Le PIB du Japon en baisse, la « piste du yen » et l’augmentation des taux de taux qui arrivera la semaine prochaine

Le PIB du Japon a augmenté de seulement…1,1 % au deuxième trimestre de cette année, sur une base annuelle.Le rythme de marché était à moitié inférieur à ce que les marchés attendaient. L’économie nationale – les ménages et les entreprises – ne pouvait rien pour compenser une monnaie japonaise si faible qu’elle transformait presque tous les exportations en opportunités économiques intéressantes. Les exportations représentaient donc tout le chiffre d’affaires du trimestre.

Le chiffre en soi ne constitue pas un point de bascule. L’économie japonaise a connu trois trimestres consécutifs de croissance. La véritable raison est structurelle : le Japon se développe parce que sa monnaie ne fonctionne pas correctement. La Banque du Japon doit donc agir pour stabiliser la monnaie avant que l’ensemble de l’économie ne s’effondre.

Erreur sur le PIB

Les détails concernant ce chiffre de 1,1 % montrent qu’il s’agit d’une économie qui dépend du carburant importé et des biens exportés. La consommation privée, qui représente plus de la moitié de la production japonaise, était…Faible – aucun augmentement – après que les analystes prévoyaient une hausse de 0,5 %Les dépenses de capital ont diminué.1,2 %, contre une augmentation prévue de 0,4 %Les coûts plus élevés des matières premières et les perturbations de l’approvisionnement causées par le conflit au Moyen-Orient ont affecté à la fois les ménages et les fabricants.

Les exportations ont joué un rôle important. La demande extérieure nette a contribué à cela.0,5 point de pourcentage en termes de croissance trimestrielleEncouragé par la forte demande américaine pour les véhicules hybrides japonais et par les investissements mondiaux en intelligence artificielle qui stimulent les expéditions d’équipements semi-conducteurs. Les commentaires du BOJ indiquent que la force des exportations reflète autant la faiblesse du yen que les volumes d’expéditions plus élevés.

L’BONJ, lors de sa réunion à la fin du mois de juillet, a apporté les modifications les plus minimes : il a légèrement augmenté ses prévisions concernant le PIB pour l’année fiscale 2026.0,6 % contre 0,5 %Mais on dit que la croissance continuera à un « rythme ralenti ». Les analystes professionnels, étudiés par le Japan Centre for Economic Research, prévoient maintenant que la croissance annuelle diminuera.0,05 % au troisième trimestreC’est une mesure temporaire destinée à stimuler la demande pour les biens durables, mais cette mesure ne dure pas indéfiniment. La trajectoire est donc une dégradation progressive.

La trappe monétaire

Le yen est la variable manquante dans chacun de ces chiffres. Il est tombé à162,27 par dollar à la fin du mois de juin – c’est le niveau le plus bas depuis 1986.— et touché163,99 avant que les États-Unis et le Japon ne lancent une intervention coordonnée à la fin du mois de juilletLe ministère des Finances du Japon a vendu une quantité estimée de…85 milliards de dollars en devises étrangères pour acheter des yens ; les États-Unis ont contribué avec des euros.L’opération a fonctionné brièvement : le yen s’est renforcé.5 % à 155 par dollarDébut août, il avait repris la plupart de cette terre perdue, et son pouvoir s’était affaibli.vers 159.

L’intervention vise le symptôme, et non la maladie en soi. Le yen est bon marché parce que le taux d’intérêt officiel au Japon est de 1 %, tandis que les taux d’intérêt aux États-Unis sont bien plus élevés. Ce différend de taux d’intérêt fait du yen la monnaie de financement la moins chère au monde. Les investisseurs empruntent du yen, le convertissent en autres devises, puis achètent des obligations et des actions américaines à taux d’intérêt plus élevés. C’est ce qu’on appelle le « carry trade », et c’est l’une des positions les plus établies dans le financement mondial.

L’intervention de juillet, loin de stopper le commerce, l’a plutôt accéléré. Les investisseurs japonais ont dépensé les deux semaines qui ont suivi cette intervention pour acheter davantage.5 billions de tonnes en actifs à l’étranger – actions et obligations à long terme— En utilisant la force temporaire du yen pour établir des positions de carry à des taux plus avantageux. L’incitation principale n’a pas changé. Tant que l’emprunt au Japon est moins cher que les revenus à l’étranger, le commerce continuera.

Point de compression

Les marchés évaluent maintenant les prix à peu près…Il y a 99 % de chances que la BOJ augmentera les taux d’intérêt de 25 points de base, soit jusqu’à 1,25 %, lors de sa réunion du 17-18 septembre.Il y a un mois, cette probabilité était de 52 %. La pression politique américaine a joué un rôle important : le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a dit aux responsables financiers du G20 que les hausses des taux étaient nécessaires.“La bonne médecine”Pour une monnaie que la Maison Blanche considère comme « considérablement sous-évaluée ». Même Takuji Aida, conseiller de reflationisme du Premier ministre Sanae Takaichi qui s’oppose à une encore plus forte contraction, espère maintenant…Une randonnée en septembreAvertissement que…Un rythme prématuré et accéléré pourrait peser sur une économie qui montre déjà des signes de tension..

Le dilemme de la BOJ est évident. L’augmentation des taux d’intérêt aide le yen, mais nuit à l’économie nationale, qui connaît une consommation faible et des investissements d’entreprises en baisse. Une telle stabilité permet de maintenir les transactions de change qui financent les risques mondiaux, mais cela comporte le risque de crise monétaire que les États-Unis ne sont pas prêts à laisser Japon gérer seul. La banque a donc augmenté les taux d’intérêt.Cinq fois jusqu’à présentEt le gouverneur Kazuo Ueda a indiqué que le conseil d’administration de septembre discutera de la question.Les risques d’inflation augmentent.— Une phrase qui, dans le langage des banques centrales, signifie une marche est probablement utilisée.

La vraie question n’est pas de savoir si la BOJ agira une fois, mais jusqu’à quel point elle doit aller. Morgan Stanley estime que la BOJ doit relancer les taux d’intérêt au-dessus de…De 1,75 % à 2 %, afin de changer la perception du marché selon laquelle la banque centrale serait “en retard” dans ses actions.Une enquête menée par Reuters auprès de 58 économistes a révélé queOn s’attend à ce que le taux final atteigne 1,75 %, avec 36 % prévoyant un taux de 2 % ou plus.C’est un changement significatif par rapport à 1 % aujourd’hui. L’économie intérieure du Japon ne pourra peut-être pas surmonter cela sans soutien politique.

Ce que cela signifie pour les investisseurs américains

Le mécanisme s’exerce à travers trois voies. Premièrement, le trade carry. Environ17 ṭn de yens en shorts – environ 109 milliards de dollarsSelon J.P. Morgan, des capitaux ont été accumulés depuis octobre dernier. Si une hausse continue du yen oblige ces positions à se dénouer simultanément, les fonds décotés vendront des actifs américains pour récupérer de l’yen. L’événement d’août 2024 montre à quel point cela peut se produire rapidement : les fonds décotés réduisent leurs positions nettes en yen.70 000 à 24 000 contrats en une seule semaineEt les actions américaines ont chuté en conséquence.

Deuxièmement, le retour des capitaux au Japon. Les rendements plus élevés au Japon entraîneront progressivement les investisseurs institutionnels nationaux à revenir au pays. Le Fonds d’investissement des pensions gouvernementales du Japon possède environ…931 milliards de dollars en actifs étrangers, dont 232 milliards de dollars en obligations du Trésor américainLe fonds a déjà commencé à se tourner vers des actifs nationaux. Les investisseurs japonais vendent donc des obligations étrangères.Le rythme le plus rapide en quatre ansLa diminution de la demande pour les dettes à long terme américaines exerce une pression positive sur les taux d’intérêt du Trésor public. Ces taux, à leur tour, influencent les taux d’intérêt des prêts hypothécaires et les taux de discount des actions.

Troisièmement, le canal d’exportation fonctionne dans le sens inverse. Une monnaie japonaise plus forte réduit l’inflation des importations pour les ménages japonais. Cela peut permettre à la Banque du Japon de relâcher les pressions budgétaires. Mais cela entraîne également une réduction des marges bénéficiaires pour les exportateurs japonais, dont beaucoup font partie des actifs principaux des portefeuilles américains. Les entreprises qui profitent de cette situation se retrouvent donc confrontées au premier véritable test : leurs bénéfices proviennent-ils de leur efficacité opérationnelle ou de la chance monétaire ?

Le équilibre des risques

Bien sûr, le scénario de base est le gradualisme, et non le chaos. La Banque du Japon n’a aucun intérêt à provoquer l’instabilité qu’elle cherche à contenir. Une hausse de 25 points de base en septembre, suivie par des mouvements prudents au cours des trimestres suivants, permettrait d’augmenter lentement les coûts d’emprunt, tout en indiquant clairement sa volonté de faire cela. Le écart entre le taux d’intérêt sur 10 ans entre les États-Unis et le Japon…environ 1,8 point de pourcentageCe montant resterait suffisamment élevé pour que le commerce de carry continue, bien que avec des marges réduites.

Le problème est que le gradualisme dépend du fait que personne ne perde patience. La pression politique américaine sur le yen augmente, et non diminue. Les plans de stimulation budgétaire de Takaichi – incluant des réductions d’impôts sur les aliments et une augmentation des dépenses d’investissement – sont considérés par…89 % des économistes interrogés considèrent que cela contribue à la dépréciation du yen.Et l’inflation au Japon…1,6 % en juin, reste inférieur à l’objectif de 2 % fixé par la Bourse de Tokyo.La banque ne peut pas augmenter les taux d’intérêt de manière crédible pour protéger la monnaie, tant que l’inflation reste maîtrisée.

Pour les investisseurs américains, la situation japonaise n’est pas un risque majeur, mais plutôt un risque structurel. Le yen faible a soutenu les bénéfices des entreprises japonaises, a permis que les transactions de trading continue fonctionnent, et a fourni des financements bon marché pour les marchés d’actifs américains. Tous ces mécanismes peuvent s’inverser – ou simplement s’arrêter – si la Banque du Japon accélère ses actions. Le manque de croissance du PIB montre que l’économie nationale, sous cet arrangement, n’est pas suffisamment forte pour supporter les conséquences d’une détension rapide.