La part de marché de Japan en PTS est de 10 %, tandis que sa part de marché réelle est de 19,5 % : l’initiative AI Rally a violé une règle réglementaire avant même que quiconque ne s’en rende compte.

Le Nikkei 225Touché pour la première fois à 70 000.En juin 2026. C’est le chiffre principal. Mais le nombre qui change l’analyse est plus petit et n’a été visible que jusqu’à présent : en juin 2026, les systèmes de commerce alternatif du Japon ont géré…19,5 % du volume total des transactions en actions cotéesPresque le double du plafond de 10 % fixé par l’Agence des services financiers, afin d’éviter la fragmentation du marché.

La règle avait déjà été enfreinte. L’FSA ne fait attention à cela que parce que la hausse du volume liée aux chips IA a dépassé un seuil que les régulateurs ne pouvaient ignorer.

Décomposition

Trois changements structurels se produisent simultanément, et le marché les regroupe en une seule histoire.

Le rassemblement de l’IAC’est le catalyseur. Le Nikkei a dépassé les 50 000 en octobre 2025, atteint les 60 000 en avril 2026, et atteint 70 020 en juin – ce qui représente trois niveaux psychologiques importants en moins de huit mois. Kioxia Holdings est devenue la plus grande entreprise cotée au Japon en termes de capitalisation boursière d’août 12, dépassant Toyota en 18 mois. Le bénéfice net de SoftBank pour l’exercice 2025 a dépassé 5 billions de yens (31 milliards de dollars), ce qui constitue un record pour une entreprise japonaise, grâce aux retours des investissements dans l’IA. Les entreprises liées à l’IA et aux semi-conducteurs ont une importance considérable dans cet indice ; c’est pourquoi le chiffre affiché est si impressionnant.

La révolution du commerce de détailest la source principale. À la fin du mois de juin 2026, les investisseurs individuens japonais détenaientplus de 16 billions de yens (99 milliards de dollars) sur les comptes de courtageLes montants des transactions de marge sur les bourses de Tokyo et Nagoya ont atteint 6,39 billions de yens le 29 mai – ce qui représente le niveau le plus élevé depuis que les données sont enregistrées en décembre 1994. Les investisseurs retail représentent désormais 25 % de la valeur totale des transactions d’actions au Japon pour l’exercice 2025, soit la part la plus importante depuis 12 ans. Le volume des transactions de marge a augmenté de 39 % par rapport à l’année précédente pour l’exercice 2025, atteignant environ 618 billions de yens (4 billions de dollars). Les traders plus jeunes, qui utilisent des comptes d’investissement économiquement avantageux, ont contribué significativement à cette croissance.

Mais l’argent destiné au commerce de détail n’est pas distribué de manière équitable. La concentration des marges se fait principalement entre les entreprises du secteur des semi-conducteurs et de l’électronique : Kioxia, Murata Manufacturing, Ibiden. C’est là la vulnérabilité. Lorsque les achats liés aux marges se concentrent sur quelques actions, le risque de déséquilibre ne est pas réparti sur tout le marché. Une forte variation dans une seule action entraîne des appels à remboursement, ce qui provoque des ventes forcées, ce qui fait baisser les prix, et donc des nouveaux appels à remboursement. La crise de mercredi 28 juillet – lorsque le Nikkei…Une baisse rapide de plus de 2 000 yens… Cible : les actions liées à l’intelligence artificielle et aux semi-conducteurs.C’était une répétition de robe pour cette dynamique en particulier.

Le changement de poste de PTSIl s’agit d’un système de plomberie dont personne ne surveillait les activités. Le PTS (Proprietary Trading System) est un marché privé pour des actions cotées sur la Bourse de Tokyo. Le Japon compte trois opérateurs du PTS : Japannext, JAX.Lancé en janvier 2025Par un consortium dirigé par Rakuten, ainsi que par Osaka Digital Exchange. Cboe Japan a mis fin à son programme de trading en actions japonais en août 2025.

Mais en juin 2026, le volume des transactions sur PTS a atteint 76,2 trillions de yens – soit 19,5 % du volume total des transactions sur les actions cotées. Ces chiffres représentent des records. Seul JAX détient 59 % de la part de marché de PTS en octobre 2025.JAX représente plus de 7 % du volume total du marché japonais.Selon les données de JPX et JSDA.

L’FSA limite actuellement les plateformes PTS àMoins de 10 % du valeur totale des actions japonaises échangées.La limite a été établie afin d’éviter la fragmentation du marché. Le problème est que si trop de transactions se déroulent en dehors des bourses principales, la liquidité se fragmente, la découverte des prix se dégrade, et la TSE perd sa fonction de bourse centrale. La limite n’a pas été appliquée au niveau du seuil strict, car le cadre réglementaire distingue la PTS des bourses à part entière.L’FSA a encouragé la croissance des PTS afin de réduire la concentration des transactions sur la TSE.En pratique, le chiffre de 10 % constitue un plafond politique que le système a silencieusement dépassé.

Le fossé entre la narration et la structure

Le comportement des concurrents – au Japon, on envisage d’augmenter le seuil de commerce pour les actions liées à l’IA, lorsque ces actions connaissent une hausse de prix – donne l’impression que c’est une réponse réglementaire visant à favoriser la croissance. En réalité, le système PTS était déjà en expansion avant que l’élan lié à l’IA ne devienne dominant. JAX a été lancé en janvier 2025. L’infrastructure PTS était déjà en cours de développement. L’élan lié à l’IA a simplement permis d’obtenir suffisamment de volume pour que les anciennes règles ne soient plus ignorables.

L’FSA envisage de modifier la règle qui sépare les systèmes de trading propriétaires des bourses complètes, rapporta Nikkei le 6 août. Une équipe d’experts externes devrait être formée dès cette année fiscale.

Mais la question n’est pas seulement de savoir si il faut augmenter le plafond. La question est de savoir ce que ces changements de plafond impliquent pour la structure du marché. Si le volume de transactions sur PTS peut continuer à augmenter, la part de la TSE dans l’ensemble des transactions continuera de diminuer. La session nocturne – qui dure de 17 heures à 23h59 sur les plateformes PTS – deviendra une partie plus importante de la découverte des prix pendant la journée. Les transactions marginales, actuellement limitées aux heures où la TSE est ouverte pendant la session nocturne, pourraient s’étendre.

Chacun de ces changements rapproche le Japon du modèle américain, où des systèmes de négociation alternatifs couvrent une part importante du volume des actions, et où les transactions nocturnes ou effectuées en dehors des heures normales sont normalisées. Cela permet également au marché de s’éloigner davantage de la formation des prix basée sur des appels d’offre, que la TSE utilise actuellement pour déterminer les prix d’ouverture et de clôture.

Le contraste est instructif. Aux États-Unis, les mouvements de prix stimulés par le secteur du commerce de détail en 2020–2021 ont soulevé des questions structurelles similaires concernant les “dark pools”, la fragmentation des ATS et l’influence du commerce de détail sur les marchés. La réponse réglementaire a consisté en des mesures coercitives contre certains courtiers et plateformes, plutôt qu’en une réorganisation des limites de participation sur les marchés. L’approche japonaise – qui consiste à ajuster les limites structurelles elles-mêmes – montre que la FSA pense plutôt à la structure du marché, plutôt qu’à des mesures de contrôle comportementale.

Le Risque de Concentration

Voici la partie que le titre ne couvre pas.La valeur de transaction moyenne quotidienne sur le marché TSE Prime a atteint 6,7 billions de yens en année fiscale 2025.Et en mars 2026, la valeur des produits dérivés a atteint 9,13 billions de yens. C’est une augmentation de 36 % en trois mois. La valeur des transactions de produits dérivés pour l’ensemble de l’exercice 2025 s’est élevée à 3 994 billions de yens ; en mars 2026, elle était de 587 billions de yens. Ces chiffres constituent les deux plus élevés sur une période annuelle, et ce sont également des records pour un mois donné.

Le volume augmente rapidement. Mais il n’est pas réparti de manière équitable sur le marché. La hausse dues à l’IA…Il a modifié la composition de l’indice Topix, en éliminant les entreprises plus petites.À mesure que les équipements à semi-conducteurs et les concepteurs de puces gagnent en importance, la concentration des marges entre Kioxia, Murata et Ibiden signifie que les quelques entreprises qui contrôlent cet indice possèdent également la plus grande influence sur le marché.

Lorsque le Nikkei a chuté de plus de 2 000 points le 28 juillet, les ordres de vente concernaient presque exclusivement des actions liées à l’IA et aux semi-conducteurs. Le marché s’est ensuite remis sur pied, mais les facteurs qui influencent les mouvements du marché – comme les positions concentrées, les transactions de retail à haute leverage, et la faible liquidité pendant la nuit – ne ont pas changé. Si une correction survient, le trading nocturne de PTS pourrait amplifier cette correction, plutôt que de la réduire. Une action qui chute fortement après seulement quelques actions ayant été échangées pendant la nuit sans liquide suffisant, détermine donc le prix d’ouverture du lendemain matin, avant même que quiconque ait pu comprendre toute la situation.

Quoi regarder

• Mandat et calendrier du groupe d’étude de l’FSA.L’étude se concentrera-elle sur l’augmentation du plafond de dépenses, ou s’attaquera-t-elle aux problèmes liés à la liquidité des nuits de trading PTS, aux règles relatives aux marges, ainsi qu’à l’écart entre le prix fixé par PTS et celui indiqué par les exchanges ? Le champ d’application de l’étude détermine si il s’agit d’une mesure de nature esthétique ou structurelle.
• Règles de marge pour les sessions nocturnes de PTS.Actuellement, les transactions de marge pendant les heures nocturnes sont limitées aux heures où la TSE est en fonctionnement. Si cette restriction est levée, les transactions à hausse sur des liquidités faibles pendant la nuit deviendront la norme – et le mécanisme de crise flash du 28 juillet deviendra un risque répétable.
• Marge de vente au détail en rapport avec le volume du marché TSE Prime.Si les soldes des marges restent supérieurs à 6 000 milliards de yens, et si le volume du marché total reste élevé, alors le système est structurellement dépendant. Une baisse persistante en dessous de 5 000 milliards de yens indiquerait une dérisking.
• Trajectoire de part de marché de JAX.Avec 59 % du volume des PTS et 7 % du volume du marché total, JAX est le principal concurrent. Si elle continue à gagner de la part de marché, les effets pratiques de toute modification des limites de FSA se répercuteront de manière disproportionnée sur l’infrastructure de Rakuten.
• Concentration de marge des semi-conducteurs.Le risque ne réside pas dans le montant total du marge. Il se trouve plutôt dans les entreprises qui en sont responsables. Si Kioxia, Murata et Ibiden restent les trois principaux acteurs qui concentrent cette marge, une correction liée à un secteur particulier pourrait ressembler à un événement systémique.