Le yen japonais a cessé de baisser ; c’est un risque pour les marchés mondiaux.

Pendant la majeure partie de cette décennie, le yen japonais a fait une imitation incroyable d’une lame qui tombe. Il est passé par un niveau psychologiquement important après l’autre ; en juillet dernier, il a atteint 164 yens.Son point le plus faible depuis quarante ansEnsuite, aux premiers jours de septembre, la situation a changé complètement. La monnaie…a augmenté de près de 4,5 % en une semaine, pour atteindre 152,89 yens.C’était le niveau le plus élevé depuis le printemps, car la accumulation de prêts en yens bon marché qui s’est produite au cours des trois dernières décennies commençait à se dissiper. Le ministre des finances japonais, Satsuki Katayama, a accueilli ce changement de situation à sa manière habituelle.Notre position n’a pas changé.“Elle insista.”

Cette affirmation est vraie au sens strict : le ministère des Finances est toujours prêt à acheter le yen sur un marché chaotique. Cependant, son sens a été inversé. Après des mois de voir ses interventions échouer, le Japon se retrouve maintenant contraint de défendre une monnaie qui ne cesse de augmenter, avec des conséquences qui s’étendent bien au-delà de Tokyo. Le coût du billet le moins cher sur Terre est donc repris en compte, et les marchés mondiaux sont le lieu où cela se produit.

Commencer par expliquer comment la défense a échoué, car l’ampleur des choses montre ce qui a changé. La faiblesse du yen n’était pas vraiment un problème monétaire ; c’était plutôt un problème lié aux taux d’intérêt et aux flux de capitaux. Le taux de politique japonais est resté proche de zéro pendant des années, tandis que la Réserve fédérale augmentait ses taux d’intérêt de manière significative. Ainsi, les investisseurs pouvaient obtenir des rendements compétitifs en empruntant en yens ou en achetant des dollars. Le Japon importe presque toutes ses ressources énergétiques, et une hausse des prix du pétrole entraîne des coûts d’importation élevés. La politique politique jouait également en faveur du Japon : la Première ministre Sanae Takaichi avait construit son gouvernement sur une réflation – emprunts bon marché, politique budgétaire souple et monnaie faible qui favorise les exportateurs. Malgré tout cela, l’intervention et les hausses de taux ne ont servi à rien. Tokyo a dépensé…¥11,7 trillion ($72,8 milliards)Comptant sur le yen en avril et mai, puis…Enregistré un montant de 15,4 billions de yens (96,5 milliards de dollars américains) entre le 30 juillet et le 26 août.Le yen continuait de baisser, quoi qu’il en soit. L’action conjointe était historique, surtout en terme de manière dont elle a été menée.Pour la première fois depuis 2011, les États-Unis ont participé.Le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, qualifie le yen de « très sous-évalué », et Washington…Ouvrir ses services en devises pour financer les achats de Tokyo.

Ce qui a finalement changé le marché, ce n’est pas une somme plus importante, mais plutôt des attentes différentes. Les investisseurs ont cessé de lutter contre la Banque du Japon ; ils estiment maintenant qu’il y a environ 97 % de chances que la banque augmente ses taux d’intérêt le 18 septembre. Ils ont commencé à parier contre l’ami le plus fidèle du yen, c’est-à-dire le trade de carry. Ce type de trade consiste en un pari sur les actions de yen emprunté à bas prix, afin d’investir dans n’importe quel endroit où les taux d’intérêt sont plus élevés. Pendant des années, c’était la seule opportunité offerte par le secteur financier pour obtenir un gain facile. Le Japon était donc au sommet d’un “buffet” qui offrait des opportunités aux autres pays.Les emprunts transfrontaliers en yens ont atteint une valeur estimée à 360 billions de yens, soit 2,35 billions de dollars.— La plus grande position de ce type en trois décennies.

Lorsque la valeur de la monnaie de financement cesse de baisser, le marché se retourne. Les emprunteurs doivent acheter des yens pour rembourser ce qu’ils doivent. En faisant cela, ils poussent les yens vers le haut, ce qui force davantage de personnes à acheter des yens. Ces retournements sont réflexifs et peuvent être violents. Le phénomène en cours commence par une série d’arrêts de trading en dessous de 155 yens, avant de se transformer en une forte augmentation du prix des yens par rapport au peso et au lira – c’est-à-dire les devises que les traders préfèrent.

C’est là que l’histoire quitte le graphique du yen et passe à un portefeuille. Un yen qui augmente rapidement représente une situation de déleverage mondiale, car le yen joue un rôle important dans les transactions visant à financer des actifs à taux d’intérêt plus élevés, partout dans le monde, y compris les actions américaines et les obligations du Trésor américain. La situation est désagréable. En été 2024, une forte hausse du yen s’est accompagnée d’une baisse mondiale des actifs technologiques et des actifs à risque. Les investisseurs japonais eux-mêmes possèdent…Environ 1,1 billions de dollars de dettes américainesUn yen fort et des taux d’intérêt japonais en hausse leur donnent des raisons de ramener leur capital chez eux, ce qui entraîne une augmentation des coûts d’emprunt pour tous les autres. L’avertissement de Bessent selon lequel les traders ne devraient pas parier contre le yen, après que Washington a contribué à son appreciation, souligne à quel point l’intervention peut avoir des effets négatifs.

Cette inversion apporte à Takaichi une série de souffrances différentes. Une monnaie plus forte aide les ménages qui sont opprimés par l’inflation des importations – c’est un cadeau politique. Mais cela augmente également le coût pour financer ses ambitions.¥370tn plan d’investissement publicCela entraîne une réduction promise dans l’impôt sur la consommation sur les produits alimentaires ; en même temps, cela pèse sur les exportateurs dont les profits dépendaient de ce système. Les consommateurs qui achètent des produits à bas prix et les ménages pour whom elle a été élue pour aider sont dans des directions opposées.

L’incertitude réelle est de savoir si cette hausse sera maintenue. Morgan Stanley,Ce qui fait que la valeur juste actuelle du yen se situe à environ 165–167 yens.On note que une monnaie à ces niveaux ne représente plus un bon investissement en raison des conditions de marché actuelles. L’écart de prix initial est largement réduit. C’est pourquoi le risque de déception est élevé. Les équipes de trading de Citigroup avertissent que les attentes du marché sont “trop élevées”, et que la Banque du Japon, marquée par les troubles de 2024, peut ne pas vouloir tester ces attentes. Si la banque centrale sous-délivre ses décisions, ou si les données sur l’inflation américaine cette semaine poussent la Fed à augmenter les taux d’intérêt, le côté financier de ce marché ne sera pas réellement ajusté, et le yen pourrait baisser aussi rapidement qu’il a monté. Un déclin durable et réel – les analystes de State Street voient le dollar chuter vers environ 140 – est nécessaire pour que tout se passe bien. La position du ministre des Finances : acheter lorsque le prix baisse, accepter la pression lorsque le prix augmente – c’est la règle constante. Ce qui détermine le niveau du yen, la réaction de la banque centrale et l’attitude de la Fed face aux hausses de taux, ne dépend jamais de sa volonté. “Notre position n’a pas changé” était une promesse de loyauté envers la monnaie. Mais cela ne dit rien sur celui qui fixe son prix.