JD.com : les revenus sont en baisse, mais la révolution des marges est réelle – acheter.

JD.com : Les revenus sont en baisse, mais la révolution des marges est réelle – acheter.

Les actions ont chuté de 7,3 % mardi. Le cours s’est fixé à 29,30 dollars après que JD.com a annoncé des revenus au deuxième trimestre en baisse par rapport à l’année précédente, pour la première fois depuis plusieurs années. Cet événement a dominé les médias financiers. Mais il manque une information plus importante : JD.com est passé d’une perte opérationnelle à un bénéfice opérationnel de 4,5 milliards de RMB. De plus, le taux de marge brute a atteint un niveau record, et le flux de trésorerie libre a été triplé.

La question pour les investisseurs n’est pas de savoir si les revenus ont diminué. C’est plutôt de savoir si le marché a déjà suffisamment réagi à cette faiblesse des revenus, afin de permettre aux actionnaires d’acheter une entreprise qui vit une des transitions de rentabilité les plus spectaculaires dans le e-commerce chinois. Avec un ratio P/E de 0,95 par rapport au valeur actuelle des actifs, un ratio P/E de 8,3 pour les actions futures, et un rendement du dividende de 3,5 %, je pense que c’est le cas. C’est donc un bon investissement.

Déclin des recettes : mineur, pas structurel

Les revenus totaux ont atteint 346 milliards de RMB, soit une baisse de 2,9 %. Cette diminution s’est concentrée dans le secteur JD Retail : les revenus ont chuté de 4,7 %, avec des ventes de produits clés en diminution de 5,4 %. Cette dépréciation est due à trois facteurs : les dépenses consommateur locales réduites, le faible niveau du festival de shopping “618” au milieu de l’année (l’équivalent chinois de Black Friday, une période importante pour les ventes en ligne en Chine), et une tendance particulièrement négative dans les produits électroniques et domestiques.

Il est important de noter que les revenus ont dépassé les prévisions des analystes, qui s’attendaient à environ 342,7 milliards de RMB. La valeur actionnaire a augmenté d’environ 22 % au mois précédant le rapport, grâce à l’optimisme concernant l’optimisation des coûts et l’amélioration de la rentabilité. Le dépassement des prévisions a entraîné une réduction des investissements, ainsi qu’une inquiétude réelle quant au fait que le moteur de croissance de JD s’est arrêté.

Les inquiétudes sont exagérées. La baisse était faible, et l’entreprise a encore généré 51 milliards de dollars de revenus trimestriels, soit environ 182 milliards de dollars annuellement. Plus important encore, JD ne cherche plus à être le plus rapide dans son développement. Elle cherche plutôt à être l’opérateur le plus rentable. C’est un compromis délibéré, et ce trimestre montre que ce compromis fonctionne bien.

La Révolution des Marges : 17 quartiers, et encore plus…

C’est là que l’histoire devient intéressante. JD a augmenté son bénéfice net de 17 trimestres consécutifs par rapport à l’année précédente. Un tel succès est rare dans un secteur aussi compétitif que le commerce en ligne en Chine. Le bénéfice net au niveau du groupe a atteint 17,1 %, soit une augmentation de 1,2 points. Pour JD Retail, ce chiffre est de 18,5 %, soit une augmentation de 1,3 points.

Le chiffre d’affaires décrit la situation réelle de l’entreprise. En deuxième trimestre, JD a enregistré un chiffre d’affaires de 4,5 milliards de RMB, contre une perte de 900 millions de RMB l’année précédente. Le taux de marge opérationnelle est passé de -0,2 % à 1,3 %. Sur une base non GAAP, le chiffre d’affaires a augmenté de 900 millions de RMB à 5,5 milliards de RMB. Les revenus nets non GAAP ont également augmenté de 21 %, atteignant 8,9 milliards de RMB, avec une marge nette qui a grimpé à 2,6 %.

JD Retail a enregistré un taux de rentabilité opérationnelle non conforme aux normes GAAP de 4,6 %. La direction souligne que c’est un record pour un trimestre de promotion intense. Cela est important, car le deuxième trimestre correspond au moment le plus dynamique et compétitif des ventes en Chine. Si les taux de rentabilité sont les meilleurs lorsque la pression est la plus élevée, cela montre que les améliorations structurelles sont réelles.

Les drivers de fonctionnement sont spécifiques et reproductibles. Les dépenses opérationnelles ont diminué de 4,4 % par an. Les dépenses de marketing ont chuté de 26,7 milliards de RMB l’an dernier à 20,1 milliards de RMB cette année – soit une baisse de 25 %. Cela reflète le changement de stratégie de JD, qui s’éloigne des subventions pour l’acquisition de clients. En même temps, les dépenses de recherche et développement ont augmenté de 7,0 milliards de RMB, passant de 5,0 milliards de RMB l’an dernier. L’entreprise investit dans des outils de ciblage basés sur l’IA, des outils de conversion, ainsi que l’assistant de shopping “Joy Inside”. Ce dernier est partenaire de près de 200 marques.

Les revenus liés aux services – qui incluent les activités de marché et de publicité – ont augmenté de 8,3 % en glissement annuel. Il s’agit de revenus à marge élevée, ce qui améliore la composition des revenus sans entraîner de coûts supplémentaires liés au traitement des commandes.

JD Logistics, souvent considéré comme le moteur caché de l’entreprise, a connu une croissance de 24,3 %, atteignant 68,1 milliards de yuans, avec un taux de marge d’exploitation de 3,5 %. Les nouveaux services, y compris la livraison de nourriture, continuent de génerer des pertes, mais ces pertes ont diminué de plus de 50 % par rapport à l’année précédente. Les pertes liées aux nouveaux services ont atteint 9,9 milliards de yuans, ce qui est acceptable compte tenu du bilan de l’entreprise, qui comprend 235 milliards de yuans en liquidités et en investissements à court terme.

Un point particulier mérite une attention particulière :Les dépenses de réalisation ont augmenté de 10,4 % pour atteindre 24,5 milliards de RMB.Cela dépasse les attentes des analystes, qui s’attendaient à un chiffre d’affaires d’environ 22,4 milliards de RMB. Cela reflète le coût de fonctionnement du réseau logistique indépendant de JD. Il s’agit d’un avantage concurrentiel, mais aussi d’une charge de coûts fixes. Le fait que l’inflation liée aux opérations se calme à mesure que les revenus se stabilisent sera un indicateur clé pour les prochaines trimestres.

Flux de trésorerie libre : Le chiffre le plus important.

Le flux de trésorerie net sur douze mois a atteint 31 milliards de RMB, contre 10 milliards de RMB il y a un an. Ce n’est pas une croissance linéaire – c’est une multiplication par trois. Cette amélioration est due à une gestion rigoureuse des actifs circulants, à une accélération dans le recouvrement des créances, et à une régularisation des dépenses en espèces liées aux programmes de revente.

En termes d’USD, le flux de trésorerie net sur la période considérée s’élève à environ 5,5 milliards de dollars, soit environ 14 % du capitalisation boursière de 39,6 milliards de dollars. Le ratio cours/bénéfice est de 5,3 fois. Pour donner un contexte, cela représente une valeur inférieure à celle de la plupart des actions de consommation de taille moyenne figurant dans le S&P 500.

La situation en liquidités permet des rendements d’actif ambitieux. Depuis 2023, JD a versé environ 13 milliards de dollars aux actionnaires sous forme de dividendes et de rachats d’actions. Juste au premier semestre 2026, l’entreprise a racheté environ 70 millions d’actions pour 1 milliard de dollars ; un autre milliard de dollars est encore disponible selon les autorisations actuelles. Le taux de dividende est de 3,5 %, ce qui est soutenable avec un ratio de distribution d’environ 70 % par rapport au flux de trésorerie libre.

Évaluation : Le prix est déjà intégré au fait du échec.

La valeur d’entreprise est de 17,2 milliards de dollars. Cela correspond à une capitalisation boursière de 39,6 milliards de dollars pour JD, moins environ 22 milliards de dollars en liquidités nettes. L’action se négocie à un prix…

• 8,3 fois les revenus futurs
• 0,95 fois la valeur comptable du livre
• 0,09 fois les ventes, en fonction de la valeur d’entreprise.
• 10,3 fois EV/EBITDA

Aucun de ces indicateurs ne montre que le marché anticipe une augmentation continue des marges. Ils indiquent plutôt que le marché anticipe une diminution structurelle.

Comparaison avec PDD Holdings, le principal concurrent de JD. PDD est évalué à 8,7 fois les bénéfices récents et à 4,1 fois le EV/EBITDA. Mais sa capitalisation boursière s’élève à 120 milliards de dollars – trois fois plus que celle de JD. PDD est considéré comme une entreprise en forte croissance. JD, quant à elle, est considérée comme une entreprise en difficulté. L’augmentation du profitabilité rend cette situation absurde.

À 0,95 fois le chiffre d’affaires planifié, le marché indique que les actifs de JD valent moins que ce qu’indique le bilan. Cela n’a aucun sens si l’on croit que le réseau logistique, la marque, l’infrastructure de chaîne d’approvisionnement et la base de clients sont tous en mauvais état. Je ne vois pas cela dans les résultats opérationnels de JD.

La montre catalytique

La direction a qualifié ce trimestre de « point de basculement décisif » en termes de rentabilité. Elle a souligné que le troisième trimestre représente un moment clé pour les revenus. L’idée est simple : l’industrie électronique et les appareils domestiques devraient bénéficier d’une comparaison plus facile sur une année à l’autre. Quant aux produits généralistes, on prévoit qu’ils continueront à connaître une croissance saine. De plus, les publicités sur le marché devraient augmenter, car les outils de ciblage utilisés par l’IA se développent davantage.

Le prochain rapport financier devrait indiquer si le point bas des revenus est derrière JD, et si les coûts de livraison se stabilisent. Si le troisième trimestre montre des revenus stables, tout en une expansion continue du taux de marge, alors l’action est mal évaluée à ces niveaux actuels.

Qu’est-ce qui pourrait détruire cela ?

Je ne ignore pas les risques. Les consommateurs chinois restent prudents, et JD est engagé dans une guerre des prix avec PDD et Alibaba, sans aucune solution claire. Si les dépenses intérieures diminuent davantage, les revenus diminueront encore, et les bénéfices seront éliminés par l’intensité des promotions. L’inflation des coûts de livraison est un facteur imprévisible à court terme : si cette augmentation de 10,4 % ne se stabilise pas, le potentiel d’optimisation opérationnelle s’arrête.

L’acquisition proposée de 2,6 milliards de dollars du détaillant d’électronique allemand Ceconomy est confrontée à des obstacles réglementaires. La Commission européenne a ouvert une enquête approfondie sur les subventions étrangères en mai 2026.Des préoccupations formelles ont été soulevées en juillet.C’est le genre de vérification qui peut retarder ou même empêcher la conclusion d’un accord transfrontalier. La stratégie d’expansion internationale de JD sera donc affectée si l’accord ne se réalise pas.

Le nouveau segment commercial génère encore des pertes de 9,9 milliards de yuans par trimestre. Si les pertes liées aux livraisons de nourriture ne continuent pas de diminuer, ou si JD doit investir beaucoup pour préserver sa part de marché, la situation de rentabilité changera.

Cependant, ces risques sont en partie pris en compte. Avec une valeur d’entreprise de 17 milliards de dollars, JD devrait constater une diminution structurelle pour justifier ce multiple. L’augmentation des marges est trop régulière et les sources de revenus sont suffisantes pour que cela soit considéré comme une hypothèse de base.

Le Verdict

JD.com est une bonne opportunité d’investissement. La baisse des revenus est réelle, mais modeste. La transformation de la rentabilité est importante et s’appuie sur 17 trimestres consécutifs où le taux de marge brute augmente. De plus, la valeur actuelle de l’entreprise prend déjà en compte des résultats bien plus mauvais que ce que les données indiquent.

L’action est vendue à un prix inférieur à sa valeur comptable. Elle génère une croissance de flux de trésorerie gratuits à des niveaux triples de la valeur du capital. Elle verse un dividende de 3,5 %, et dispose encore de milliards d’unités de rachat autorisées. Cette combinaison ne correspond pas à une entreprise en déclin structurel. Cela correspond plutôt à une entreprise que le marché a temporairement mal interprétée.

J’aimerais accumuler des sommes importantes à ces niveaux. Les indicateurs clés à surveiller au troisième trimestre : la stabilité des revenus ou une accélération supplémentaire, une diminution de la croissance des coûts de livraison, et si le mix entre les services sur le marché et les publicités continue de se tourner vers des revenus à marge plus élevée. Si ces conditions sont respectées, cette baisse des prix ressemble à ce genre de promotion paniquée que l’on achète.