étude de cas du Kazakhstan s’est révélée suffisamment intéressante pour que le programme MBA de Stanford l’inclue dans ses cours.

Ainsi, la question pour les actionnaires d’une entreprise cotée aux États-Unis est plus simple qu’elle ne semble : le modèle du Kazakhstan peut-il être appliqué en Turquie ? Ou bien la géographie modifie-t-elle l’équation des risques de manière que le bilan ne puisse pas en prendre compte ?

La Turquie compte environ 90 millions d’habitants. L’inflation est constante, la monnaie est instable depuis des années, et le système financier est fortement bancarisé, mais pas suffisamment numérisé pour les services d’investissement. C’est un marché qui peut être perturbé… ou un marché où les perturbations prennent plus de temps que ce que le budget permet.

La liberté, c’est parier sur le premier aspect. La répartition des profits entre 20 % et 30 % destinée à la Turquie montre à quel point il y a confiance dans ce pari. Cela indique également combien de la croissance de l’entreprise au cours des prochaines années sera concentrée dans un seul pays, avec une monnaie complexe, des réglementations complexes et une position géopolitique complexe.

Qui prend le risque

Le risque le plus évident est l’exécution du projet. Créer une superapplication financière dans un nouveau marché est plus difficile que dans son marché d’origine, car les relations existantes, les habitudes des clients et les exigences réglementaires sont toutes différentes. Freedom pourrait copier et coller la technologie utilisée, mais le coût de acquisition de clients en Turquie ne sera pas le même que au Kazakhstan.

Le deuxième risque est celui que le rapport Hindenburg a révélé : la gouvernance et la transparence. Turlov contrôle environ 70 % de l’entreprise. Cela signifie que l’examen indépendant par le conseil d’administration, aussi approfondi soit-il, se déroule dans une structure où le fondateur-directeur général a un pouvoir de vote dominant. Les déclarations de l’entreprise elle-même montrent des faiblesses importantes dans les contrôles internes. Les partenaires de l’auditeur ont été sanctionnés. Ce ne sont pas des obstacles majeurs en soi, mais c’est ce genre de détails qui fait qu’on doit prêter attention à l’écart entre ce que l’entreprise affirme être ses contrôles et ce que les auditeurs externes ont pu vérifier historiquement.

Le troisième risque est réglementaire. Freedom est une entreprise cotée sur la Bourse de New York qui opère dans des juridictions où les sanctions et les exigences en matière de contrôle financier diffèrent des normes américaines. Ce n’est pas pour autant illégal : le rapport annuel de l’entreprise pour l’année 2023 indique clairement que l’entreprise travaille avec des entités sanctionnées via des filiales non américaines, tout en affirmant que ces activités ne relèvent pas des règles américaines. Mais c’est une vulnérabilité structurelle. Dès que un régulateur américain décide d’examiner la situation plus en détail, toute cette histoire de classification devient un problème majeur : « Nous ne sommes qu’une entreprise technologique de la Bourse de New York ; nos filiales fonctionnent selon les règles locales ».

Et la Turquie, en tant que marché, ajoute une autre couche de complexité. Un pays qui entretient des relations complexes avec les sanctions financières occidentales n’est pas le lieu le plus sûr pour mettre en place un moteur de croissance pour une entreprise cotée aux États-Unis. Ce n’est pas parce que Freedom fait quelque chose de mal – elle a argumenté, de manière crédible ou non, qu’elle agit dans les limites des règles – mais parce que le risque politique est intrinsèque à cette situation géographique.

Le jugement

Freedom Holding n’est pas une arnaque. Ce n’est pas, contrairement à ce que prétend un vendeur de actions ayant des intérêts financiers à défendre, une fraude. C’est une entreprise de services financiers sérieuse, avec un produit bien établi sur un marché donné, des revenus réels, des clients réels, et un plan crédible pour reproduire ce produit sur d’autres marchés.

Mais c’est aussi une entreprise où le fondateur contrôle les votes ; la stratégie de croissance est principalement basée dans des régions politiquement complexes ; les contrôles internes présentent des faiblesses évidentes ; et les critiques publiques les plus crédibles concernant sa gouvernance n’ont pas été résolues – elles ont été examinées et modifiées, mais pas complètement.

L’autorisation turque représente un véritable jalon important. C’est aussi un signe de la manière dont l’entreprise perçoit ses propres risques : elle peut établir un écosystème financier complet dans un nouvel pays en environ 18 mois, à condition que les régulateurs coopèrent et que la monnaie ne se dégrade pas. Cela pourrait être vrai. Ou bien, c’est simplement une conviction qui prend une autre forme lorsque les pertes turques sont révélées lors des réunions d’annonces financières sur le Nasdaq.

Le modèle le plus simple pour comprendre cette entreprise est le suivant : vous achetez une entreprise fintech kazakhe qui cherche à devenir un groupe financier international, soutenue par un fondateur qui dispose du capital nécessaire, du pouvoir de vote et de l’envie d’investir dans des domaines où les autres entreprises cotées aux États-Unis sont plus prudentes. Que cela soit une bonne investissement ou risqué dépend de savoir si les instincts du fondateur sont justes et si la structure de gouvernance est suffisamment solide pour le maintenir honnête.

Ce sont deux questions différentes. Le marché semble les répondre comme une seule question.