Le Fonds Solaire Japonais vous paie avec votre propre argent.

Le rendement des dividendes de Ichigo Green est d’environ 6 % – un niveau suffisant pour attirer l’attention, et suffisamment stable pour vous faire croire que vous avez trouvé quelque chose que le reste du marché a négligé. Un fonds solaire japonais… Des revenus prévisibles. Et puis, c’est vert, même.

Les 15 centrales solaires qui produisent cette énergie ont été construites entre 2013 et 2016. Elles ont aujourd’hui entre 9 et 12 ans. Les panneaux solaires se dégradent dès qu’ils sont exposés à la lumière du soleil. Au moment où la plupart de ces centrales ont été installées, le soleil avait déjà commencé à détruire leur potentiel.

C’est la logique silencieuse d’un fonds qui se présente comme le futur de l’énergie renouvelable au Japon, tout en investissant presque entièrement dans son passé plus ancien.

Ce que le fonds possède réellement

La Ichigo Green Infrastructure Investment Corporation (code boursier 9282 sur la Bourse de Tokyo) n’est pas une entreprise à forte croissance. C’est un fonds d’investissement en infrastructure de type closed-end qui possède…15 centrales solaires dans tout le Japonavec une production combinée deenviron 29 mégawattsLe coût total d’acquisition était de 11,4 milliards de yens, soit environ 73 millions de dollars aux taux actuels.

L’étendue géographique est diversifiée : Hokkaido représente 30 % du portefeuille, Okinawa près de 30 %, tandis que des positions plus petites se trouvent sur Shikoku, Kyushu, Chugoku et la plaine de Kanto. La diversification par région géographique est effective. Mais la diversification par période ne l’est pas. En termes de valeur d’acquisition, près de 96 % de ces installations ont maintenant entre 9 et 12 ans d’âge. Seulement 4 % ont plus de 12 ans.

Le mécanisme de revenus est rigide. Le système de tarifs de fourniture d’électricité solaire au Japon fixe le prix d’achat de l’électricité solaire au moment où la centrale est connectée au réseau électrique. Trois quarts du portefeuille d’investissements d’Ichigo Green sont fixés à 40 yens par kilowattheure. Les 22 % restants sont fixés à 36 yens. Ces prix ont été établis il y a une décennie. Ils ne augmenteront pas en raison de l’inflation, de la dépréciation du yen, ou de ce que sera l’économie énergétique du Japon en 2035.

Le dividende et les procédures comptables qui le soutiennent

C’est là que l’histoire devient intéressante, et c’est aussi le point où l’investisseur qui ne lit que la rendement commet sa première erreur.

Le dividende prévu par Ichigo Green pour l’exercice financier se terminant en juin 2026 est de 3 540 yens par action. Avec un prix de l’action d’environ 38 650 yens, cela signifie que…Résultat d’environ 6,2 %Mais le dividende est divisé en deux parties, et cette division est importante.

Sur ces 3 540 yens, seulement 1 715 yens – soit environ 48 % – proviennent des revenus réels. Les 1 825 yens restants proviennent de ce que Ichigo Green appelle « Distribution en excès par rapport aux revenus », ou DEE. Le DEE n’est pas un profit ; c’est plutôt une dépréciation. Le fonds reçoit des liquidités en vendant de l’électricité au réseau électrique, mais la réglementation fiscale japonaise considère que la dépréciation des panneaux solaires comme une dépense non monétique qui compense les revenus imposables. Ainsi, le fonds dispose de liquidités à distribuer, mais la partie désignée comme DEE représente le retour du valeur intrinsèque de l’actif lui-même – c’est-à-dire la reconnaissance lente, dans les comptes, que les panneaux solaires se détériorent avec le temps.

En 2025, la composante DEE était encore plus importante :2.383 sur les 3.885 yens, soit 61 % du dividende totalLa tendance est claire : à mesure que les panneaux vieillissent et que les calendriers de dépréciation se resserrent, la part des dividendes qui représente des bénéfices réels diminue, tandis que la part qui représente un rendement sur le capital augmente.

Le dividende annuel a chuté par rapport à son niveau de 2017, qui était de 4 278 yens, pour atteindre une estimation de 3 540 yens en 2026. Un fonds qui vous verse une partie de votre capital est en réalité un moyen de générer des revenus… mais en réalité, il s’agit plutôt d’un fonds qui se liquide lentement, et qui qualifie ainsi ce revenu de “dividend”.

Le défaut que le reste du portefeuille ne peut pas cacher

L’une de ces 15 installations – Ichigo Nago Futami à Okinawa – n’a produit que 80 % de la production d’électricité prévue au premier semestre de l’année fiscale 2026. Le manque de production, soit plus de 1 million de kilowatts-heures, est dû à un défaut de fabrication des panneaux solaires Yingli, appelé PID, ou dégradation due à la tension. Le PID se produit lorsque une différence de tension entre le panneau et le sol diminue progressivement la capacité du panneau à convertir la lumière solaire en électricité.

L’impact financier a été atténué par les garanties de location fournies par l’opérateur – une solution proposée par le groupe Ichigo lui-même. Les négociations concernant les garanties avec le fabricant de panneaux sont considérées comme « en cours, mais actuellement bloquées ». Un tel problème de reprise économique face à un fabricant ayant une histoire financière difficile n’est pas une situation temporaire – c’est un risque qui pourrait ne jamais être entièrement récupéré.

Le PID n’est pas propre à Yingli. Tous les panneaux solaires subissent une certaine dégradation avec le temps. Selon des études concernant plus de 54 000 systèmes dans le monde entier, le taux moyen de dégradation est de 0,5 % à 0,7 % par an. Un panneau qui a 11 ans a déjà perdu environ 5 % à 8 % de sa capacité initiale, rien que grâce à cette dégradation.Vieillissement normal – à un taux moyen de 0,5 % à 0,7 % par an.En plus de tous les défauts de fabrication, les dommages causés par le climat ou les pertes liées aux arrêts de production.

Délais pour la présentation du bilan

Le fonds a une dette de 3,8 milliards de yens, à un taux fixe moyen pondéré de 0,77 %. Le taux lui-même est remarquable : il s’agit d’un vestige de l’ère de taux d’intérêt nuls au Japon, que Ichigo Green a obtenu grâce à des swaps de taux avec Mizuho Bank et SMBC. Mais le problème est la durée des obligations.

La plus grande tranche de prêt, soit 3,1 milliards de yens, devient exigible en novembre 2026 – soit environ trois mois à l’avenir. Une deuxième tranche de 233 millions de yens et une troisième de 491 millions de yens deviendront exigeables en juin 2027. Le fonds doit alors rembourser environ 24 millions de dollars de dettes, dans un contexte où les taux d’intérêt extrêmement bas des années 2010 ont disparu, même au Japon.

Juin 2026Le principal remboursement de 154 millions de yens a déjà été pris en compte dans le solde actuel.Le fonds a fixé son taux d’intérêt jusqu’au paiement final. Cependant, le raffinancement intégral du montant total après novembre exposera le fonds aux conditions de politique monétaire de la Banque du Japon à ce moment-là. Une augmentation modeste des coûts d’emprunt sur les 3,8 milliards de yens de dettes se traduirait directement par une diminution des revenus nets annuels de 178 millions de yens – ce qui laisse peu de marge pour les dépenses d’intérêt.

Les changements de personnel n’ont été remarqués par personne.

Tout cela constitue le contexte des nouvelles qui ont déclenché cette enquête : un changement de personnel au sein d’Ichigo Investment Advisors, l’administrateur de fonds du fonds en question, à partir du 1er mars 2026.

Yuji Kamo, ancien chef du département de gestion d’investissements REIT de l’Office REIT, est passé à un poste de directeur exécutif chez la société mère Ichigo Inc.Il a été remplacé par Michihiko Sakaguchi. Ce changement a été annoncé en même temps aux investisseurs.Ichigo Office (8975.T)Et Ichigo Green (9282.T) également, car la même société de conseil gère plusieurs fonds du groupe Ichigo.

En ce qui concerne Ichigo Green en particulier, le changement est d’ordre administratif. Takao Nitta, chef de la division de gestion des investissements en infrastructure verte, qui supervise le portefeuille solaire, n’a pas été affecté par ce changement. Hiroshi Iwai, président de Ichigo Investment Advisors, reste à la tête de l’entreprise.

Le remplacement du personnel ne nous apprend rien de nouveau sur la trajectoire du portefeuille solaire. Mais le fait que cela nécessite une communication entre trois entités cotées en bourse – l’office REIT, le hotel REIT et le fonds d’infrastructure verte – révèle quelque chose de structurel : Ichigo Group gère tous ses fonds via une seule société de conseil, avec une direction partagée. Une décision concernant l’allocation des capitaux, l’acquisition d’actifs ou le soutien aux opérateurs au niveau du groupe peut avoir des conséquences pour tous les fonds. L’investisseur dans Ichigo Green ne mise pas simplement sur les panneaux solaires. Il met sa confiance dans les priorités d’une famille de conseil.

Quelles questions un investisseur devrait vraiment poser

Le groupe Ichigo a adopté uneStructure basée uniquement sur des frais de performance pour la gestion de son REIT, ce qui élimine les frais fixes.Sur le papier, cela permet au manager de s’aligner avec l’investisseur. En pratique, la rémunération du manager dépend de la capacité du fonds à maintenir des distributions de dividendes suffisantes pour éviter que le prix de l’action ne chute. Et c’est le dividende qui est protégé par la structure DEE, les garanties de location et la situation financière de l’entreprise elle-même.

L’investisseur qui achète à un taux de rendement de 6 % devrait se poser trois questions avant de considérer cela comme une source de revenus passifs :

Premièrement :Que se passe-t-il lorsque la valeur de DEE diminue au fur et à mesure que les tableaux de dépréciation s’approchent de leur fin, et que la part des bénéfices ne suffit pas pour couvrir le dividende entier ? Le dividende a déjà été réduit de 4 278 yens en 2017 à une estimation de 3 540 yens – soit une diminution de 17 % sur neuf ans. Il n’y a donc aucune limite mécanique.

Deuxièmement :Quel effet a le refinancement de 3,8 milliards de yens à des taux d’intérêt de 2026 sur les revenus nets qui sont actuellement de 178 millions de yens ? Une augmentation de 200 points de base dans le taux d’intérêt des dettes en cours entraînerait une augmentation de près de 76 millions de yens de coûts d’intérêts annuels – ce qui représente presque la moitié du revenu net actuel.

Troisièmement :Que se passe-t-il pour les panneaux solaires de 10 ans d’âge, qui produisent moins chaque année ? Ils vendent leur production à un prix fixé en 2016. De plus, l’une des installations ne fonctionne pas correctement en raison de défauts dans les panneaux. On peut garantir le loyer… Mais on ne peut pas garantir les performances physiques des panneaux.

Les changements de personnel chez Ichigo Investment Advisors ne sont pas le sujet principal. Le problème, c’est ce que l’assureur hérite : un portefeuille d’actifs qui étaient jeunes lorsqu’ils ont été achetés, dont les prix ne reflètent plus la réalité du marché, et qui est financé par des dividendes qui ne sont que des promesses incertaines. Le rendement semble être une sorte de revenu… Mais si vous lisez les comptes financiers, vous verrez que c’est en partie simplement le fonds qui vous rembourse son argent – lentement, de manière prévisible, sans qu’il reste rien pour le remplacer.