Le JGB à 3 % au Japon et le budget record : des impôts plus élevés ou des réductions dans les services publics ?

Le 1er septembre, le taux d’intérêt des obligations gouvernementales japonaises à dix ans a atteint 3%.Un niveau que l’on n’a pas vu depuis trois décennies, avant de se détendre à nouveauenviron 2,88 % en une semaineComme le yen s’est renforcé à un niveau record depuis sept mois. Le nombre entier n’a pas autant d’importance que ce qu’il dissout : une abstraction qui dure depuis longtemps. Pendant des années…Dette publique supérieure à 200 % du PIBC’était un slogan : une montagne de dettes souveraines financées à un coût quasi nul par une banque centrale qui, en réalité, achetait les billets du gouvernement lui-même. Un rendement de 3 % transforme ce slogan en prix, et c’est le prix qui oblige à faire des choix politiques.

Il est utile de se rappeler pourquoi la dette est restée invisible pendant si longtemps. Le bilan de la Banque du Japon représente plus de 120 % du PIB, et elle possède…environ 550 billions de yens en JGB, près de la moitié du marché.Alors que la durée moyenne inhabituellement longue de l’endettement, d’environ 9,5 ans, rendait impossible le financement du secteur, cette dette restait sans problème financier. La plus grande charge de dettes publiques au monde – qui s’est élevée à environ 250 % du PIB ces dernières années – n’a pas été affectée, car l’État était, en réalité, son propre créancier, sans aucun coût.

Cette arrangement se termine maintenant. La Banque a…Elle a augmenté son taux de politique monétaire cinq fois, à 1,0%.Son niveau est le plus élevé depuis trois décennies, et son gouverneur a indiqué qu’il envisageait de le déplacer à nouveau.Sa réunion du 17-18 septembreComme la banque cesse d’absorber les émissions de monnaie et augmente les taux d’intérêt, le marché doit acheter ce que la banque centrale ne produira plus. La partie à long terme est la première à être réajustée en prix :Le bond à 30 ans donne actuellement un rendement d’environ 4 %.Mais comme le Japon a emprunté à presque zéro pour une décennie, et que les échéances de remboursement se sont allongées, les intérêts ne augmentent pas. Ils continuent d’augmenter, car les titres anciens et bon marché prennent fin de valeur, et sont alors renouvelés à un taux de 3 ou 4 %.

C’est pourquoi il est préférable de comprendre cette contrainte en se basant sur les calculs propres au gouvernement, plutôt que sur les chiffres indiqués dans les états de rendement. Le taux d’intérêt à long terme supposé par le ministère des Finances – c’est le chiffre qu’il utilise pour évaluer les coûts d’intérêt – a été augmenté deux fois en l’année écoulée.3,8 % pour la période fiscale 2027, contre 3 % pour la période fiscale 2026.Ce taux avait lui-même diminué de 2,6 % au fur et à mesure que le marché évoluait. Le coût de la gestion de la dette, soit les intérêts plus l’annulation des obligations à échéance, devrait atteindreUn chiffre d’affaires de 36,6 billions de yens pour l’année, à partir d’avril, avec une augmentation de 17%.En un seul an. Les demandes de budget ont à leur tour atteint…Un record de 143 trillions de yens pour une quatrième année consécutiveSeulement les intérêts de la dette consomment maintenant environ un quart de tout ce que les ministères demandent… Et rien ne se passe : pas de nouvelles dépenses, pas de nouveaux services, juste les frais liés aux emprunts effectués au cours des décennies passées.

C’est là que la question devient concrète. Un gouvernement qui consacre une part croissante de son budget aux dépenses actuelles doit choisir entre taxer davantage les personnes présentes ou ne pas leur fournir de services. Tous les incitations en Tokyo s’opposent à ces deux options. L’agenda budgétaire « responsable et proactive » du Premier ministre Sanae Takaichi…Une nouvelle catégorie d’investissements sans limites, valant 12 billions de yuans.Réduction des impôts sur les aliments.Parlons de la réduction de l’impôt sur la consommation.Il s’adresse directement aux électeurs qui récompensent les aides financières et punissent les impôts indirects. Le marché des obligations, par conséquent, exerce une discipline que l’électorat ne respectera pas.

Parmi les signaux observables par lesquels un investisseur peut déterminer les contraintes, le taux supposé est le plus clair. Chaque augmentation de taux représente une concession du système budgétaire au prix du marché : 2,6 %, puis 3 %, puis 3,8 % sur deux budgets différents. Lorsque le budget final est adopté en décembre, la décision de maintenir ou d’augmenter ce taux de 3,8 % indique que les coûts supérieurs sont acceptés et doivent être payés – c’est donc la précurseur directe des impôts plus élevés ou des réductions de dépenses. La demande pour les appels d’offres est plus discrète. Il y a des signes d’avertissement : une vente sur 30 ans en août…Clarté avec un ratio bid-to-cover de 3,86, bien inférieur à 4,55.du prix de l’enchère précédente, avec une “queue” beaucoup plus large ; une vente sur 20 ans en janvier.Cela a entraîné une demande plus faible que la moyenne sur 12 mois.Après les mesures de dérogation aux taxes sur les aliments qui ont perturbé le marché. Cependant, une vente aux enchères sur 30 ans a eu lieu au début du septembre, quelques jours après cette hausse.Le résultat est meilleur que prévu.Car une plus grande production entraîne une demande accrue. Les chiffres des enchères sont également déformés, et la banque centrale continue de absorber une grande partie de l’offre. Donc, les indicateurs qui indiquent une tendance à la baisse puis à la hausse parlent autant du prix que de la confiance des investisseurs.

Le yên est la troisième variable qui régule le marché. En quelque sorte, c’est lui qui fait fonction de régulateur du marché. Un yên plus fort permet de réduire l’inflation des importations et d’améliorer les rendements réels. C’est pourquoi…La monnaie a atteint un niveau record depuis sept mois.Le rendement sur dix ans est tombé en dessous de 3 %. Lorsque le yen s’affaiblit, cette pression diminue, mais seulement temporairement, car la pression pour des taux d’intérêt encore plus élevés s’atténue. Lorsqu’il s’affaiblit à nouveau…Il a été vendu à environ 160 yens par dollar, à un taux record de 3%.Il fait l’inverse : il provoque l’inflation, limite les choix du banque centrale, et augmente les dettes à valeur de yen.

Les deux options proposées dans la question, des impôts plus élevés ou des réductions dans les services publics, sont celles que un ministère des finances responsable choisirait. Cependant, le Japon pourrait choisir une troisième voie, sur laquelle personne ne vote. L’histoire fiscale du Japon montre que l’on privilégie les projets pour demain plutôt que les impôts d’aujourd’hui. La combinaison actuelle – un gouvernement expansionniste, une banque centrale qui cherche à normaliser les choses, et un marché souverain qui retrouve son équilibre – signifie que l’ajustement se fait de manière silencieuse : laissez les taux d’intérêt augmenter, la monnaie japonaise s’affaiblir, et les coûts retomberont sur les épargnants, les importateurs et les budgets futurs, plutôt que sur les votants d’une année en particulier. Pour un investisseur possédant des yens ou des JGB, le fait essentiel est que la dette japonaise est réévaluée après trois décennies de non-paiement, et que ce processus doit encore se poursuivre. Un rendement de 3 % rend cette contrainte évidente. La question est de savoir si cet argent sera payé honnêtement, par des impôts, ou silencieusement, par une monnaie affaiblie et des coûts plus élevés. C’est cette décision qui déterminera la valeur de tout cela.