Two Harbors : L’offre “plus élevée” qui valait en réalité 5,55 dollars.

Une bataille pour la prise de contrôle entre deux des plus grands prêteurs de crédits hypothécaires du pays s’est terminée cet été par une situation intéressante à étudier : Two Harbors Investment Corp., une société de investissement en prêts hypothécaires.Vendu à 12 dollars par action en espèces.En rejetant une offre concurrente dont le prix annoncé était de 12,50 dollars. À première vue, cela semble être laisser de l’argent inutilement. Mais les calculs montrent autre chose : l’écart entre le chiffre annoncé et celui réalisable est une leçon qui s’applique à bien plus d’actions que celle-ci.

D’abord, de quoi il s’agissait vraiment dans cette affaire. Two Harbors n’est pas un REIT classique qui détient des obligations et tire profit de la marge de profit. Il se base sur les droits de gestion des prêts hypothécaires, ou MSR – le droit de percevoir une commission pour percevoir les paiements hypothécaires des autres prêteurs. À la fin du mois de juin, son bilan lié à la gestion des prêts était…Soutenu par environ 155 milliards de dollars en prêtsCe flux de frais de service constitue une source de revenus stable sur un marché où les taux d’intérêt élevés empêchent les emprunteurs de refonctionner leurs crédits. C’est pour cette raison que deux entreprises qui traitent les prêts immobiliers – United Wholesale Mortgage et CrossCountry Mortgage – souhaitaient tous deux obtenir ce chiffre d’affaires.

Deux prétendants, une monnaie qui s’effondre

Le contrat original appartenait à UWM. L’entreprise avait accepté en décembre d’acheter Two Harbors par échange de actions, sur le marché boursier.2,3328 de ses propres actions pour chaque deux actionsPuis CrossCountry a fait une offre en espèces totale, et Two Harbors a changé d’avis. C’est alors que UWM a augmenté le montant de l’offre avec une proposition modifiée.12,50 $ par action, en espèces ou en actions.

Également — le prix de 12 dollars pour CrossCountry contre 12,50 dollars pour UWM — le vainqueur est évident. La lutte contestée pour le poste de représentant qui a suivi s’est déroulée exactement selon cette logique.La réunion spéciale des actionnaires a été levée.De nouveau, au fil de la saison des pluies, et à la mi-juin, les votes étaient défavorables à l’accord.Environ 54 % des détenteurs s’y sont opposés.Pourquoi quelqu’un accepterait-il un chiffre plus faible ?

Parce que le prix de vente indiqué sur l’offre n’était pas le prix réel de l’offre. La proposition d’UWM était « en espèces ou en actions », mais pour tout détenteur qui ne choisissait pas activement de recevoir de l’argent en espèces, c’étaient les actions qui étaient attribuées – et les actions d’UWM étaient en baisse constante. Ses actions…Ils ont perdu plus de la moitié de leur valeur depuis décembre ; à la mi-juin, leur valeur était d’environ 2,38 dollars.et une série de valeurs historiquement basses. À ce prix, l’action à 2,3328 actions étaitValeur d’environ 5,55 $ par action de Two Harbors.— Moins de la moitié des 12,50 $ annoncés. Two Harbors a déclaré que son conseiller financier extérieur…Ne pouvait même pas émettre une opinion sur la justice.En raison de la valeur des actions par défaut, le accord avec UWM n’est pas intéressant. Une offre qui nécessite un formulaire de confirmation ne vaut pas autant que ce qu’on y lit sur l’annonce.

Le prix est certain.

La décision du conseil d’administration était conservatrice, et elle va à l’encontre de la narrativité évidente.Un projet entièrement financé, en espèces uniquement, pour un montant de 12.Avec la transaction sur le point de se conclure, la valeur était plus élevée qu’un chiffre nominalement supérieur, que la plupart des détenteurs seraient prêts à accepter pour une partie seulement de cette valeur. Two Harbors même…J’ai ouvert une fenêtre de collaboration avec UWM.Ils ont demandé une proposition plus fiable et viable, mais n’ont reçu aucune proposition qui répondait au problème des stocks en déclin.

Le montant de 12 dollars ne correspondait pas à une vente à bas prix. Il représentait une prime d’environ 21 % par rapport au prix auquel l’action était cotée avant le début de cette opération de prise de contrôle.119 % de prime par rapport à la valeur comptable tangible entièrement diluée de Two Harbors.à la fin du mois de mars.

Ce que les 12 dollars ont vraiment acheté

Début juillet, après des semaines de demandes par procuration…Les actionnaires ont voté pour la vente.La fusion s’est achevée au début du mois d’août, et Two Harbors est devenu…Une filiale entièrement détenue par CrossCountry Mortgage.Un résultat qui est apparu à la fin du mois d’août, lorsque l’entreprise privée nouvellement créée a annoncé qu’elle récupérait tout son action preferee.À 25 dollars par action, plus les dividendes accumulés.Les détenteurs ordinaires, quant à eux, recevaient 12 dollars en espèces, plus une petite somme.dividendes “stub”pour le trimestre.

Pour l’investisseur en ligne, l’important est la discipline, et non les détails du marché. Dans toute transaction, le prix affiché n’est que aussi bon que la manière dont il est payé. Lorsque une partie de la “valeur” provient d’une action volatile, ou d’un accord de financement qui peut échouer, le montant réel que l’on peut obtenir peut être moitié moins que celui indiqué sur le prix affiché. Le “premium” existe donc uniquement pour ceux qui lisent le prix affiché. Le prix de 12 dollars offert par CrossCountry était supérieur à celui de 12,50 dollars offert par UWM, simplement parce qu’un dollar que l’on peut déposer sur un compte bancaire est plus intéressant qu’un dollar donné par consensus.

Les membres du conseil qui ont voté non, car le conseil avait accepté un prix inférieur, espéraient que le chiffre annoncé était le vrai. Le vote qui a été gagné, à un prix de 119 % supérieur au valeur comptable réelle d’une entreprise dont la valeur comptable augmentait, était en réalité le vote qui maximisait la valeur de l’entreprise. C’est un cas rare où l’information la plus importante du marché – à savoir que le chiffre annoncé était meilleur – était fausse. La logique mathématique a alors triomphé.