Hut 8 : Le mur de 26,6 milliards de dollars de backlog que Wall Street ignore

Hut 8 a manqué les prévisions de revenus pour le Q2 2026 et a rapportéUne perte plus importante que prévuLes revenus liés aux services administratifs et aux activités de gestion ont presque triplé, atteignant 76,1 millions de dollars, par rapport à l’année précédente. Les actions ont chuté d’environ 24% en cinq jours après la publication du rapport. C’est ce qui se passe sur le marché.

Le problème est que le marché ne considère pas la variable correcte.

Hut 8 n’est plus un minéralisateur de bitcoins. C’est une entreprise de construction qui construit des centres de données intelligents selon des contrats. Ce qui est vraiment important pour une entreprise de construction de infrastructures est non pas le bénéfice net de ce trimestre, mais plutôt le volume de travail en retard, les conditions de location, et si la structure de financement peut survivre après le transfert de responsabilités.

Les 26,6 milliards de dollars en arrière-plans sont réels, et ils proviennent de partenaires financiers de niveau d’investissement.

949 MW de capacité IT contractée.26,6 milliards de dollars pour la valeur totale des contrats à terme de base.Plus de 1,75 milliard de dollars en revenu net annuel moyen attendu (NOI, c’est-à-dire les bénéfices en espèces qu’une propriété génère avant les paiements de dettes et les impôts), une fois que ces campus seront stabilisés. Tout cela est loué ou soutenu par des locataires de classe d’investissement.

Le campus de Beacon Point – le premier projet de taille gigawatt de Hut 8 au Texas – est entièrement commercialisé après que le locataire à investissements élevés a doublé sa surface d’activité.704 MW sous un deuxième bail à triple revenu de 15 ansValeur de 9,8 milliards de dollars en soi. River Bend (245 MW) est sous contrat avec Anthropic.

Les locations à triple net dans les centres de données signifient que le locataire paie presque tout : les impôts sur la propriété, les assurances, les frais de maintenance, les services publics. Le propriétaire, quant à lui, dispose d’un flux de trésorerie de près de 100 % une fois la construction terminée. Ce ne sont pas des opportunités de revenus. C’est plutôt des contrats signés avec des augmentations de loyer prévues.

Les financements de 7,5 milliards de dollars ont permis une amélioration structurelle.

Hut 8 est fermé.3,25 milliards de dollars en notes garanties pour River Bend en avrilet4,25 milliards de dollars pour la phase 1 de Beacon Point en juinLes deux sont entièrement amortis sur une période de 16,5 ans. De plus, les deux ne dépendent pas du parent – c’est-à-dire que les créances du prêteur sont limitées aux flux de trésorerie propres au projet, et non aux autres actifs de Hut 8.

L’émission de Beacon Point a été classée Baa2 par Moody’s. Cela représente une note un peu plus élevée que la note BBB− de River Bend. Le prix de l’émission était également plus élevé de 20 points de base. L’émission a été largement sous-souscrivée par des investisseurs institutionnels.

Cela est important, car la structure de remboursement complet des dettes élimine le obstacle lié aux refinances qui entrave tant les investissements dans les infrastructures. Les dettes à intérêt pour la société mère ont été éliminées en mai, lorsque les notes convertibles ont été transformées en actions. La société ne possède plus de dettes à intérêt pour la société mère.

L’explosion des coûts de gestion et d’administration est une fonction du facteur de taille, allant du mineur au constructeur.

76,1 millions de dollars pour les coûts administratifs et de gestion, dont 43,6 millions de dollars pour les primes basées sur des actions. Cela représente une augmentation de 152 % par rapport à l’année précédente. Mais il s’agit des coûts nécessaires pour créer l’équipe, les systèmes et les capacités nécessaires pour mettre en œuvre un projet de développement de plusieurs gigawatts. Une opération de minage de bitcoins n’a pas besoin de cette infrastructure. Un développeur de centre de données IA utilisant plusieurs campus en fait partie.

Lorsque les campus fourniront leurs produits et que le flux de trésorerie atteindra un taux annuel de 1,75 milliard de dollars, cette base de coûts deviendra une erreur négligeable. Ce sont des difficultés de croissance, et non des pertes inutiles.

Le risque de timing est le seul risque réel.

La livraison du hall de données de River Bend est prévue pour le second trimestre 2027. La activation initiale de Beacon Point aura lieu au premier trimestre 2027, avec la livraison du hall de données en troisième trimestre 2027. Jusqu’à ce que ces sites soient opérationnels et génèrent des flux de trésorerie, Hut 8 doit dépenser de l’argent en frais de construction, tout en subissant des pertes.

L’entreprise a refusé de fournir une indication globale concernant ses prévisions à long terme. C’est normal : ils se concentrent sur la réalisation des projets, et non sur des chiffres qui conviennent aux actionnaires de Wall Street. Mais cela signifie que les résultats financiers ne seront atteints que d’ici 2027 au plus tôt. Le potentiel de développement de 8,7 gigawatt représente l’option la plus prometteuse. La mise en œuvre des deux premiers campus constitue cependant le principal obstacle à court terme.

5. La vente des actions a créé une véritable rupture entre les parties concernées.

La valeur de Hut 8 est tombée à 85,66 dollars ce lundi, soit une baisse d’environ 24 % au cours des cinq derniers jours. Avant cette baisse, la valeur de l’action avait augmenté de 86 % sur la période écoulée. Ce n’est pas un problème de performance commerciale qui entraîne une réévaluation du prix de l’action. Il s’agit plutôt d’une prise de profit par les investisseurs, suite à des résultats financiers décevants, pour une action qui avait connu une forte progression ces derniers temps.

Avec une capitalisation boursière de 10,6 milliards de dollars, les chiffres sont importants. On achète donc une entreprise qui devrait générer plus que…1,75 milliard de dollars en NOI annuel moyen prévuIl s’agit de contrats de location à taux d’intérêt fixe, de type investissement, avec un modèle de location triple net. Cela signifie qu’on obtient une multiplication de environ 6 fois sur les flux de trésorerie futurs. Pour une entreprise d’infrastructure qui dispose de marges de projets de près de 100 %, cela n’est pas cher.

Les étiquettes de signaux globaux d’AInvest indiquent « Hut 8 a Buy ». Cela reconnaît au moins la structure fondamentale du marché, même si le modèle de notation ne décrit pas les mécanismes en détail.

Condition de pause.

Deux choses doivent se produire : River Bend et Beacon Point doivent être livrés selon le calendrier prévu (le premier trimestre au troisième trimestre de 2027 est la période correspondante), et le marché doit commencer à évaluer les flux de trésorerie contractés, plutôt que de comptabiliser les pertes liées à l’époque de la minage. L’un ou l’autre de ces événements déclenchera une réévaluation.

Un échec majeur dans les livraisons ou un manquement du locataire pourrait annuler la valeur de l’opération – mais les deux campus sont déjà entièrement loués à des parties prenantes de classe investissement avant la fin des travaux de construction. Cela réduit considérablement ce risque.

Il est possible que la valeur de l’action trouve un niveau bas avant de devenir une opportunité intéressante pour investir. Mais les calculs prévisionnels sont déjà supérieurs à la situation chaotique actuelle. Une capitalisation boursière de 10,6 milliards de dollars, pour un chiffre d’affaires annuel prévu de 1,75 milliard de dollars sur les contrats signés. La différence entre ces deux chiffres constitue donc le fondement de cette analyse.