Invitation Homes : Pourquoi le taux de paiement de 124 % est un faux prétexte

L’annonce est de la plus banalité : Invitation Homes.Le plus grand propriétaire immobilier de logements individuels aux États-UnisElle a annoncé une autre distribution de dividendes en espèces trimestrielle. Mais regardez le chiffre qui se cache derrière cela… L’annonce devient alors plus importante qu’elle ne l’était auparavant. L’entreprise paie…0,30 $ par action chaque trimestreMais en termes de bénéfice par action, cette distribution équivaut à plus de 100 % du bénéfice obtenu. La plupart des investisseurs, qui sont habitués à vérifier le « taux de distribution », interpréteraient cela comme une action de dividendes qui va se produire. En réalité, ce n’est pas le cas. Comprendre pourquoi est là l’essentiel de la leçon.

Le mur entre vous et la réponse réelle est un petit problème comptable : qu’est-ce qui compte comme « bénéfices » pour une société immobilière propriétaire de maisons ?

Invitation Homes loue une série de maisons individuelles situées en périphérie des villes, dans des dizaines de marchés aux États-Unis. Les sociétés immobilières qui exploitent ces propriétés doivent payer des frais de dépréciation importantes, même lorsque la valeur des propriétés reste stable ou augmente. Ces dépréciations entraînent une diminution du revenu net, qui n’a rien à voir avec l’argent liquide que l’entreprise génère réellement. En imputant ces dépréciations aux revenus, les dividendes semblent trop élevés – un ratio de distribution de 124 % par rapport aux revenus récents. Ainsi, les investisseurs dans les sociétés immobilières se passent de l’indicateur du revenu net et utilisent plutôt le chiffre des flux de trésorerie après les dépenses de maintenance. C’est une mesure non conforme aux normes GAAP, mais c’est aussi le critère utilisé dans l’industrie pour mesurer ce type de indicateurs.

Sur ce critère, le gain semble soudainement ordinaire. Au deuxième trimestre, Invitation Homes a généré…AFFO à 0,44 $ par actionEnviron 6 % par rapport à l’année précédente. L’entreprise a également relevé ses prévisions de chiffre d’affaires annuel.1,65 $ par actionFace à un dividende de 1,20 dollar par an, cela signifie que le rapport de distribution est d’environ 70 % du FFO net – ce qui représente une couverture suffisante, avec suffisamment de marge pour faire face à un trimestre défavorable avant que le dividende ne soit menacé. En comparaison avec les chiffres plus élevés du FFO net cible par l’entreprise, le dividende est donc proche de 60 %.

Donc, le dividende est sécurisé. La question plus importante – celle qui est en réalité déterminante pour cette action – est de savoir pourquoi son rendement se situe maintenant autour de 4,4 %, un niveau que cette entreprise n’a jamais atteint auparavant. Lorsque Invitation Homes offrait un rendement d’environ 2 %, quelques années auparavant, le marché valorisait le rythme de croissance des loyers à une vitesse record pendant la pandémie. Deux choses ont changé depuis then. Les choses se sont améliorées : les revenus opérationnels nets par rapport aux produits similaires ont augmenté modérément.1,5 % au deuxième trimestreEt bien que les loyers pour les locataires existants soient de 3 % à 4 %, les loyers pour les nouveaux contrats ne sont que récemment passés dans une zone positive. De plus, le taux d’intérêt appliqué par le marché à ce flux de trésorerie a augmenté, tout comme les taux d’intérêt eux-mêmes. Une croissance plus lente, multipliée par un rendement requis plus élevé, entraîne une prix plus bas – et donc une plus grande rendement sur les actions en baisse. L’action se négocie à un niveau inférieur à 28 $, près du milieu de son intervalle de 52 semaines, après avoir atteint un sommet de près de 31 $.

Rien de tout cela ne fait de cette société un nom à hauts rendements qui nécessiterait une attention particulière.Taux deoccupation : 97%Le pouvoir de tarification de renouvellement est suffisamment fort pour faire augmenter les loyers de 3 % à 4 % lors du renouvellement des locataires en juillet. L’entreprise a maintenu un coût de remboursement de 0,30$ jusqu’en 2026. Le bilan de l’entreprise est conforme aux normes des REIT, avec un endettement net d’environ…5,4 fois le EBITDAÀ la limite basse de l’objectif de 5,5 à 6 fois fixé par la direction. L’entreprise rachete des actions et réorganise son portefeuille : elle vend des propriétés plus anciennes pour acheter de nouvelles.

L’évaluation honnête est que le risque réside en réalité dans la croissance, et ces deux éléments sont liés. Il s’agit d’une entreprise de qualité dont le pouvoir de tarification a diminué, passant d’une situation exceptionnelle à une situation plus normale. La croissance du chiffre d’affaires devrait se situer autour de 5 % par an. C’est donc un investissement à faible volatilité, avec une croissance des dividendes modeste, et non une source de revenus constante. Le taux de rendement de 4,4 % correspond bien à cette réalité, plutôt qu’à une offre spéciale liée à une entreprise défaillante… mais seulement parce que les investisseurs qui ont vendu leurs actions en raison de la ralentissement de la croissance et des taux d’intérêt élevés ont fait monter le taux de rendement à un niveau où les revenus financiers constituent finalement la part principale des revenus.

Pour ceux qui cherchent à générer des revenus, la conclusion pratique est plus simple que ce que les chiffres ne le montrent. Ignorer le ratio de rémunération basé sur les revenus des REITs est une bonne approche. On doit évaluer les dividendes en fonction du flux de trésorerie dont l’industrie utilise réellement. Selon cet critère, les dividendes d’Invitation Homes semblent solides. Le taux de rendement élevé pour cette action reflète une croissance plus lente et un environnement avec des taux d’intérêt plus élevés – c’est donc une source de revenus saine, avec une croissance modérée comme potentiel de hausse, et des risques liés au marché immobilier ou aux chocs des taux d’intérêt.