Honeywell Aerospace : Cet amélioration est liée à l’évaluation des actifs, et non à une amélioration réelle des performances.

Il y a une différence entre un titre qui est sous-évalué et un titre dont le prix est incorrect. Le premier cas relève d’une observation concernant les actions de prix. Le second cas nécessite une comparaison avec des données précises.

Honeywell Aerospace (HONA) en possède tous deux. Depuis sa séparation le 29 juin de l’ancien groupe Honeywell, les actions de cette société ont chuté.environ 27 % depuis le spin du 29 juinPendant que le S&P 500 montait en valeur, une défaillance dans les résultats du second trimestre, le 5 août – les bénéfices ajustés ont diminué de 7 % par rapport à l’année précédente ; la prévision des ventes annuelles organiques a été réduite de 7-9 % à 4-5 % – ont acceleré les pertes des actions. Lundi, Morgan Stanley a reclassé HONA de « Équivalent » à « Surpondération », avec…Objectif de prix de 205 $, en tenant compte de la valeur la plus basse pour les grandes entreprises du secteur aérospatial.Dans son univers de couverture.

L’amélioration n’est pas une modification fondamentale. C’est plutôt une théorie de régression à plusieurs niveaux. Voici ce que dit en réalité la stack de facteurs.

Évaluation : A+ par rapport aux concurrents – car c’est nécessaire.

Selon les prévisions à long terme de l’année 2028, HONA est évaluée à environ 16,8 fois le prix par flux de trésorerie libre, contre une moyenne des concurrents de 25,5 fois. De plus, elle est évaluée à 11,4 fois le EV/EBITDA, contre environ 18,3 fois pour les autres entreprises. C’est selon le cadre de calcul utilisé par Morgan Stanley. En comparaison avec les données récentes, HONA se situe à 27,7 fois le PE TTM et à 20,8 fois le EV/EBITDA TTM. On peut comparer cela avec GE Aerospace, qui est évaluée à 41,2 fois le PE et 33,7 fois le EV/EBITDA, RTX à 38,4 fois le PE et 22,5 fois le EV/EBITDA, et Lockheed Martin à 21,6 fois le PE et 14,1 fois le EV/EBITDA.

La réduction est réelle. Mais cette réduction existe pour une raison précise, et non parce que le marché devient dramatique.

Croissance : C- et la métrique qui compte, c’est celle qui va dans la mauvaise direction.

Q2 a enregistré des ventes de4,5 milliards de dollars, en hausse de 5 % organique année après année.Ce n’est pas si mal pour un fournisseur aérospatial. Mais la baisse de la prévision de croissance annuelle, passant de 7-9 % à 4-5 %, indique ce que la direction attend maintenant : la demande existe, mais l’entreprise ne peut pas la satisfaire suffisamment rapidement.

Le flux de trésorerie libre est un facteur important. Le bilan montre un flux de trésorerie opérationnel de 3 milliards de dollars sur la période courante, contre des dépenses de capital de 530 millions de dollars. Mais c’est la trajectoire de croissance qui distingue HONA par rapport aux autres concurrents. GE Aerospace augmente ses marges et accélère son développement. Les revenus et le BEF de HONA se situent dans une zone inférieure par rapport aux autres entreprises du secteur aéronautique. De plus, la conversion du flux de trésorerie en bénéfices est inférieure à celle des concurrents. Morgan Stanley a également souligné cela dans sa note d’évaluation.

Rentabilité : C+, avec une pression de marge dans le mauvais secteur.

Le BEP ajusté de 995 millions de dollars au deuxième trimestre, soit une baisse de 7 %, inclut environ 100 millions de dollars de coûts liés à la séparation des entreprises. En en retirant ces coûts, la baisse est plus proche de 1 %. La répartition par secteur permet de distinguer les secteurs durables des secteurs fragiles : les Solutions électroniques ont généré 459 millions de dollars de BEP ajusté sur 1,8 milliard de dollars de chiffre d’affaires ; les Engines et systèmes énergétiques ont chuté de 32 % à 174 millions de dollars sur 1,4 milliard de dollars de chiffre d’affaires ; les Systèmes de contrôle ont augmenté de 8 % à 389 millions de dollars sur 1,3 milliard de dollars de chiffre d’affaires.

Engines and Power Systems est un produit de post-vente aux marges élevées. Une baisse de profits de 32 % n’est pas une anomalie temporaire – c’est un problème structurel, car les contraintes d’approvisionnement obligent l’entreprise à privilégier les livraisons aux fabricants originales.Boeing et Airbus se trouvent dans une situation moins favorable, car ils retiennent la capacité de production dans le marché post-consommation qui offre des marges plus élevées.C’est une rupture dans le modèle de business, pas une question de timing.

Sécurité : B – avec une lourde dette, mais manageable à court terme.

Le montant total de la dette s’élève à 25,0 milliards de dollars, contre 1,1 milliard de dollars en liquidités. Ainsi, le montant net de la dette est d’environ 14,8 milliards de dollars. Le ratio actuel est de 1,53x, ce qui est suffisant. Les flux de trésorerie d’exploitation s’élèvent à 3,0 milliards de dollars sur une période courte, contre des dépenses de capital de 530 millions de dollars. Cela signifie qu’il y a une génération de flux de trésorerie libres, et que ces ressources permettent de couvrir les obligations à court terme. Cependant, le ratio dette/actifs est négatif, car les actifs totaux s’élèvent à -5,6 milliards de dollars. Ce chiffre reflète plutôt la structure des obligations accumulées, et non une crise de solvabilité. Il limite donc la flexibilité financière de l’entreprise.

Momentum : D et les choses empirent.

HONA a clôturé à 170 dollars aujourd’hui, en baisse de 18 % sur 20 jours, et de 14,8 % sur la période totale de l’année. La valeur de l’action se trouve en dessous de son moyenne mobile de 50 jours ; le RSI se situe à 36,8 (il est proche du niveau de sous-achat, mais n’y est pas encore). Le MACD est également négatif, à -1,71. La plage de prix sur 52 semaines s’étend entre 150 et 298 dollars – les actions se situent donc dans le troisième quartile de leur historique.

Le momentum n’est pas une thèse. Mais il indique que l’opinion du marché concernant la narrative liée aux chaînes d’approvisionnement est encore de type « attendre et voir », et non « agir immédiatement ».

Ce que l’amélioration signifie réellement.

Analyst de Morgan StanleyKristine Liwag a été claire : les problèmes fondamentaux ne sont pas résolus.La croissance des revenus et du BEP est inférieure à celle des concurrents. L’augmentation des marges est limitée. La conversion des flux de cash flow en bénéfices est retardée. Un contenu moins important dans les produits commerciaux de nouvelle génération pourrait limiter les opportunités futures. L’amélioration se résume donc à une réduction pure de la valeur actuelle des actions – l’argument selon lequel une dépréciation de 35 % par rapport aux concurrents est excessive, indépendamment de l’écart de qualité.

C’est un cadre valable. Mais c’est aussi un cadre qui nécessite de la patience et qui comporte des risques d’exécution. L’action peut rester bon marché pendant longtemps si les problèmes liés aux chaînes d’approvisionnement persistent au-delà de ce trimestre.

L’argument contraire que les données soutiennent.

Le nombre de équipements aérospatiaux Honeywell installés sur les avions commerciaux et les plateformes de défense est énorme. Le backlog ne cesse de croître.9 % en glissement annuel, pour un chiffre d’affaires de 18,2 milliards de dollars.Les commandes de douze mois en cours ont augmenté de 8 %, avec une forte participation du secteur de la défense et de l’espace. Le marché post-vente commercial – c’est-à-dire le segment qui génère des revenus récurrents et des marges plus élevées – a également connu une croissance de 8 % au deuxième trimestre.

Ce ne sont pas les indicateurs d’une entreprise dont la base de revenus à long terme s’effondre. Ce sont plutôt les indicateurs d’une entreprise ayant une demande solide, mais qui est temporairement en difficulté à cause de sa propre chaîne d’approvisionnement. La question est de savoir si les investissements dans la chaîne d’approvisionnement – plus de 50 nouvelles qualifications pour fournisseurs, doublement des dépenses liées aux outils jusqu’en 2027, expansion de la multi-approvisionnement – sont suffisants. De plus, il faut savoir si les bénéfices seront visibles dans deux trimestres ou dans deux ans.

Placements de portefeuille.

HONA appartient à une catégorie de produits qui vont à l’encontre des tendances actuelles, et non à une catégorie de produits liés à la croissance. Le modèle d’achat est basé sur les pics de prix, et non sur les baisses de prix. Le nombre de produits installés et le stock en stockage constituent un point de stabilisation ; la gestion de la chaîne d’approvisionnement, quant à elle, crée de l’incertitude. Dans un portefeuille de titres, cela correspond à une entreprise aérospatiale de haute qualité – GE Aerospace. Malgré son ratio P/E de 41, c’est bien l’entreprise aérospatiale qui représente la partie liée à la croissance dans ce portefeuille.

Le signal pour ajouter des actions est soit : (a) un quart de temps où les marges post-marketing se stabilisent à mesure que la capacité de la chaîne d’approvisionnement s’améliore, soit (b) lorsque le cours de l’action teste la zone de 150 dollars, près de son plus bas niveau sur 52 semaines. Dans ce cas, la réduction de la valeur boursière par rapport aux concurrents atteint 40%+, et la marge de sécurité devient évidente. Le signal pour réduire les investissements est une baisse de prévisions qui se produit pendant deux trimestres consécutifs. Cela changerait la nature de l’analyse de la chaîne d’approvisionnement, en passant d’une situation temporaire à une situation structurelle.

Les signaux globaux d’AInvest indiquent toujours que HONA doit être considérée comme une entreprise à acheter. Cela reflète le consensus des analystes : seulement 44 % d’entre eux la jugent comme une bonne investment. Le marché n’a pas changé d’avis pour l’instant. Morgan Stanley estime que cela va changer… mais que le prix actuel est simplement trop bas. L’ensemble des facteurs économiques ne contredit pas l’évaluation de HONA. Cela rappelle que ce prix bas reste bas pour une raison précise. La tendance à un retour à la valeur réelle dans les multiples aérospatiaux nécessite plus que des simples calculs statistiques. Il faut que les facteurs économiques se remettent en place.