Hochschild Mining : Bénéfices records, Marges records, Discounts records

La production de Hochschild Mining a diminué de 8 % au premier semestre 2026. L’EBITDA ajusté a plus que doublé. Ce qui relie ces deux chiffres, c’est le prix de l’or. Ce qui distingue cette hausse des bénéfices de la valeur actuelle de l’action, c’est quelque chose que le marché n’a pas encore déterminé.

Le EBITDA ajusté de Hochschild est monté.119 % pour 491,5 millions de dollarsAu cours des six mois jusqu’en juin. Les revenus ont augmenté.62 % à 844,4 millions de dollarsLe bénéfice avant impôts a triplé, atteignant 365,8 millions de dollars, contre 109,3 millions d’avant dernière année. Le bénéfice par action est passé à 0,37 dollar, contre 0,12 dollar l’an dernier. Ce chiffre pour le semestre en cours dépasse même le record annuel précédent du bénéfice par action de l’entreprise.

L’entreprise décrit cela comme ses meilleures performances financières au cours du semestre. Le marché a réagi en augmentant le cours de l’action d’environ 7 %, atteignant jusqu’à 668,57 pence. Cependant, un trimestre plus tard, les actions étaient toujours bien en dessous de leur niveau le plus élevé des 52 semaines, qui était de 858 pence.

Cette différence entre les chiffres et le prix est la question qui mérite d’être examinée.

La mécanique de l’avantage opérationnel

Voici ce qui se passe au niveau de la mine. Hochschild a produit151 830 onces équivalentes en orDans la première moitié de l’année, les volumes ont diminué de 8 % par rapport à l’année précédente. Les mauvaises conditions de travail à la mine Inmaculada au Pérou, ainsi que les problèmes persistants à Mara Rosa au Brésil, ont entraîné une baisse des volumes produits.

Pendant ce temps, le prix moyen de l’or que Hochschild a constaté était de 4 166 dollars par once – soit une augmentation de 47 % par rapport à l’année précédente. L’argent, quant à lui, avait un prix moyen de 77,80 dollars par once, soit plus du double que la valeur de l’année dernière.

C’est ce qu’on appelle la flexibilité opérationnelle. L’entreprise vend plus de produits à un prix beaucoup plus élevé, tandis que les coûts liés à l’extraction de chaque once ne augmentent pas de manière proportionnelle. Même si ces coûts augmentent – le coût total de production a augmenté de 31 %, atteignant 2 448 dollars par once – le marge entre les revenus et les coûts par once reste d’environ 1 700 dollars. C’est là l’élément économique qui permet aux mineurs d’or de survivre dans un environnement de prix élevés.

Pour confirmer, la valeur moyenne mondiale de l’AISC chez les 25 plus grands producteurs d’or était1 785 dollars par once au premier trimestre 2026Alors que le prix moyen de l’or a atteint$4,873Hochschild se situe au-dessus de la moyenne du secteur en termes de coûts – principalement en raison des redevances liées aux prix du métal, ainsi que des coûts supplémentaires liés à l’exploitation en Argentine, au Brésil et au Pérou – mais son marge bénéficiaire reste énorme.

Pourquoi les coûts ont augmenté, et pourquoi le marché devrait-il s’inquiéter.

L’augmentation de l’AISC était réelle et significative.Environ 60 % de l’augmentation des coûts provient de plus grandes redevances, de taxes d’exportation et de partages des bénéfices entre les employés.— Tout cela est lié mécaniquement aux revenus. Lorsque les prix de l’or augmentent, les gouvernements et les travailleurs reçoivent une part plus importante. Les 40 % restants proviennent de la pression des changes et de l’inflation persistante en Argentine.

Mara Rosa est un facteur imprévisible. Le produit AISC de la mine brésilienne a atteint 3 551 dollars par once, sur seulement 28 158 onces de production. Les problèmes liés aux entrepreneurs, les difficultés d’accès aux minerais de haute qualité, et les problèmes de gestion de l’eau ont entravé le fonctionnement de l’usine depuis son inauguration. La direction indique que la situation s’améliore : le volume de production a augmenté, passant de environ 3 000 tonnes par jour à la fin de 2025 à 6 300 tonnes en milieu 2026, avec une cible de 7 000 tonnes. Les objectifs annuels sont donc de 67 000 à 80 000 onces.

Mais les analystes restent prudents. Jusqu’à ce que Mara Rosa puisse se stabiliser et prouver qu’elle peut fonctionner à un niveau de coûts normal, il est raisonnable de sous-estimer la trajectoire des coûts de Hochschild. L’entreprise a augmenté ses prévisions annuelles pour l’AISC, à un montant compris entre 2 380 et 2 500 dollars par once, contre une plage précédente de 2 157 à 2 320 dollars par ounce.

La préoccupation budgétaire est légitime. C’est aussi la raison pour laquelle les actions n’ont pas encore rattrapé les bénéfices.

Le bilan raconte une histoire différente

C’est là que la trajectoire financière passe d’une « bulle des matières premières » à quelque chose de plus intéressant sur le plan structurel.

Hochschild a mis fin à la première moitié de l’année avec 309 millions de dollars en liquidités et en investissements à court terme – soit une position nette en liquidités de 51,1 millions de dollars. Seulement six mois plus tôt, à la fin de l’année 2025, l’entreprise avait une dette nette de 20 millions de dollars. Ce changement s’explique par des flux de trésorerie opérationnels de 310,1 millions de dollars, soit le double que l’année précédente, même après avoir payé les dividendes pour l’année entière de 2025 et les distributions liées aux partenariats.

Le flux de trésorerie libre généré au cours de ce semestre s’est élevé à 156 millions de dollars, déduits les remboursements de dettes et les paiements de dividendes. Les dépenses d’investissement pour l’ensemble de l’année se situent entre 210 et 225 millions de dollars, ce qui est manageable par rapport aux taux de génération de trésorerie actuels.

Ce qui est plus important pour l’évaluation de la société : la société n’a pas de hedge pour la plupart de sa production en 2026. Elle détient des couvertures de 50 000 onces à un prix de 2 167 dollars par once – ce qui est bien inférieur au prix actuel du marché, qui est d’environ…$4,674Les couvertures financières fixent un seuil, mais pas un plafond. Si l’or reste à son niveau actuel ou augmente, la partie de la production qui n’est pas couverte continue d’affecter les résultats finaux.

L’écart d’évaluation

Environ…3,7 fois le chiffre attendu pour l’année 2027 en termes de BEBIDA.Hochschild se vend à environ la moitié du multiple de ses concurrents : entre 5,8x et 12,2x selon cette même mesure. En termes de ratio cours/bénéfices, il s’élève à 7,3x pour l’année 2027, contre une plage de 9,8x à 19,5x pour les concurrents. À un ratio de cours/valeur nette des actifs d’environ 0,8x, il se situe en dessous de la plage de 0,9x à 1,6x pour les concurrents.

Ce n’est pas une réduction mineure. C’est environ 36 % en dessous du niveau le plus bas de la fourchette des valeurs EV/EBITDA par rapport aux concurrents.

Le rendement de flux de trésorerie gratuit – estimé à environ 6,7 % – est un niveau attrayant dans presque tous les secteurs, sans parler de celui qui est exposé aux prix de matières premières records. Les actions sont vendues à un prix d’environ 4,0 fois la valeur comptable, ce qui n’est ni bon marché ni cher selon les normes des mines, mais cela ne contribue pas à renforcer l’argument en faveur de cette opportunité.

L’écart entre les valeurs de Hochschild et celles de ses concurrents est dû à des raisons spécifiques. Le risque lié à l’exécution de Mara Rosa est le principal facteur. L’exposition de l’entreprise envers l’Argentine – avec la volatilité de sa monnaie et l’inflation – constitue le deuxième facteur. Le fait que l’action soit cotée à Londres et échangée sur les marchés de court terme aux États-Unis, plutôt que sur les principaux exchanges américains, est le troisième facteur. Aucun de ces facteurs n’est imaginaire. Tous sont pris en compte de manière plus active que ce que les flux de trésorerie réels ne semblent justifier.

L’optionnalité de croissance

Voici ce que le marché fait également à prix réduit. Cela est important pour ceux qui veulent investir pendant les deux prochaines années.

Royropata, une usine de production d’argent et d’or située près de l’usine de traitement Selene existante de Hochschild au Pérou, devrait commencer sa production en 2028. Le coût initial d’investissement est…55-65 millionsC’est une solution idéale pour une nouvelle mine, car elle utilise déjà une infrastructure existante. Le projet pourrait produire plus de 100 000 onces équivalentes à de l’or par an. Le PDG qualifie cela de “nouveau modèle emblématique”. Le contexte politique au Pérou s’est également mis de leur côté : l’administration nouvellement élue sous Keiko Fujimori est décrite comme favorable aux investissements, et les autorisations nécessaires pour Royropata sont en cours de traitement.

Le蒙特-Do-Carmo au Brésil, acquis pour 60 millions de dollars en 2024, est un projet d’or entièrement autorisé et en phase de faisabilité. La décision d’investissement final devrait être prise à la fin de l’année 2026. La production pourrait commencer à la fin de l’année 2028. Le projet bénéficie de l’infrastructure routière et hydroélectrique existante, ainsi que de la chaîne logistique et de l’équipe technique de Mara Rosa. Tout cela permettra de maintenir un coût compétitif.

Le broker Peel Hunt estime que ces deux projets pourraient augmenter le BEGDA du groupe de 584 millions de dollars en 2025 à plus de 1,2 milliard de dollars d’ici 2029. Cela représente une multiplication d’environ deux fois. Si cela se réalise, cela dépend entièrement de la qualité de la mise en œuvre des projets – et également du fait que le prix de l’or reste supérieur aux niveaux actuels pendant la phase de construction.

Où se situe l’investissement

Laissez-moi être clair sur ce que les chiffres montrent et ce qu’ils ne montrent pas.

Le profil de flux de trésorerie est solide. Des revenus record, un bilan de trésorerie net, un rendement de flux de trésorerie à deux chiffres, et une capacité de croissance qui pourrait transformer l’ampleur de l’entreprise d’ici 2029. Ce sont les signes d’une entreprise qui est passée d’un risque d’exécution élevé à une véritable génération de trésorerie.

Le désavantage par rapport aux concurrents est important : le ratio EV/EBITDA est de 36 % inférieur à celui des concurrents. Un tel désavantage n’a de sens en tant qu’investissement que si il y a une chance raisonnable que le marché surestime le risque ou sous-estime la durabilité des flux de trésorerie.

Le risque qui justifie le décote est réel. Mara Rosa doit se stabiliser. Le prix de l’AISC pourrait augmenter si les coûts de carburant et d’énergie restent élevés en raison des troubles au Moyen-Orient. Les prix de l’or, bien que à des niveaux record, ont montré de la volatilité : ils ont chuté de 7 % au deuxième trimestre 2026 par rapport au sommet en janvier, près de 5 600 dollars. De plus, les charges liées aux royalties ne feront qu’augmenter, car les gouvernements renforcent leurs régimes fiscaux en réponse aux profits records du secteur minier.

Mais voici l’aspect important : le prix AISC proposé par Hochschild, qui se situe à un niveau élevé – 2 500 dollars l’once – reste encore à plus de 2 000 dollars par rapport au prix actuel de l’or. C’est une marge plus importante que celle observée dans le secteur au cours des dernières décennies. Même si l’or descend à 3 500 dollars, la marge restera toujours de 1 000 dollars l’once. L’entreprise génère donc des flux de trésorerie considérables à un niveau de prix que le marché ne considère même pas comme un seuil définitif.

La réduction des coûts par rapport aux concurrents reste pertinente si le bilan financier est solide, si les coûts restent stables, et si le prix de l’or ne chute pas. Ces trois conditions sont des hypothèses à examiner, et non des conclusions définitives. Mais la valeur actuelle suppose un scénario le plus mauvais, que les données opérationnelles ne permettent pas d’accepter.