La carte Factor de Halyk Bank est divisée en plusieurs parts : valeur élevée, croissance en déclin.

Le marché kazakh a évalué ses deux géants financiers dans le même rapport, mais a abouti à des conclusions opposées en même temps. Halyk Bank, le plus grand prêteur du pays, a présenté les résultats du premier semestre.Rentabilité nette de 447,6 milliards de tenges, soit une baisse de 15,3%de l’année précédente, et saLes actions ont chuté de 2,85 % à la publication.Huit jours plus tôt, le concurrent de la fintech Kaspi.kz a annoncé un chiffre d’affaires stable, avec une augmentation de 15 % du revenu net. Sa valeur boursière a augmenté de 3,4 %. Le même pays, la même banque centrale, les mêmes cycles de taux… Mais le marché a réparti les capitaux en fonction de la trajectoire de croissance, et non en fonction du risque national. C’est exactement ce que devrait faire un scorecard de facteurs pour diriger les capitaux.

Le cœur de l’histoire de Halyk réside dans le décalage entre les six mois indiqués et la promesse de l’année entière. La direction…Les prévisions de bénéfices sur l’ensemble de l’année restent à environ 1 trillion KZT.Même après cette baisse de 15,3 % au cours du semestre, il en résulte que l’objectif est de environ 552 milliards de tenges pour la seconde moitié de l’année – ce qui représente plus de 2,5 fois le chiffre d’affaires généré par la banque uniquement au deuxième trimestre, et 23 % de plus que la tendance observée au premier semestre. Ce n’est pas une amélioration modeste ; c’est un changement significatif que le rythme actuel du trimestre ne permet pas naturellement. Aucun doute sur les chiffres. La question qu’un investisseur doit se poser est de savoir si ce changement est une prévision crédible ou s’il s’agit simplement d’une manœuvre de gestion des chiffres pour éviter des réductions.

Il existe des arguments solides en faveur de ce retour, et il y a des mécanismes spécifiques derrière cela. La Banque nationale du KazakhstanIl a été chargé de mettre en place des exigences de réserve minimale.La part des dépôts des clients que les prêteurs doivent déposer auprès de la banque centrale, plutôt que de les prêter, se termine en septembre 2026. De plus, les règles relatives aux prêts aux particuliers ont été renforcées. La période d’élimination des obligations de réserve est également déterminée. Le cycle des taux a déjà changé : la banque centrale a abaissé son taux de base à 17 % en juin et à 16,75 % en juillet, ce qui a permis de réduire les coûts de financement, ce qui a entraîné une diminution du marge d’intérêt nette d’Halyk – c’est-à-dire l’écart entre les intérêts qu’elle reçoit sur les prêts et les dépôts qu’elle verse.6,8 % contre 7,3 % l’année précédenteLes banques obtiennent des financements grâce aux taux d’intérêt des dépôts, avant que le réajustement des taux sur les crédits ne se produise. Ainsi, les baisses de taux ont un certain retard dans leur impact sur les revenus. La direction parie donc sur le fait que ce retard, ainsi que l’élimination des réserves, et la reprise progressive des revenus liés aux frais, se produiront dans la seconde moitié de l’année. Ce que dit cette combinaison de facteurs est plus simple : la première moitié de l’année a été coûtée entièrement par ces défis ; rien dans les chiffres pour le semestre n’indique encore que les bénéfices ont commencé à apparaître.

C’est là que les notes comptent plus que le récit lui-même. En effet, le rapport de Halyk est divisé de manière à correspondre au système des cinq facteurs.

Évaluation : A.Les actions de la RDA cotées à Londres – des valeurs mobilières mondiales, des certificats cotés en devises étrangères qui représentent les actions du Kazakhstan sous-jacentes – sont négociées à un prix…P/E de 4,49Et une deuxième source de données indique que le rapport se situe à 4,36 – c’est un cas rare où deux sources sont en accord sur un même chiffre pour une monnaie émergente. Avec une valeur boursière d’environ 9,4 milliards de dollars et des revenus nets prévus pour l’année 2026 de 1 trillion KZT, soit environ 2,1 milliards de dollars en tenges actuels, le multiple futur par rapport aux objectifs de la direction est d’environ 4,5 fois les bénéfices. Multiplié par un rendement moyen de ~29 % sur l’actif moyen, et en tenant compte du rapport prix/valeur book – c’est-à-dire le rapport entre la valeur marchande et la valeur comptable de l’actif des actionnaires – le résultat est d’environ 1,3x. Le taux d’intérêt fait son propre travail : la banque a payé…30,10 tenge par action commune pour l’année 2025Cela représente environ 7,4 % pour les GDR de Londres, et environ 12,7 % en termes de valeur future pour les actions sous-jacentes. Ces deux taux ne sont pas en contradiction : l’un est un taux de rendement en dollars par GDR, l’autre est une estimation future pour chaque action sous-jacente. Mais tous deux indiquent qu’il s’agit d’une banque que le marché considère comme une institution qui génère des revenus de capital, et non comme un actif à potentiel de croissance.

Rentabilité : A.La qualité du profit est l’argument de la durabilité. La gestion…Il permet d’obtenir un rendement moyen de 29 % sur la valeur actionnariale.Le ratio coût/recettes – c’est-à-dire les dépenses opérationnelles en pourcentage des revenus – était d’environ 19 % au premier semestre. Le coût de risque est quant à lui modéré, entre 1,4 et 1,5 %. Le rendement sur les actifs se situe autour de 4,8 %, un chiffre exceptionnel pour un prêteur traditionnel. Ce résultat est soutenu par une capacité d’épargne de 14,9 billions de Taka, ce qui fait de Halyk le premier prêteur en Kazakstan en termes d’épargne, crédits, actifs et bénéfices nets. C’est cette capacité d’épargne qui rend le taux de multiples inférieur à celui des autres entreprises, sans que cela ne constitue une piège de valeur : les bénéfices peuvent diminuer, mais la base sur laquelle ils reposent n’est pas diminuée.

Croissance : D.C’est ce facteur qui entraîne une baisse des résultats financiers. Il est clair que les revenus nets ont diminué de 15,3 % au cours du premier trimestre. Les revenus liés aux frais et commissions ont également chuté de 19,6 %. La compression de la marge de 50 points de base est précisément le type de dégradation qui ne peut être résolue du jour au lendemain. Le bénéfice par action pour le premier trimestre est de 867 tenges, contre 1 012 l’année précédente. Une banque qui a besoin de revenus liés aux frais et de stabilité de sa marge pour maintenir ses résultats n’a pas encore une stratégie de croissance ; elle dispose plutôt d’une stratégie de stabilisation. C’est la différence entre acheter et acheter fortement.

Momentum : B+ ; Révisions : C–.L’action des prix est le signe honnête. Le GDR se trouve près du sommet de sa courbe.Plage de 52 semaines : de 22,90 $ à 36,45 $.– Une hausse considérable par rapport au niveau bas… Mais les actions ont chuté de 2,85 % le jour où les données sont sorties. Un mouvement de hausse important, mais une réaction négative aux nouvelles : ce mouvement est réel, mais il n’est plus confirmé par les rapports. En ce qui concerne les corrections, l’objectif de 1 000 milliards de TKS maintenu permet une réinitialisation limitée ; c’est pourquoi le score n’est pas un D. Mais le taux de croissance réalisé est inférieur à celui prévu. Un objectif nécessitant une accélération de 23 % dans la seconde moitié est donc quelque chose qui sera abaissé plutôt que augmenté si les deux prochains trimestres ne sont pas satisfaisants.

Maintenant, comparez Halyk avec la seule valeur de comparaison nette existante dans le même pays. Selon les données du marché en temps réel, Kaspi.kz est cotée à environ 8,5 fois les bénéfices récents – soit environ deux fois plus que le ratio de Halyk. Cependant, sa valeur comptable est déjà reflétée par un ratio de prix au bilan de 3,3. De plus, son actif débiteur a augmenté de 18 % annuellement.7,3 trillions de KZT, soit environ 15,2 milliards de dollars américainsLe bénéfice net est resté stable, mais les revenus ont augmenté de 15 %. Le retour sur capitaux propres a atteint 49 au cours des douze derniers mois. Le conseil d’administration continue…Le dividende a augmenté de 18 % par rapport au premier trimestre.Vous payez un multiple de prix élevé pour une croissance qui n’est en réalité pas réalisée. Halyk est le contraire : le plus bas multiple de rentabilité, un rendement sur l’actif élevé… mais les revenus diminuent. Le marché ne considère plus le Kazakhstan comme un pays entier. Il ne valore plus cette banque dont les résultats se détériorent, et il paie plutôt pour celle dont les résultats restent solides.

Cette distinction détermine le rôle du portefeuille, c’est ce pour quoi existe une notation. Halyk doit être placé dans la catégorie des actifs à revenu et valeur, et non dans celle des actifs à croissance. Avec un multiple de près de 4,5 fois les bénéfices futurs, soit environ 1,3 fois la valeur comptable, et un rendement faible en chiffres doubles, ce multiple prend déjà en compte une partie de la pression réglementaire – si les 552 milliards de tenges du deuxième semestre ne se réalisent pas, et que les prévisions s’établissent autour de 900 milliards de Tenge, le multiple deviendra environ 5 fois, et le rendement absorbera la plupart des pertes. Le risque négatif est protégé par le versement des intérêts et la réputation de l’entreprise ; l’aspect positif dépend de la capacité à récupérer les frais et de l’évolution réelle des marges. Cela fait de Halyk un bon investissement en termes de valeur et de rentabilité, avec une protection contre les risques réglementaires. Investissez-y pour ce qu’il est vraiment : un actif à haut rendement qui complète la valeur comptable, et non pour ce qu’il ne est pas : un actif à croissance. Si vous voulez une exposition à la croissance, gardez Kaspi dans la catégorie des actifs à croissance. En combinant les deux, vous vous protégerez contre les deux principaux risques liés au cycle réglementaire de ce secteur : Halyk vous paie pendant que vous attendez que les mauvaises conditions économiques passent, et Kaspi continue à générer des intérêts si l’économie reste forte.

Les chiffres à surveiller sont donc limités. Le taux de marge nette sur le troisième trimestre doit rester à 6,8 %, plutôt que de diminuer davantage. Les revenus liés aux frais devraient commencer à montrer des signes de reprise. De plus, les 552 milliards de tenges du deuxième semestre doivent commencer à apparaître dans les revenus courants. Si ces trois facteurs se déroulent correctement, le score de croissance de l’entreprise commence à augmenter vers la catégorie C. En revanche, si cela ne se produit pas, l’unique résultat possible est celui que la direction évitera de mentionner : l’objectif est révisé, et l’action devient moins chère en fonction des résultats, tandis que le taux d’intérêt reste inchangé. Aucun de ces scénarios n’est négatif pour l’investissement. Tous deux déterminent si l’entreprise est à acheter ou à garder.