Les petites valeurs internationales ont fait des erreurs au deuxième trimestre – pourquoi Oakmark pense-t-il toujours que les rabais sont importants ?

Le manque de performance était évident, car le contexte a amélioré les choses.

Oakmark International Small Cap a mal performé par rapport à son indice de référence.Indice MSCI World ex USA Small Cap Index (net)Dans le deuxième trimestre… C’est en un mot : si le fonds ne parvient pas à surpasser les performances des petites valeurs non américaines, alors que les conditions à l’extérieur des États-Unis se améliorent, les investisseurs ont raison de se demander si cette défaillance est temporaire ou s’il s’agit d’un problème plus sérieux.

L’environnement n’était pas hostile.Le dollar américain a commencé à perdre de valeurLa croissance et la dynamique des valeurs boursières aux États-Unis ont commencé à diminuer, tandis que les actions européennes montraient des signes de amélioration en termes de fondamentaux. Pour un fonds d’actions de petite taille situé en dehors des États-Unis, cela constitue généralement un facteur positif. Cependant, le portefeuille a quand même chuté par rapport à l’indice.

Cet résultat mixte est la raison pour laquelle ce quart d’année est important. Le portefeuille était conçu pour faire face à un environnement non américain plus sain : 58,2 % du portefeuille était consacré en Europe hors Royaume-Uni, ce qui représente les principales régions de déploiement. Néanmoins, les contributions des différents secteurs et pays étaient inégales : les technologies de l’information et les industries ont contribué positivement, tandis que les produits de première nécessité et les matériaux ont eu un impact négatif. Le Japon, l’Allemagne et l’Australie ont également contribué, tandis que la Finlande, le Canada et l’Indonésie ont eu un effet négatif.

Les pertes dans les secteurs et régions étaient concentrées, pas universelles.

Q1 et Q2 indiquent une rotation, et non une division large.

Les points faibles étaient localisés, plutôt que généralisés. Au premier trimestre…Les produits de consommation essentiels étaient le seul contributeur.Alors que les secteurs industriels et les produits de consommation discrétionnaires étaient les principaux facteurs négatifs. Dès le deuxième trimestre, les technologies de l’information et les secteurs industriels sont devenus les principaux contributeurs, tandis que les produits de première nécessité pour les consommateurs et les matériaux étaient les principaux facteurs positifs. Sur le plan régional, le portefeuille est resté concentré sur des secteurs connus. L’Europe hors Royaume-Uni reste l’un des principaux secteurs d’investissement, mais les actifs bénéfiques et les actifs déficients se trouvent dans plusieurs marchés différents.

Cette carte mixte est importante. Si toute la classe d’actifs avait chuté, les pertes auraient probablement été plus équilibrées entre les différents secteurs et régions. En réalité, le marché semble avoir puni certaines risques, tandis que d’autres ont été récompensés. Cela se fait souvent de manière liée davantage aux émotions du marché qu’à des progrès stables dans les activités économiques.

Pourquoi les majuscules petites peuvent percevoir le bruit du marché plus intensément

C’est là que la discussion se divise. Les critiques peuvent affirmer que l’absence d’un quart de croissance en raison des conditions améliorées indique un processus défectueux. Mais il y a une autre interprétation : sur des marchés turbulents, les entreprises plus petites sont plus touchées, car elles ont souvent moins de visibilité, moins d’analystes qui les suivent, et moins d’intérêt pour les transactions. Cela peut rendre leurs actions plus sensibles aux fluctuations liées aux actualités, ainsi qu’aux variations extrêmes des prix des actions, même lorsque les activités économiques de l’entreprise continuent de fonctionner normalement.

Si cette interprétation est correcte, alors le chaos pourrait créer ce type de réduction que souhaite Oakmark. Avec cela…Le dollar américain a commencé à s’appauvrir.La croissance et la valeur des actions aux États-Unis diminuent, tandis que les fondamentaux des actions européennes s’améliorent. Un trimestre moins bon pour un ensemble restreint d’actifs ne signifie pas automatiquement que ce type d’actifs est défectueux. L’élément clé à surveiller est si le prochain trimestre verra davantage de chocs dans certains secteurs ou si les tendances commerciales se détériorent réellement.

La défense d’Oakmark reste une discipline de valorisation.

Après un quart de…Performance inférieure par rapport au standard de référenceLe cas d’Oakmark ne consiste pas en l’évitement des entreprises qui échouent. Il s’agit plutôt du fait que le portefeuille a été construit pour un marché qui récompense souvent les projets peu rentables avant de récompenser les entreprises solides. Le livre reste donc centré sur ce type de projet.Capitalisation boursière médianeLe cadre reste simple : posséder une partie de l’entreprise lorsque le prix offre une réduction, et non lorsque le titre est plus attrayant.

Ce que le processus essaie vraiment de faire

Oakmark dit qu’il évalue les entreprises en fonction de…Avantages compétitifs, potentiel de flux de trésorerie à long terme, et évaluation par rapport à la valeur intrinsèqueEn termes pratiques, cela signifie se demander si une entreprise possède un avantage durable, si elle peut continuer à générer des liquidités sur toute la durée du cycle commercial, et si le prix actuel permet un certain niveau de sécurité.

C’est donc une attitude défensive. Il ne s’agit pas d’éviter le risque à tout prix ; il s’agit plutôt de refuser de payer trop cher pour une histoire ou une narrativité particulière. Si le bruit à court terme et le comportement des clients ont influencé les prix plus que la valeur commerciale réelle, alors les performances médiocres récentes ne comptent pas autant que l’ampleur du prix que Oakmark est prêt à payer.

Quel serait le prochain test pour valider la thèse ?

La thèse s’affaiblit si le taux d’intérêt reste élevé, mais les conditions de flux de trésorerie ne s’améliorent pas ; ou si le portefeuille reste en retard, même alors que le marché commence à récompenser les entreprises durables de manière plus générale. La thèse se renforce, quant à elle, si les cours des actions commencent à refléter de manière plus cohérente les ressources financières et les fondamentaux de l’entreprise, sans que les fluctuations liées aux indices économiques ne jouent un rôle important.