Le rallye de Short-Bond en Inde reposait sur de l’argent liquide bloqué. Le déséquilibre commence maintenant.

Cela a commencé à devenir un peu ridicule sur le marché des obligations en Inde, l’avant-veille de vendredi dernier. La banque centrale a mis en vente 110 milliards de roupies d’obligations gouvernementales à cinq ans. Lorsque les offres ont été reçues, elle a accepté à peine deux cinquièmes d’entre elles – soit 45,06 milliards de roupies – et a rejeté le reste. Pour la plupart des gens, c’est juste une détail dans l’administration des appels d’offres. Mais pour ceux qui considèrent les marchés comme quelque chose de plus sérieux que des ragots, c’était le signe le plus important de la semaine.

La Banque de Réserve de l’Inde vous dit, en silence, que l’argent liquide qui a permis la création d’une telle tendance est sur le point d’être retiré.

Une pile de billets d’argent qui n’a nulle part où aller.

Commencez par l’argent lui-même. Le système bancaire indien possède plus de billets en jeu que jamais auparavant. Le surplus dépassa les 10 billions de roupies au début du mois de septembre, atteignant un niveau record.environ 11,6 billions de roupies d’ici le 6 septembreMême au-dessus du pic post-COVID, ce chiffre correspond à près de 4 % des dépôts bancaires. Ces chiffres sont intéressants, mais la véritable question est la source de ces montants, qui est mécanique. Dans le cadre d’un programme spécial, les banques indiennes ont réussi à…autour de 127 milliards de dollars en dépôts en devises étrangèresEt la banque centrale a converti la plupart de cette somme en roupies. Les dollars se sont échappés vers le RBI ; à leur place, les banques ont obtenu une grande quantité de liquidités en roupies.

L’argent doit être placé quelque part, alors il est resté à l’extrémité la plus courte du marché des obligations. C’est la véritable situation de l’émission d’obligations à court terme en Inde cet été : il ne s’agit pas d’une confiance dans les perspectives de taux d’intérêt du pays, mais plutôt d’banques qui cherchent une place sur le marché des obligations. Lorsque des billions de roupies sans destination se mettent à acheter ces mêmes obligations, les prix montent et les taux d’intérêt diminuent. Ils sont tombés suffisamment bas pour que, lors de l’enchère du vendredi, les banques fixent le taux d’intérêt pour les obligations à cinq ans à seulement…6.40%— En réalité, les traders avaient anticipé un taux inférieur à 6,47 %.

Refusant le prix, le surplus inventait une excuse.

Une banque centrale peut accepter ou rejeter ce qu’elle veut. La RBI n’a aucune raison de favoriser une taux d’intérêt qui correspond à les liquidités qu’elle possède. Elle a accepté seulement une petite partie des obligations à court terme – et le marché a immédiatement compris pourquoi. La RBI est prête à épuiser exactement les liquidités excédentaires qui ont rendu ces obligations bon marché. Le gouverneur Sanjay Malhotra a déclaré que la banque était « vigilante » face à cette situation, et que rien n’est exclu, y compris les ventes sur le marché ou les swaps.

Les installations sanitaires rendent le rejet réel et non symbolique. Pour extraire de l’argent durable, la RBI a établi un calendrier.1 trillion de roupies provenant des ventes de obligations sur le marché ouvert— 50 000 crores le 17 septembre, puis 25 000 crores les 21 et 28 — concentrés en périodes de trois et cinq ans, la même durée courte dont le prix refusait justement d’être fixé. Pour absorber cette substance éphémère, il a procédé à…Aucités aux prix variables, avec des rétropromesses, valant de 5 à 7 billions de roupiesLes banques peuvent alors stocker les excédents auprès de la banque centrale, en échange d’une rémunération modeste.

Maintenant, nommons le acheteur marginal. Lorsque la banque centrale qui détient la plus grande quantité de titres à court terme vend ces titres et évacue ainsi l’argent qui y était déposé, l’offre ne diminue pas – elle disparaît complètement. Les prix baissent, les taux d’intérêt augmentent, et le marché se dégrade. Le taux d’intérêt sur cinq ans a bondi à 6,59 % immédiatement après l’enchère ; celui sur dix ans a atteint plus de 7 % pour la première fois depuis début juin. Les positions à court terme sur cinq ans ont augmenté à plus de 100 milliards de roupies – deux fois plus qu’au début du mois d’août.

Oui, c’était bon marché. C’est le problème.

Dites ce que vous voulez : la partie courte était bon marché, le surplus était réel, et cela a effectivement réduit les taux d’intérêt. Tout cela est juste. C’est précisément pour cette raison que cette mesure est fragile. Un taux d’intérêt réduit en raison de l’argent excédentaire est un phénomène lié à la liquidité, et non un signe des taux d’intérêt eux-mêmes. Ce phénomène se résorbe lorsque la liquidité disparaît.

La question importante n’est pas de savoir si les taux d’intérêt baissent – les indications sont claires. C’est de savoir si le système de retraitement fonctionne bien, et dans quelle mesure cette hausse est due à la RBI ou à l’étranger. Les ventes aux enchères inversement répétées suscitent une participation faible : les banques ont offert seulement une petite partie des prix proposés, dans un cas, en raison d’une panne technique contestée. En effet, les banques ne veulent pas garder de fonds pendant trop longtemps. Une partie de ces revenus provient également de l’extérieur : les taux d’intérêt du Trésor américain ont diminué par rapport à ceux de l’Inde.Le prix de crude a augmenté d’environ 8 % ces dernières semaines.Un facteur négatif lié aux coûts d’importation et à l’inflation qui affecte les obligations en soi.

Cette division est importante, car elle détermine la taille du mouvement qui se produit. Les trois tranches d’OMO que le RBI va émettre au cours des deux prochaines semaines répondront à cette question en temps réel : si les prix des obligations continuent de augmenter, c’est parce que les ventes diminuent ; si elles restent stables même après les ventes du RBI, alors les taux mondiaux jouent un rôle plus important que les facteurs techniques. Pour l’investisseur qui ne remarque que partiellement les informations principales, le mécanisme en est la leçon : une valorisation qui persiste sur le long terme est moins importante qu’elle n’en a l’air, et cela est indiqué dans une note de bas de page concernant l’aquisition, que personne ne devrait lire.