Les 1,5 billions de dollars de JPMorgan constituent un sujet important dans les médias. Les 65,8 milliards de dollars de la Marine, en revanche, représentent l’histoire réelle.

Le titre de cet article est délibéré. Chaque mot compte.

JPMorgan Chase a annoncé…L’initiative de 1,5 trillion de dollars visant à financer la construction navale, les industries de défense, l’énergie et les industries critiques aux États-Unis.En octobre dernier, les titres de presse ont parlé de ce chiffre pendant des semaines. Cela a fait que les actions des entreprises de défense et de l’industrie semblaient être bénéficiaires d’un engagement bancaire historique. Mais si l’on lit vraiment ce que JPMorgan s’est engagé à faire – par rapport à ce que le gouvernement essaie déjà de faire – alors le chiffre de 1,5 billions de dollars n’est pas un facteur positif. C’est simplement du bruit.

L’argent réel se trouve dans la marine.65,8 milliards de dollars demandés pour la construction de navires pour l’année fiscale 2027C’est une augmentation de près de 50 % par rapport à l’année précédente. Le programme de défense sur cinq ans qui sous-tend cela alloue plus que…300 milliards pour la construction navaleCe n’est pas une aspiration d’une banque. C’est un processus contractuel qui se déroule déjà entre deux entreprises, qui se trouvent entre le Pentagone et tous les navires, sous-marins et unités de combat qui sortent des chantiers navals américains.

Ces éléments appartiennent à l’économie réelle. Il s’agit de composants essentiels pour le fonctionnement des forces militaires. La Marine américaine exploite 291 navires de combat, contre un nombre requis de 355. Ce décalage ne peut être résolu par des communiqués de presse. Il se résume à des contrats, du acier et des lignes de production.

Mais voici le problème : tous les prestataires de services de défense qui ont des commandes en retard ne font pas partie d’un portefeuille d’investissements. Deux des bénéficiaires directs ont des situations financières très différentes. De plus, un ordre exécutif datant de janvier complique la calculation des dividendes, une question qui n’a pas encore été abordée dans les articles.

Les 1,5 billions de dollars qui ne sont pas vraiment 1,5 billions de dollars

L’Initiative de Sécurité et de Résilience de JPMorgan, annoncée en octobre 2025, se décompose comme suit : environ1 000 milliards de dollars ont déjà été prévus pour les prêts et les services de conseil dans les secteurs ciblés.Cette initiative permet d’obtenir une capacité de financement supplémentaire de 500 milliards de dollars. La partie réelle en termes de capitaux propres et de capitaux de risque s’élève à 10 milliards de dollars.

Cela représente moins de 1 % du chiffre total. Les 1,49 billions de dollars restants représentent une promesse de fournir des prêts, d’organiser des accords et de conseiller les clients. Il s’agit donc d’une obligation de prêt, et non d’un fonds d’investissement. JPMorgan gagne de l’argent grâce aux frais et aux commissions, indépendamment du résultat des entreprises concernées. Si vous pensez acheter des actions dans le secteur de la défense parce que JPMorgan « investit 1,5 billions de dollars dans la construction navale », vous achetez une théorie erronée.

La construction navale a été désignée explicitement comme l’un des 27 domaines concernés par cette initiative. JPMorgan a mis en place une initiative locale de 24 millions de dollars à Philadelphie en juillet dernier : 18 millions de dollars en prêts et 6 millions de dollars en subventions. C’est une initiative de petite envergure. Les fonds réels ne proviennent pas d’une banque de Wall Street. Ils viennent du Département de la Défense.

65,8 milliards de dollars et l’écart structurel

Le budget de la Marine pour l’exercice 2027 est le chiffre qui influence le jugement du lecteur. Il s’élève à 65,8 milliards de dollars, destiné à financer la construction de 34 navires : 18 navires de combat et 16 navires auxiliaires. Le programme de défense sur cinq ans prévoit environ 75 navires de combat et 63 systèmes automatisés au cours de cette période.

Cela est important, car le problème de capacité est structurel, et non cyclique. La GAO a constaté que les 11 navires de pointe construits par la Marine américaine ces derniers temps coûtent au moins 8 milliards de dollars de plus que prévu. Hanwha Philly Shipyard espère produire trois navires en 2026, contre environ 1,5 navires par an. À long terme, l’objectif est de produire entre 10 et 20 navires par an. La filiale coréenne de sa société mère produit environ 50 navires par an. Les États-Unis construisent moins de 1 % des navires commerciaux du monde entier, tandis que la Chine produit environ la moitié de ceux-ci.

Le Pentagone ne demande pas aux sous-traitants de attendre et de voir. Les contrats sont déjà signés. La question pour les investisseurs est de savoir quelles entreprises seront capables de transformer ce potentiel en flux de trésorerie libre – et quelles entreprises supporteront les surcoûts qui ont affligé cette industrie pendant deux décennies.

Huntington Ingalls : Le problème des encours et de l’argent liquide

Huntington Ingalls (HII) est l’entreprise qui joue le rôle le plus important dans la construction des navires de la marine américaine. Elle construit tous les sous-marins et porte-avions alimentés par des réacteurs nucléaires que la marine utilise. Au 30 juin 2026, le montant total des commandes en attente et les obligations restantes étaient de…57,3 milliards de dollars, en hausse par rapport à 53,1 milliards de dollars à la fin de l’année.La action se négocie à environ 324 dollars, pour une capitalisation boursière de 12,8 milliards de dollars.

En apparence, le profil des dividendes semble acceptable. Douze années consécutives de hausses de dividendes, un taux de rendement de 1,7 %, et un ratio de distribution d’environ 35 %. Le dividende trimestriel est de 1,38 $ par action.

Mais les flux de trésorerie racontent une histoire différente. Les flux de trésorerie gratuits sur les douze derniers mois sont négatifs, soit 85 millions de dollars – une diminution de 113 % par rapport à l’année précédente. Les flux de trésorerie d’exploitation s’élevaient à 347 millions de dollars, mais ils ont été dépassés par les dépenses de capitaux de 432 millions de dollars. L’entreprise a une dette totale de 7,4 milliards de dollars, contre 5,3 milliards de dollars d’actifs propres. Le ratio dette/actifs propres est donc de 51 %.

Dans le secteur de la construction navale, l’intensité du capital investi est réelle. Les nouvelles installations, les outils nécessaires et les travaux en cours empêchent l’utilisation des liquidités avant que les revenus ne soient reconnus. Mais un flux de trésorerie négatif à cette échelle – alors qu’une somme d’environ 190 millions de dollars est dépensée chaque année en dividendes – correspond bien au type d’entreprise que je teste constamment. Les dividendes sont couverts par le flux de trésorerie opérationnel, mais l’entreprise dépense plus d’argent dans ses activités que ce qu’elle génère. Ce n’est pas une entreprise qui se développe de manière exponentielle. C’est plutôt une entreprise qui a besoin de beaucoup de capital ; les distributions de dividendes dépendent donc du maintien du flux de contrats et des coûts maîtrisables.

La valeur de l’action a diminué de 22,5 % au cours des 120 jours écoulés, et elle est en baisse de 4,6 % sur la période totale de l’année. Du point de vue de la courbe des rendements actions, cette baisse entraîne une augmentation des rendements, ce qui permettrait d’améliorer le point d’entrée pour les investissements… mais seulement si les flux de trésorerie augmentent. Si le budget de 65,8 milliards de dollars pour l’exercice 2027 se traduit par des volumes plus élevés, mais aussi par des dépenses de construction plus importantes, les résultats financiers d’HII pourraient rester négatifs pendant plusieurs trimestres. La dividendée restera techniquement abordable avec les liquidités opérationnelles, mais cette situation deviendra moins favorable si l’entreprise ne parvient pas à transformer les commandes en liquidités distribuables.

Je ne pense pas que les investisseurs reçoivent une rémunération suffisante pour prendre ce risque avec un taux de rendement actuel. Un rendement de 1,7 % pour une entreprise qui dépense son cash-flow gratuit n’est pas une bonne opportunité d’investissement. C’est plutôt une espoir que le volume d’activités dépasse par la suite l’intensité du capital investi. Cela pourrait se vérifier avec le temps – le retard dans les commandes est réel – mais le moment exact où cela se produira est ce qui détermine si c’est une bonne opportunité ou non.

General Dynamics : La machine à argent qui se vend à un prix élevé

General Dynamics (GD) présente un profil contraire. Les revenus du deuxième trimestre 2026 ont atteint 14,1 milliards de dollars, soit une augmentation de 8,1 % par rapport à l’année précédente. Le bénéfice par action dilué était de 4,24 dollars, soit 6,6 % supérieur au consensus. Le solde de commandes de l’entreprise a augmenté de 47,6 %, atteignant un niveau record.130,8 milliards de dollarsL’action se négocie à environ 392 dollars, pour un capitalisation boursière de 106 milliards de dollars.

Le flux de trésorerie est ce qui distingue cette entreprise. Il s’agit de 6,4 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuit au cours des douze derniers mois, soit une augmentation de 56 % par rapport à l’année précédente. Le flux de trésorerie opérationnel est de 7,7 milliards de dollars. Le bilan est également beaucoup plus solide : 33,3 milliards de dollars d’endettement contre 26,8 milliards de dollars d’actifs propres. Cependant, les 4,3 milliards de dollars en liquidités font que le dette nette atteint 3,2 milliards de dollars, et le ratio dette/actifs propres est de 28 %. Le ratio de distribution des bénéfices est de 37 %. Les dividendes ont été versés pendant 24 ans consécutifs, et la hausse des dividendes a duré 11 ans. Le rendement actuel est de 1,6 %.

General Dynamics est diversifiée : des avions Gulfstream, des systèmes d’information, des systèmes de combat, ainsi que son secteur de construction navale Nauticus. Les revenus liés aux systèmes marins ont augmenté de 21 % au quatrième trimestre 2025. L’entreprise a également amélioré ses prévisions annuelles pour les deux domaines : la construction navale et les activités liées à Gulfstream. Cette diversification est à double tranchant : elle améliore les résultats financiers, mais diminue la exposition au secteur de la construction navale pure, par rapport à HII.

La valeur de l’action reflète la qualité du projet. Avec un ratio de 23,6 fois les bénéfices récents et 26,4 fois les bénéfices futurs, General Dynamics est assez chère par rapport aux moyennes historiques pour les entreprises de défense. Le ratio PEG de 2,3 indique que l’action est valorisée en fonction d’une croissance importante. Le rendement de 1,6 % est modeste. Mais les 6,4 milliards de dollars de flux de trésorerie libres offrent une couverture suffisante pour les dividendes : 41 fois le montant des distributions annuelles dépendant uniquement des flux de trésorerie libres.

Du point de vue des revenus et du rapport risque/bénéfice, General Dynamics est une entreprise qui peut assurer un développement durable. Le bilan financier, les ressources en liquidités et la visibilité concernant les commandes en attente permettent une augmentation continue des dividendes, même si les coûts de construction navale augmentent. Mais avec un multiple de 26 fois les revenus futurs, on paie donc pour la qualité. Le point de départ pour évaluer cette entreprise est plus important que pour HII, où une baisse cyclique a déjà réduit ce multiple à 21 fois les revenus futurs.

Ordre exécutif : les articles relatifs aux dividendes manquent.

Le 7 janvier 2026, le président Trump a publié l’ordonnance exécutive n° 14372, intitulée « Prioriser les militaires dans les contrats de défense ». Cet ordre interdisait immédiatement aux grands prestataires de services de défense de procéder à des rachats d’actions ou d’émettre des dividendes.À titre de coût, cela entraîne une accélération des achats et une augmentation de la capacité de production.Les contrats futurs doivent inclure des dispositions qui lient la rémunération des dirigeants aux indicateurs de livraison et de production en temps voulu, plutôt qu’aux objectifs financiers à court terme tels que le flux de trésorerie libre ou les bénéfices par action.

L’ordre prévoit une période de 15 jours pour que les entreprises sous-performance puissent se remettre en ordre. Si les mesures de correction ne sont pas suffisantes, le DoD peut utiliser la loi sur la production de défense pour intervenir. La SEC est chargée d’examiner la possibilité de supprimer les protections réglementaires relatives aux rachats de actions par les entreprises concernées.

Cela est important pour la thèse concernant les dividendes. À la fois HII et GD ont historiquement utilisé des dividendes et des rachats de actions pour récupérer de l’argent. L’ordre ne interdit pas complètement les dividendes – il les relie plutôt aux performances de production. Si l’une ou l’autre entreprise se trouve en retard sur le plan temporel (et toutes deux ont rencontré des problèmes liés aux coûts et aux retards), le gouvernement dispose alors d’un nouvel pouvoir pour limiter les distributions de dividendes.

Pour General Dynamics, le risque est moindre. Les activités financières diversifiées et la base de clients nombreux rendent moins probable que l’entreprise soit considérée comme un acteur sous-performance. Pour Huntington Ingalls, où le risque d’exécution se concentre sur quelques projets complexes (sous-marins, navires de transport), cet ordre ajoute une charge structurelle au tableau déjà tendu des flux de trésorerie. Si un projet de sous-marin échoue, et que le DoD exige l’exécution de cet ordre, les dividendes – qui sont déjà faibles en termes de FCF – pourraient être soumis à une pression de deux directions en même temps.

Ce qui est vraiment important pour votre portefeuille

Je ne pense pas que la question soit de savoir si la défense et la construction navale représentent une opportunité séculière. En effet, elles le sont. Le manque de flotte de la Marine, le besoin de 65,8 milliards de dollars pour l’exercice 2027, ainsi que le programme pluriannuel de 300 milliards de dollars, créent des opportunités qui ne disparaîtront pas avec un changement de gouvernement ou d’cycle budgétaire. Il s’agit de stocks stratégiques – des entreprises qui répondent aux besoins les plus urgents de l’économie réelle. L’économie ne peut fonctionner, ou le pays ne peut se défendre, sans eux.

La question est de savoir quelle structure correspond à votre rôle dans le portefeuille.

General Dynamics, avec des bénéfices 26 fois supérieurs aux attentes, constitue une véritable source de valeur durable – un actif qui génère des revenus récurrents, même aux prix actuels. Si vous avez besoin de solides capacités financières et de rentabilité à long terme, c’est bien cette entreprise qui vous convient. Mais le prix élevé signifie que vous ne bénéficiez pas d’une entrée à prix réduit.

Huntington Ingalls, avec un rendement de 21 fois le coût des investissements, offre une valeur élevée et une exposition plus importante au secteur de la construction navale en particulier. Mais les flux de trésorerie négatifs, le niveau élevé d’endettement et le risque de concentration en font une entreprise qui relève plutôt d’un investissement cyclique, plutôt qu’un investissement à revenu stable. Elle se situe dans la catégorie des entreprises en phase de reprise, si vous croyez que les volumes d’activité surpasseront progressivement l’intensité du capital investi. Elle ne se place pas dans la catégorie des entreprises à revenu stable.

Aucun des titres n’est un instrument à rendement élevé. Les deux ont un rendement inférieur à 1,7 %. Ce n’est pas un défaut. Cela est cohérent avec la logique de la courbe de rendement des actions : des rendements modérés avec un potentiel de croissance significatif sont plus bons que ceux qui visent un rendement élevé mais statique. Le rendement cumulé provient de l’augmentation des dividendes, et non du pourcentage initial.

L’initiative de JPMorgan, s’élevant à 1,5 trillion de dollars, ne change rien à cette situation. La capacité d’emprunt de la banque n’est qu’une infrastructure de fond ; elle est utile pour l’industrie, mais pas pertinente pour les décisions d’investissement des investisseurs. Le budget de la marine, les flux de trésorerie des entreprises, et les ordres de direction concernant les dividendes sont les véritables variables à prendre en compte. C’est là que réside l’essentiel.

Je crois que la renaissance de la construction navale est réelle et nécessite plusieurs années pour se réaliser. Mais je ne pense pas que tous les titres liés à des contrats de défense devraient faire partie d’un portefeuille d’investissement. Le pouvoir de fixer les prix sans générer de liquidités est un modèle défectueux. Un dividende qui se compresse avec un bilan solide est le critère essentiel. Tout le reste – y compris les communiqués de presse valant des billions de dollars – n’est qu’un bruit sans importance.