Grocery Outlet : La reprise est réelle, mais les actions ont déjà été prises en compte dans le prix des actions.

Grocery Outlet : La reprise est réelle, mais les actions ont déjà été prises en compte dans le prix des titres.

Grocery Outlet a finalement donné aux sceptiques la réponse qu’ils attendaient. Le marché a donc réagi positivement en conséquence. Les résultats financiers du deuxième trimestre de cette entreprise, rapportés après la clôture du 12 août, sont meilleurs que ceux de Wall Street en termes de chiffre d’affaires, de marge brute, d’EBITDA ajusté et de bénéfice par action ajusté. Les actions de l’entreprise ont augmenté en conséquence. Mon problème est que les actions avaient déjà commencé à augmenter avant même que les chiffres ne soient publiés. À ce moment-là, les actions avaient augmenté d’environ 19 % au cours du dernier mois ; elles ont presque doublé par rapport au niveau le plus bas des 52 semaines, qui était inférieur à 6 dollars. Elles sont encore environ 40 % en dessous de leur niveau d’un an plus tôt. Cet écart constitue toute l’histoire : le rapport prouve que les pertes ont cessé, mais la prochaine évolution des actions dépend de la preuve que le moteur de croissance est de nouveau en marche – une preuve qui sera fournie dans les prochains rapports. Je préférerais rester avec ces actions et attendre cette preuve avant d’ajouter des actions.

Le contexte est important, car il ne s’agit pas d’une discussion normale sur l’évaluation des actifs. Il s’agit d’une entreprise qui était en crise depuis un an. Les actions ont été cotées à plus de 19 dollars, mais ensuite elles ont chuté, car l’entreprise n’a pas réussi à atteindre ses objectifs. La direction a également traversé des troubles, et l’entreprise a enregistré environ 300 millions de dollars de pertes liées au goodwill sur deux trimestres consécutifs.Clôture de 36 magasins sous-performanceJason Potter,Celui qui a pris les rênes de la direction générale en février 2025Après avoir dirigé la chaîne de magasins de luxe The Fresh Market, elle a passé l’année dernière à réorganiser sa gamme de produits et à réduire son empreinte commerciale. La réunion du deuxième trimestre était la première fois que cette stratégie permettait de obtenir des chiffres précis.

Ce que le deuxième trimestre a vraiment dit

Les ventes nettes ont augmenté d’environ 1 % pour atteindre 1,19 milliard de dollars. Les ventes dans des établissements similaires – c’est-à-dire les revenus provenant de magasins ouverts au moins un an – ont diminué de 0,3 %. Cela peut sembler négatif, mais si l’on analyse les chiffres plus en détail, on constate que la tendance globale était plutôt stable avant cette influence du calendrier de Pâques. De plus, les ventes dans des établissements similaires ont également diminué de 2,1 %.Amélioration d’environ 70 points de base par rapport au premier trimestre., lorsqu’ils étaientenviron 1% seulementLes responsables dirigeants affirment que les résultats financiers se sont améliorés d’environ 300 points de base sur une période allant de janvier à fin juin. En termes littéralement, après dix-huit mois, les résultats restent négatifs.

La marge était la partie la plus importante de ce trimestre ; c’est sur cela que se reposait l’action.Le taux de marge brute était de 30,2 %.Au-dessus de la prévision de 29,8 % à 30,0 % de la direction elle-même, avec une hausse de 60 points de base par rapport à la période précédente. Le EBITDA ajusté – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – s’est élevé à 65,7 millions de dollars, soit un taux d’intérêt de 5,5 %.Équilibrer les prévisions internes de l’entreprise en environ 9 millions de dollars.L’entreprise a attribué environ la moitié des résultats à des ventes et un taux de marge brute plus élevés, et l’autre moitié à une bonne gestion des coûts et à une meilleure planification des dépenses. L’EPS ajusté s’est élevé à 0,20 $, soit un peu plus de 0,07 $ par rapport au consensus de 0,13 $. Sur la base des normes GAAP, ce trimestre a généré un bénéfice net de 5,6 millions de dollars – ce qui représente une petite amélioration après les difficultés liées aux pertes matérielles, mais c’est tout de même une amélioration notable.

GestionLe niveau inférieur de ses prévisions annuelles pour 2026 a été relevé.Les ventes nettes s’élèvent entre 4,70 et 4,72 milliards de dollars. Les ventes comparables diminuent de 0,5 %, soit à la même niveau qu’avant. Le taux de marge brute est de 29,8 % à 30,0 %. L’EBITDA ajusté se situe entre 225 et 235 millions de dollars. Le bénéfice par action ajusté est compris entre 0,51 et 0,55 dollars. Il y aura 30 à 33 nouveaux magasins ouverts au cours de l’année.

Les questions que le modèle laisse en suspens

Le point rassurant est que le pire est passé. Le point moins rassurant est que l’action a déjà accompli son travail pour cette phase, et les chiffres d’exploitation laissent trois questions sans réponse, que le marché essaie de ignorer.

Premièrement, le panier de produits reste en diminution. Une augmentation de 1,8 % du trafic signifie que plus de clients se rendent sur le site. Cependant, le montant moyen des transactions a diminué de 2,1 % (environ 100 points basiques de mieux qu’au premier trimestre). La raison indiquée par la direction est que la gamme de produits à prix réduit, basés sur des marques renommées, a été négligée, ce qui fait que les clients achètent moins de produits par visite. La solution consiste à investir environ 20 millions de dollars dans des campagnes promotionnelles jusqu’au troisième trimestre, afin de restaurer cette gamme de produits. On espère également que le panier de produits augmentera à nouveau une fois que cette gamme sera restaurée. Les premiers résultats confirment cette espoir : les ventes comparables de produits à prix réduit ont augmenté d’environ 500 points basiques depuis le début du premier trimestre. Mais les bénéfices actuels ne permettent pas de payer ces investissements supplémentaires. Il reste à voir si ces clients pourront reconstruire leur panier de produits sans ces investissements supplémentaires.

Deuxièmement, les bénéfices continuent de diminuer, même après cette “amélioration”. Les prévisions de bénéfices ajustés entre 0,51 et 0,55$ indiquent une valeur d’environ 0,53$ au milieu des différentes prévisions. Cela représente environ 30% en dessous de la valeur de 0,76$ que l’entreprise avait reçue l’an dernier. L’an dernier, l’année fiscale s’est écoulée sur 53 semaines, donc les chiffres de base étaient plutôt faibles. Il s’agit donc d’une tentative de la direction de restaurer la puissance des bénéfices, mais pas de les augmenter vraiment. Le signe le plus clair pour 2027 est le programme de fermeture des magasins : les 36 magasins qui seront fermés permettront d’éliminer environ 12 millions de dollars de charges annuelles liées aux bénéfices ajustés. Une partie de ces coûts affectera également les profits de cette année, mais la direction affirme que la plupart des avantages se feront sentir en 2027.

Troisièmement, l’entreprise ne génère toujours pas de flux de trésorerie gratuits. Les flux de trésorerie opérationnels d’environ 185 millions de dollars au cours des quatre derniers trimestres ont été entièrement consommés par les dépenses de capital liées à la création de nouveaux magasins et aux rénovations. Il ne reste donc pratiquement aucun flux de trésorerie gratuit, face à une dette nette d’environ 430 millions de dollars et 74 millions de dollars en liquidités. Ce n’est pas un bilan alarmant pour une valeur boursière de 1,1 milliard de dollars, mais cela signifie que le plan de croissance est actuellement autosuffisant, avec une utilisation de fonds propres relativement stable. Il n’y a donc aucune marge d’erreur si les comparaisons concurrentielles se bloquent à nouveau. L’historique des pertes et dommages ajoute à cette prudence : le goodwill représente la valeur comptable associée aux acquisitions passées, et l’élimination d’environ 300 millions de dollars de goodwill sur deux trimestres…Environ 149 millions de dollars au quatrième trimestre budgétaire., autres 158 millions au printempsIl y a également environ 110 millions de dollars de dépréciations des actifs de l’entreprise. Cela montre que la valeur de l’entreprise était inférieure, en théorie, à ce que la direction précédente avait estimé. Ces dépenses ne sont pas en espèces et ne touchent pas aux opérations quotidiennes. Mais elles restent là, comme preuve du mauvais succès de la stratégie de croissance de l’entreprise.

Évaluation : l’opportunité est perdue

C’est là que la performance récente de l’action est importante. À environ 11 dollars par action, la capitalisation boursière s’élève à environ 1,1 milliard de dollars, et la valeur d’entreprise est d’environ 1,5 milliard de dollars, selon les données du marché actuelles. Ainsi, l’action se négocie à un multiple d’environ 6,6 fois le EBITDA ajusté pour l’année 2026. Comparé à Sprouts Farmers Market, le plus proche concurrent public dans le secteur des produits alimentaires spécialisés : Sprouts se négocie à un multiple d’environ 6,8 fois le EV/EBITDA, soit environ 15 fois les résultats d’exploitation, et à environ 0,8 fois les ventes. Ce multiple repose sur une historique d’exploitation bien plus saine. Grocery Outlet, quant à lui, se négocie à un multiple d’environ 6,6 fois le EBITDA ajusté ; c’est donc légèrement moins cher en termes de valeur d’entreprise, et encore moins cher en termes de ventes, avec un multiple d’environ 0,3 fois, contre 0,8 fois pour Sprouts. Cela s’explique par les marges et les résultats encore en pleine récupération, plutôt que par quelque facteur que le marché pourrait ignorer. En ce qui concerne les résultats ajustés, l’action se négocie à un multiple d’environ 21 fois le EPS futur. Il est nécessaire de passer aux chiffres futurs, car les résultats GAAP sont encore influencés par les pertes. Le réajustement de la valorisation qui a permis de considérer cette action comme intéressante pour acheter avant 7 dollars a été consommé.

Ce qui maintient le prix de l’action bas, et le gardera ainsi, c’est plutôt une odeur persistante, plutôt qu’un problème opérationnel. Les investisseurs évaluent les coûts liés au goodwill…La sortie de Grocery Outlet de certains indices de valeur boursière, et àUne action en société concernant les valeurs mobilières pour couvrir la période de l’effondrement des directives.Ce sont des éléments qui couvrent les valeurs multiples ; ils ne se soulèveront que lorsque les valeurs ne restent plus négatives.

Qu’est-ce qui changerait ma pensée ?

La bonne manière de présenter cette action est de la considérer comme une transaction à temps, basée sur deux livrables. Le premier est un rapport concernant le quatrième trimestre, avec des ventes positives par rapport aux autres périodes, ou au moins stable, une fois que l’impact négatif du problème lié à Cyclospora au troisième trimestre sera éliminé.Le management estime que cela vaut environ 100 points de base.Bien que aucune retraitement de Grocery Outlet n’ait eu lieu, cela est omis. Le deuxième cas concerne les flux de trésorerie disponibles qui se tournent vers une situation positive, à mesure que les dépenses de construction des nouveaux magasins diminuent. L’un ou l’autre de ces scénarios montre clairement que le multiple actuel de 6,5 fois le EV/EBITDA semble encore trop bas, et donc permettrait une amélioration du ratio.

La ligne que je ne suis pas prêt à franchir estime qu’il est temps d’acheter à 11 dollars, après une baisse de 95 % depuis le bas. La reprise des marges et le plan de fermeture protègent contre les pertes potentielles. Je ne serais donc pas en position de vente pour une entreprise dont le trafic augmente, tout en ayant moins de réductions sur les prix. Mais la stabilisation est maintenant visible dans le prix ; la croissance n’est pas encore là. Le moment le plus profitable pour posséder cette société était lorsque le marché considérait cette stabilisation comme une catastrophe. Maintenant, le marché considère que la stabilisation est en cours. La prochaine hausse significative nécessite alors la preuve que les sceptiques refusent toujours de donner : des chiffres de ventes comparables supérieurs à zéro. Attendons cela, et le coût de confirmation sera faible.