Le commerce des actifs lourds : pourquoi l’Europe gagne-t-elle, tandis que tout le monde regarde Silicon Valley.

Le commerce des actifs lourds : pourquoi l’Europe gagne-t-elle, tandis que tout le monde regarde Silicon Valley.

Le marché a une histoire préférée… Et il ne s’agit pas des banques européennes, des compagnies de transport ou des réseaux énergétiques. Mais les histoires ne sont pas la même chose que des preuves factuelles.

Les analystes de Goldman Sachs ont récemment relevé leur objectif à 12 mois pour le Stoxx 600 paneuropéen de 695 contre 660 – soit environ 6 % de plus que les niveaux actuels – et ont également augmenté leur prévision de croissance des bénéfices pour l’indice en 2026.15 % de 10 %Ils ont qualifié le continent de « secret outperformer ». Cette étiquette semble dramatique, mais le mécanisme derrière elle est simple : le capital est transféré des investissements technologiques spéculatifs vers des entreprises qui dépendent de biens immobiliers, et dont il est plus difficile d’automatiser les activités. De plus, ces entreprises sont plus difficiles à imiter, et leurs valeurs boursières sont inférieures à celles de leurs concurrents américains.

Aucun stock n’a de signification en soi. La vraie question n’est donc pas de savoir si les stocks européens sont “bonnes”, mais plutôt si le ensemble de facteurs qui expliquent cette hausse – la valeur actuelle des actions, la rentabilité, et le commerce HALO – est durable ou si celui-ci a déjà dépassé ses propres limites.

Voici les trois piliers du cas européen, classés selon leur importance réelle pour la positionnement des portefeuilles.

1. Le commerce HALO : des actifs importants, une obsolutivité faible

Le premier moteur n’est pas une seule entreprise ou secteur. Il s’agit d’une tendance que Goldman Sachs et Morgan Stanley ont suivie depuis le début de l’année 2026. Cette tendance est décrite par l’acronyme HALO : Heavy Assets, Low Obsolescence.

Les entreprises HALO possèdent des capitaux physiques tangibles et productifs – réseaux électriques, pipelines, flottille de navires, systèmes de défense, activités minières – qui sont difficiles à virtualiser par l’intelligence artificielle. De plus, il est coûteux pour les concurrents de reproduire ces capacités. Le temps de construction, les autorisations réglementaires, la complexité technique et la rareté géographique constituent leurs atouts. Une entreprise de logiciels peut être démantelée du jour au lendemain par un nouveau modèle d’IA. Mais une flottille de navires ou un pipeline de gaz naturel ne peuvent pas être détruits de cette manière.

Les chiffres confirment cette rotation. Goldman Sachs indique que un ensemble de plus de 100 entreprises à forte intensité de capitaux a dépassé, de 35 %, un groupe de entreprises peu investies en capitaux depuis le début de l’année 2025. Au sein du Stoxx 600, Frontline – un opérateur de pétroliers basé à Chypre – a connu une forte augmentation de performance.57 % sur l’année en coursKongsberg Gruppen, une société norvégienne fournisseuse de systèmes haute technologie aux entreprises du secteur de la défense et de l’énergie, a connu une augmentation de 46 %. Ce ne sont pas des signes de croissance réelle ; il s’agit plutôt de contraintes liées aux besoins en approvisionnement.

La logique sous-jacente est le réajustement de la notion de rareté. Alors que les géants technologiques américains augmentent les dépenses d’investissement cumulées…1,5 trillions entre 2023 et 2026Depuis 600 milliards de dollars sur toute leur histoire avant 2022, le marché réalise que l’infrastructure de puissance informatique est en soi une catégorie d’actifs physiques. Les mêmes facteurs qui entraînent des dépenses liées à l’IA – la fragmentation géopolitique, la restructuration des chaînes d’approvisionnement, les taux réels en hausse – augmentent la valeur de tout ce qui présente des barrières d’entrée.

Rôle dans le portefeuille :Les noms HALO appartiennent au domaine de la qualité et de la croissance, dans le contexte des rotations motivées par l’IA. Ils servent à limiter les risques liés au fait que les retours sur les investissements en IA ne sont pas satisfaisants, tandis que la demande pour les infrastructures physiques reste structurelle. Faites attention aux éventuelles pertes de momentum si les valeurs des technologies américaines se réduisent davantage, et si l’argent destiné à la croissance retourne vers les entreprises qui disposent de capitaux moins chers.

2. Les banques européennes : La reconstruction discrète du ROE

Le deuxième pilier est plus conventionnel, mais sans aucun doute plus durable. Les actions des banques européennes ont connu les meilleures performances annuelles depuis le début des statistiques en 1987 – l’indice EURO STOXX Banks a augmenté80,3 % en 2025Et les valeurs du STOXX Europe 600 Banks, plus large, ont augmenté de 67 %. Ce n’est pas un rebond. C’est un changement structurel.

Ce qui compte, c’est la situation en termes de rentabilité qui sous-tend les mouvements des actions. Les banques européennes ont retrouvé des rendements sur l’actif à deux chiffres, avec des rendements sur le patrimoine proches des niveaux records depuis plusieurs années. Les ratios de capitaux du niveau 1 du capital commun se situent en moyenne…environ 16 %Cela est bien au-delà des seuils réglementaires minimales. Les revenus liés aux frais de gestion augmentent, car les entreprises de gestion d’actifs et de patrimoine augmentent le montant total des actifs gérés de 8 à 12 % par an. Les revenus nets d’intérêts, qui avaient été affectés par la baisse des taux d’intérêt, semblent avoir atteint leur point bas. On s’attend à ce qu’ils deviennent à nouveau le principal moteur de croissance des revenus en 2026.

Et la valeur de l’action semble toujours être une valeur spéculative. L’indice EURO STOXX Banks se négocie à 1,2 fois la valeur comptable de l’action – soit environ la moitié du prix du benchmark EURO STOXX 50. De plus, le multiple par rapport aux résultats d’exploitation est d’environ 10,3 contre 18 pour le benchmark global. Une analyse récente de Boston Partners indique que ce secteur se situe à un multiple de 8,9 par rapport aux résultats d’exploitation futurs, avec une croissance prévue pour l’année 2027. Cet écart entre le multiple et la trajectoire de croissance constitue donc l’essentiel de cette transaction.

Les programmes de rachat entre 2020 et 2024 ont représenté un total de 61 milliards d’euros sur 75 programmes annoncés. De nombreuses banques s’engagent désormais à restituer 100 % des bénéfices annuels aux actionnaires, grâce à des profits organiques plutôt qu’à une réduction du bilan. Les dividendes et les rachats combinés permettent d’obtenir une rentabilité annuelle d’environ 8 %, ce qui constitue un niveau de financement suffisant.

Rôle du portefeuille :Les banques européennes constituent la source de revenus de ce secteur. Elles font partie d’une structure en forme de barbell, aux côtés des actions génératrices de dividendes et des REITs. Elles offrent donc un rendement, tandis que les actifs à forte croissance représentent l’option de croissance. Le déclencheur pour une réduction de ces actifs serait une récession en Europe qui fasse changer la trajectoire du ROE. Ce n’est pas un cycle de baisse des taux d’intérêt, car les portefeuilles de couverture structurelle continueront à offrir des rendements plus élevés jusqu’en 2027-2029.

3. Momentum des revenus : L’amélioration de 15 %

Le troisième pilier est le plus mécanique et le plus concret. La hausse par Goldman de la prévision de croissance des bénéfices du Stoxx 600, de 10 % à 15 %, n’est pas une simple présentation. C’est un signe indiquant que l’évolution de la valeur actuelle et des profits se fait plus rapidement, et non pas seulement une situation de stase.

Pour contextualiser, le Stoxx 600 a gagné environ 11 % sur la période actuelle, contre environ 13 % pour le S&P 500. L’Europe ne remporte pas en termes de rendements absolus. Elle l’emporte plutôt par rapport aux modifications des résultats financiers par rapport à l’état initial des valeurs boursières. Le S&P 500 a passé les deux dernières années à s’adapter aux investissements en IA et à l’adoption des logiciels. Les actions européennes, quant à elles, ont pu augmenter leurs revenus d’intérêts nets, développer leurs activités commerciales, et bénéficier d’une décennie d’insuffisance d’investissements qui a finalement permis une réponse adaptée à la demande en infrastructures.

Selon les recherches de Goldman Sachs, le rendement sur capitaux propres en Europe s’est amélioré suffisamment pour être classé à la deuxième place, après celui des États-Unis. C’est un changement significatif : la rentabilité rattrape maintenant la valeur des actifs, plutôt que l’inverse.

Rôle dans le portefeuille :La dynamique de la révision des bénéfices constitue un signe de timing. Cela indique que les actions ne sont pas encore correctement évaluées. Tant que les résultats financiers en Europe continuent de dépasser les attentes du marché, et que la trajectoire du ROE reste stable, il y a de l’espace pour une différence d’évaluation entre l’Europe et les États-Unis. Le moment où les révisions deviennent stables ou négative signifie que la stack de facteurs commence à diminuer.

Qu’est-ce qui pourrait mal se passer

Chaque rotation comporte une force opposée. Le cas européen est confronté à trois obstacles.

D’abord, le problème lié au secteur automobile. Les voitures européennes ne représentent que environ 1 % du total de la capitalisation boursière du marché. Cela limite les dommages systémiques. Cependant, l’indice Stoxx Automobiles est en baisse de 16 % depuis le début de l’année. Volkswagen est également en baisse.27,6 %, Stellantis en baisse de 51,9 %Selon Goldman, ce secteur est si bon marché que « personne ne pense réellement aux possibles gains ». Mais les prix bas peuvent encore baisser avant que le consensus ne change. Les investissements à valeur profonde peuvent rester sous-évalués pendant un ou deux ans.

Deuxièmement, la dépendance macroéconomique. Les banques européennes constituent des représentants économiques. La dynamique de réforme en Allemagne sous le gouvernement Merz constitue un avantage politique, mais le blocage en France et l’stagnation persistante dans les économies périphériques ne sont pas des problèmes structurels. Si l’économie européenne ralentit, les bénéfices bancaires diminueront.

Troisièmement, la rotation elle-même. Les entrées de capitaux étrangers dans les actions européennes ont été les plus fortes depuis dix ans.excluant 2021Les entrées de capitaux sont essentielles pour le fonctionnement d’un marché où il y a un écart de valeur entre les actions. Lorsque ces entrées de capitaux ralentissent, la hausse des prix perd son soutien le plus visible. Le stratège de Goldman, Sharon Bell, a fixé des objectifs pour l’indice en juin, mais il ne pensait toujours pas que les actions européennes surpasseraient celles américaines en termes de rendement total. Il s’agit donc de valeurs relatives et d’améliorations structurelles, et non d’une supériorité absolue.

En résumé

Ce n’est pas une invitation pour que l’Europe écraser le S&P 500. C’est plutôt une invitation à reconnaître que les facteurs qui influencent les actions européennes ont changé dans une direction que la plupart des investisseurs ne prêtent pas attention. Les entreprises appartenant à HALO offrent une protection contre les échecs liés à l’IA. Les banques, quant à elles, offrent des rendements et un ROE de deux chiffres, avec des multiples à un chiffre. Les ajustements des résultats financiers s’accélèrent également.

La question pour l’investisseur n’est pas de savoir si cette stratégie est intéressante. C’est plutôt de savoir si les données disponibles permettent d’ajouter une exposition aux actifs européens à un portefeuille qui pourrait être trop orienté vers les technologies américaines spéculatives. Les données indiquent que oui – mais avec une discipline dans la gestion des positions, une structure de portefeuille adaptée, et des mécanismes clairs pour réduire les positions en cas de modifications des données ou si le ROE change.

Il ne s’agit pas de vendre. Mais ajouter quelque chose à un produit qui est encore en phase de révision, avant que le marché ne s’y intéresse, c’est l’inverse de attendre une confirmation.