Le pipeline de 87 millions de dollars d’Horizon est l’histoire de demain… La réduction des dividendes, c’est le problème d’aujourd’hui.

Les titres de presse concernant de nouveaux engagements en matière de prêts ressemblent à des signes de croissance. Pour un investisseur souhaitant gagner de l’argent, cela n’est pas la même chose.

Horizon Technology Finance (NASDAQ: HRZN) vient de publier ses résultats du deuxième trimestre 2026. La direction souligne que les performances sont en constante amélioration.Encombrement en stock de 228 millions de dollarsEt quatre contrats de prêt de capital-risque nouvellement accordés, totalisant 87 millions de dollars. Le portefeuille de dettes a augmenté pour la troisième trimestre consécutif, atteignant…677 millionsLe rendement annuel de ce titre de dette se situe à14.9%.

Rien de tout cela n’a d’importance si l’argent qui arrive réellement sur les comptes des investisseurs diminue assez rapidement pour changer les calculs du portefeuille. Et dans ce cas, la situation n’est pas très prometteuse.

Les revenus ont été réduits.

La distribution mensuelle régulière de Horizon est passée de 0,11 dollar par action à 0,06 dollar – soit une diminution de 45 %. L’entreprise ajoute donc un montant spécial de 0,03 dollar par action chaque mois, provenant des revenus non distribués, pour un total de 0,09 dollar par mois. Cela reste inférieur au niveau précédent de 0,11 dollar. Le montant spécial est limité : 0,33 dollar en revenus non distribués à la fin du trimestre, ce qui permet de disposer d’environ 11 mois de ces paiements supplémentaires avant que le stock ne s’épuise.

À un prix actuel de 4,32 $, le tarif mensuel régulier de 0,06 $ se transforme en un rendement annuel de 0,72 $, soit environ 16,7 %. C’est toujours un chiffre de revenu important. Le tarif ancien de 0,11 $ aurait correspondé à un rendement de 30,5 %. Ce n’est pas une baisse significative, mais c’est quand même une amélioration par rapport aux revenus que les investisseurs obtenaient auparavant.

Quels fonds permettent donc cette distribution ? Les revenus nets d’investissement, après adjustment – excluant les 4,4 millions de dollars liés aux coûts uniques liés à la fusion – étaient de 0,18 dollar par action au deuxième trimestre. Ce montant de 0,18 dollar couvre exactement la distribution régulière de 0,06 dollar par mois (0,18 dollar par trimestre). Cependant, cela est insuffisant pour couvrir le montant total de 0,09 dollar par mois (0,27 dollar par trimestre), qui inclut également les distributions spéciales. Cette couverture est insuffisante car le montant total de la distribution dépasse les revenus nets d’investissement après adjustment. La partie spéciale dépend donc du mécanisme de transfert entre les différents acteurs concernés. Le montant total de 0,09 dollar par mois, annuelisé, équivaut à 1,08 dollar. Cette couverture dépend de deux éléments structurels :Exemption de la cotisation annuelle de 4 millions de dollars pour le conseiller.(organisé au moment de la fusion entre Monroe Capital) et le pont temporaire de transfert. Sans l’un ou l’autre, le ratio de couverture semble plus solide.

L’impact de NAV est vraiment préoccupant.

La baisse de distribution est l’information principale. Le problème plus sérieux est la valeur nette des actifs par action, qui mesure combien le valeur comptable d’une action correspond à chaque action ordinaire. La valeur nette par action est passée de 6,98 $ au premier trimestre à 6,23 $ au deuxième trimestre – une baisse de 10,7 % en un seul trimestre. Cela est principalement dû à une seule société du portefeuille : Soli, un développeur de panneaux solaires. En juin, des nouvelles négatives ont été annoncées concernant les plans de financement de Soli. Horizon a donc réduit à la fois ses dettes et ses actions dans Soli, pour un montant total d’environ 39 millions de dollars.

Un écriture de cette taille sur un portefeuille de 677 millions de dollars représente un événement de crédit. Cela soulève la question du risque de concentration : combien d’autres entreprises du portefeuille pourraient être confrontées à une situation similaire, étant donné que les financements de capital-risque restent prudents et que les marchés des actions pour les entreprises en croissance restent sélectifs. À la fin du trimestre, Horizon détenait des positions en warrants et en actions dans 88 entreprises. Ces positions en actions – ou plutôt les warrants associés à chaque prêt – permettent de réaliser des gains lorsque les entreprises du portefeuille prospèrent, mais elles s’évanouissent également lorsque l’entreprise ne peut pas lever davantage d’actions. C’est exactement ce qui s’est passé avec Soli.

Le pipeline existe bien, mais il n’est pas encore le moteur des revenus.

Les engagements de prêts pour nouveaux projets s’élevant à 87 millions de dollars sont importants. Cela montre que les transactions se déroulent bien. Après la fusion d’avril avec Monroe Capital Corporation…141 millions de dollars en capital propre supplémentaireAujourd’hui, Horizon dispose d’un bilan plus solide et de plus de capacité pour déployer des ressources. Des liquidités de 135 millions de dollars, ainsi qu une capacité de crédit de 329 millions de dollars, permettent d’avoir une liquidité disponible de 464 millions de dollars.

Mais les prêts engagés ne génèrent pas encore de revenus. Ils doivent être financés, puis rester en phase de comptabilisation aux comptes. Ensuite, les intérêts doivent être inclus dans les revenus nets d’investissement, après déduction des frais de gestion, des dépenses d’intérêt et des coûts opérationnels. Le deuxième trimestre a montré que le revenu total d’investissement était de 25 millions de dollars, mais les dépenses totales étaient de 17,4 millions de dollars – y compris les coûts liés à la fusion. La différence entre revenus et dépenses est ce qui permet de générer les dividendes ; cette différence reste faible.

L’action est vendue à un prix avec une dépréciation de 31 % par rapport au VNI.

HRZN est actuellement cotée à 4,32 $ par action, contre un NAV de 6,23 $. Cela représente une dépréciation de près de 31 % par rapport au valeur comptable. Cette dépréciation est le résultat du jugement du marché. Elle s’explique par les préoccupations liées à la qualité du crédit, aux pertes liées à Soli, à l’évolution du NAV, et à la réduction de la distribution des bénéfices. Avec une valeur de 0,69 fois la valeur comptable, HRZN se situe donc à peu près sur un pied d’égalité avec d’autres BDC de petite taille comme BlackRock TCP Capital (0,52 fois la valeur comptable), et bien en dessous des entreprises plus grandes comme Ares Capital (0,99 fois la valeur comptable). Cette dépréciation rend le rendement effectif attrayant pour les investisseurs qui cherchent à générer des revenus, mais cela indique également que le marché est incertain quant à la capacité du NAV à se remettre de ses difficultés.

Le contrepoint

La situation est simple : le NAV diminue de manière constante. Une seule entreprise du portefeuille a vu son valeur comptable diminuer de 39 millions de dollars. Le dividende régulier a été réduit de près de moitié. Le rendement du portefeuille est passé de 15,8 % il y a un an à 14,9 % actuellement. Si un autre nom du portefeuille souffre, le NAV continuera de diminuer, et une nouvelle réduction du dividende suivra.

L’argument contre cela est que le moteur de prêts principal fonctionne toujours. Les revenus d’investissement totaux ont augmenté de 2 % en glissement annuel, pour atteindre 25 millions de dollars. Le portefeuille de dettes se développe également. L’exemption des frais offre un soutien structurel pour couvrir ces dépenses. De plus, le conseiller fait partie de Monroe Capital, qui dispose d’une grande expérience dans les prêts de type venture capital, et a donc un intérêt à maintenir la plateforme opérationnelle. Le taux d’intérêt de 14,9 % correspond aux meilleurs taux du secteur des BDC. Si Horizon peut financer cette dette de 228 millions de dollars aux conditions similaires, les revenus devraient augmenter.

Où cela se situe dans un portefeuille d’investissements

HRZN n’est pas une société d’investissement qui se contente de générer des revenus. C’est plutôt un prêteur de fonds à taux élevé, situé entre un fonds de prêts bancaires et un fonds d’actions de start-ups. Le taux d’intérêt est réel. La réduction des distributions a été effectuée. La question est de savoir si les 0,06 $ par mois, ajoutés aux 0,03 $ temporaires, peuvent suffire pour soutenir la situation, tant que le VAN reste stable et que le nouveau fonds de prêts fonctionne correctement.

Pour les investisseurs à revenu, le compromis est clair. À 4,32 $, vous achetez 16,7 % de parts dans des distributions régulières, avec en plus le bonus supplémentaire. Mais vous obtenez également un prix inférieur de 31 % par rapport au cours de valeur nette, ce qui reflète des préoccupations réelles liées aux risques de crédit. Si le portefeuille reste stable et que les fonds accumulés peuvent être utilisés, le flux de revenus sera suffisamment stable pour rendre le prix attrayant pour la réinvestissement. En revanche, si une autre diminution de valeur se produit, le prix pourrait augmenter, et les dividendes pourraient baisser à nouveau.

Les 87 millions de dollars en engagements nouveaux sont un bon signe pour les activités futures. Mais pour l’investisseur, la question n’est pas de la taille des projets envisagés. Il s’agit plutôt de savoir si l’argent déjà prêté continue à être remboursé à temps, et si le chiffre d’affaires net peut cesser de diminuer. C’est la seule chose qui compte pour les distributions futures.

La question de l’action est simple : si vous avez besoin de 17 % de revenus maintenant et que vous pouvez supporter les fluctuations du VNI, alors le taux d’intérêt rend HRZN intéressant pour investir. Si vous avez besoin de distributions stables et en croissance, c’est ce type d’actif qui nécessite une surveillance constante plutôt qu’une participation passive. Surveillez les deux prochaines trimestres pour voir si le VNI ajusté couvre toujours 0,06 $ par action, sans que la dérogation aux frais ne joue un rôle important, et si le VNI par action ne continue pas à diminuer.