Le retrait d’Assistant de Google n’est qu’un détail par rapport à l’histoire réelle : c’est la transformation de l’architecture publicitaire.

Google a commencé à envoyer des e-mails aux utilisateurs d’Android mardi pour leur annoncer queGoogle Assistant commencera à disparaître de leurs téléphones le 4 septembre.La migration se fera sur plusieurs semaines. Après cela, « Hey Google » utilisera Gemini à la place. Il ne sera pas possible de revenir en arrière.

C’est la fin d’une époque pour un produit qui a été lancé en 2016. Mais le fait même de cette fermeture n’est pas le point important. Ce qui compte, c’est la transition architecturale que Google a déjà réalisée en coulisses – cette transition qui influence la manière dont l’entreprise gagne de l’argent à partir de chaque requête de recherche.

Le marché continue d’observer le risque de cannibalisation. Le signe réel est que Google a déjà développé un nouveau modèle publicitaire autour de Gemini, ce qui génère des revenus supplémentaires. Les chiffres du deuxième trimestre indiquent que cette transition avance plus rapidement que ce que le marché suppose.

La transition des publicités basées sur des mots-clés vers la découverte conversationnelle

Le secteur publicitaire de Google reposait sur un moteur de matching de mots-clés : les annonceurs participent aux enchères pour des termes de recherche, Google classe les annonces les plus pertinentes à côté des liens bleus, et les revenus augmentent en fonction du volume de requêtes. Ce modèle a généré des milliards de dollars de revenus publicitaires en 2025 – et représente encore environ deux tiers du chiffre d’affaires total de Google.

Mais la surface de recherche a changé. Les AI Overviews comptent désormais 2,5 milliards d’utilisateurs actifs chaque mois.Le mode de conversation avancé de l’IA a dépassé 1 milliard d’utilisateurs actifs par mois.Depuis son lancement il y a seulement un an, le nombre de requêtes en mode IA a plus que doublé chaque trimestre, selon Liz Reid, vice-présidente de la recherche de Google, lors de l’I/O en mai. C’est une telle vitesse d’adoption qui modifie complètement le modèle de revenus, et non seulement l’interface utilisateur.

Ce qui rend cette transition justifiable du point de vue des revenus, c’est que Google n’a pas abandonné ses anciens canaux publicitaires – il en a ajouté de nouveaux. Lors de Google Marketing Live en mai, l’entreprise a présenté…Publicités de découverte conversationnelles : Gemini crée dynamiquement des contenus publicitaires adaptés aux questions spécifiques d’une personne, plutôt que de se baser sur une correspondance statique de mots-clés.Les réponses mettons en évidence permettent aux produits sponsorisés de figurer dans les listes recommandées par l’IA. Les publicités alimentées par l’IA permettent à Gemini d’écrire des explications personnalisées sur les produits en temps réel. De plus, le Business Agent for Leads permet de intégrer un agent conversationnel au sein même de la publicité.

L’impact concurrentiel est que Google passe d’une approche basée sur l’affectation des mots-clés – une technique que n’importe quel moteur de recherche peut reproduire – à une génération d’annonces basée sur les intentions des utilisateurs. Pour cela, il faut un modèle innovant, un volume important de requêtes, ainsi qu’une infrastructure de mesure permettant de valider l’efficacité de cette méthode. C’est un avantage structurel qui se renforce à mesure que plus d’annonceurs s’y engagent.

Les preuves financières : le deuxième trimestre a été réussi, et cela signifie quoi.

Le rapport de résultats du deuxième trimestre 2026, publié le 22 juillet, fournit la première indication claire que cette transition se fait à grande échelle et génère des revenus.

Les revenus des services Google ont augmenté de 15 % par rapport à l’année précédente, pour atteindre 94,5 milliards de dollars.Les recherches et les autres activités ont augmenté de 17 %. Les revenus publicitaires totaux ont augmenté de 14 %.Mille cinq cents annonceurs utilisent maintenant AI Max.La plateforme de bidding autonome de Google est passée du statut de version bêta au début de cette année. Les actions ont encore chuté pendant les périodes de trading prolongées, mais ce n’est pas parce que le secteur publicitaire lui-même a sous-performé.

Le blogue de Google sur les publicités explique la situation ainsi : « Les gens viennent chez Google pour explorer des sujets complexes et trouver des produits et des services qui répondent à leurs besoins. Alors que l’expérience de recherche devient plus intelligente et plus conversationnelle, nous utilisons les modèles Gemini pour tester de nouvelles expériences publicitaires, afin de fournir des réponses engageantes et utiles, et de permettre aux gens de se connecter avec les entreprises. » Ce n’est pas une assurance que les publicités traditionnelles fonctionnent toujours. C’est plutôt une description d’un nouveau flux de revenus, où le modèle basé sur les mots-clés est remplacé par une génération de contenus basée sur les intentions des utilisateurs.

En termes simples, la croissance de 17 % des recherches au deuxième trimestre – combinée à l’augmentation du nombre de utilisateurs de l’option AI Mode à 1 milliard – montre que la théorie selon laquelle les recherches détruisaient les revenus des annonceurs ne se réalise pas. Le nombre de requêtes a atteint un niveau record pendant la Coupe du Monde ; Google indique que, grâce aux fonctionnalités IA, des milliards de clics sont envoyés vers les sites web chaque semaine. Si l’option AI Mode détruisait vraiment la valeur des annonceurs, le volume de requêtes et les revenus liés aux recherches devraient diminuer. Mais ce n’est pas le cas.

Le taux de marge opérationnelle de 32,7 % et le taux de marge brute de 60,4 % restent très élevés pour une entreprise qui construit simultanément des modèles d’IA innovants et développe sa capacité de stockage en cloud. C’est ce caractère rigoureux qui distingue la transition vers l’IA chez Google des concurrents qui dépensent de l’argent en fonctionnalités génératrices, sans avoir de mécanisme clair pour générer des revenus.

Le signal contraire : escalade des dépenses d’investissement

Voici la partie qui modifie le risque/récompense.

Les prévisions de dépenses de capital d’Alphabet pour l’année 2026 ont maintenant augmenté, entre 195 et 205 milliards de dollars.Le chiffre d’affaires trimestriel a augmenté de 180 milliards à 190 milliards de dollars. Le CAPEX est déjà de 132,4 milliards de dollars. Le directeur financier, Anat Ashkenazi, a déclaré que l’entreprise se trouve toujours dans une situation de pénurie de ressources, après avoir dit la même chose pendant plusieurs trimestres consécutifs.

Le flux de trésorerie libre a diminué de 20,2 % par rapport à l’année précédente, pour atteindre 53,3 milliards de dollars sur la période des douze derniers mois. Ce chiffre est inférieur au coût des investissements en capital. Le flux de trésorerie opérationnel reste solide, à 185,7 milliards de dollars. Cependant, le taux de profitabilité du flux de trésorerie libre – c’est-à-dire la part qui est réellement reversée aux actionnaires – est tombé à 15,3 %.

Cela signifie que Google se trouve dans une phase de construction d’infrastructures, où les revenus financiers sont réorientés vers l’augmentation des capacités de production. L’entreprise utilise également des fournisseurs de services cloud tiers – CoreWeave et Nebius – comme stratégie de compensation pour faire face à la demande. Ashkenazi reconnaît que cela entraînera une pression modeste sur le résultat net à court terme.

Une augmentation de près de 100 % par rapport à l’année précédente du CAPEX trimestriel (passant à 44,9 milliards de dollars au deuxième trimestre) représente un signe important.La demande est forte : près de 90 % des entreprises figurant dans la liste Fortune 100 utilisent maintenant Gemini Enterprise. Le volume de travail en cloud atteint 514 milliards de dollars, et les API du modèle traitent 22 milliards de tokens par minute.Mais le risque lié à l’effet de levier est réel. Si la croissance de la demande ralentit, ou si les modèles chinois à poids négatif continuent à exercer une pression sur les prix des tokens, les bénéfices tirés de cette infrastructure pourraient prendre plus de temps à se matérialiser.

La question de l’attribution

Google se vend à un prix de 377,60 dollars, avec une capitalisation boursière de 4,62 billions de dollars. La valeur actionnaire a augmenté de 88 % au cours des douze derniers mois, et elle a augmenté de 20,7 % depuis le début de l’année. Avec un ratio de valorisation de 18,9 fois les bénéfices récents, la valeur actuelle semble basse selon les chiffres. Mais ce ratio est influencé par des revenus exceptionnels d’environ 99 milliards de dollars provenant des participations dans Anthropic et SpaceX, ce qui a augmenté le bénéfice par action du deuxième trimestre à 9,11 dollars, bien plus que le consensus de 2,88 dollars. Les bénéfices réels étaient de 2,85 dollars, légèrement en dessous du consensus. Le P/E à terme de 36,8 permet de ne pas tenir compte de ces gains exceptionnels, et donne une image plus claire de la manière dont le marché évalue la croissance future.

Par rapport à ses concurrents, Google se situe à une valeur d’évaluation de milieu de gamme. Meta est évaluée à 21,9 fois les bénéfices récents, Microsoft à 27,2, et Amazon à 21,9. La multiple de valorisation de Google semble la plus basse sur le papier, mais cela est principalement dû à l’investissement de 99 milliards de dollars effectué, ce qui crée une distorsion temporaire. La multiple à terme de 36,8x est en réalité supérieure à celle des quatre autres concurrents, sur une base normalisée.

Le bilan est sain : 55,9 milliards de dollars en liquidités, endettement net de -144,3 milliards de dollars, ratio de liquidité de 272 %. Il n’y a aucun risque de liquidité à court terme. La question est de savoir si la théorie de la transition dans le domaine public, combinée avec l’accélération du secteur des services cloud, justifie le prix actuel, une fois que les avantages économiques ponctuels auront disparu.

Je pense que la théorie à long terme reste valable. Google a réussi à passer de son modèle publicitaire basé sur les mots-clés à un modèle basé sur l’IA, sans que les revenus ne diminuent comme les critiques le prévoyaient. La croissance de 17 % dans les recherches au cours du trimestre où le mode IA a atteint 1 milliard d’utilisateurs est un indicateur important : cela montre que le nouveau modèle est additif, et non destructeur. La croissance de 82 % du chiffre d’affaires cloud, qui s’élève à 24,8 milliards de dollars, valide les investissements dans l’infrastructure, même si ceux-ci sont coûteux.

Cependant, les recommandations de dépenses en capital en augmentation et les flux de trésorerie libres réduits modifient le profil de rendement à court terme. La valeur actuelle de l’action a déjà atteint 88 % au cours de l’année écoulue, et la valorisation future reflète des hypothèses ambitieuses concernant la commercialisation de l’IA. Je considère cela comme une position de « hold » plutôt que d’achat aux niveaux actuels. L’hypothèse liée à la transition publicitaire est confirmée ; il suffit simplement du temps pour que les investissements en infrastructure se traduisent en flux de trésorerie.

Qu’est-ce qui pourrait changer ma vision ? Si la croissance des revenus liés à la recherche ralentit en dessous de 10 %, tandis que le mode IA continue d’évoluer, cela indiquerait que les nouveaux formats publicitaires ne génèrent pas les revenus prévus par les dirigeants. En revanche, si la croissance du secteur cloud reste supérieure à 60 % jusqu’en 2027, et que la performance de la recherche reste stable autour des quinze, le marché total concerné pourrait justifier une plus élevée multiplicité de valorisation, même si les investissements en CAPEX restent élevés.

La question n’est pas de savoir si Google reste la plateforme dominante en matière de recherche et d’publicité. Il s’agit plutôt de savoir si les résultats obtenus ici – avec 205 milliards de dollars de dépenses d’investissement annuelles, des flux de trésorerie libres réduits, et une hausse de 88 % du cours de l’action au cours de l’année écoulée – restent aussi intéressants que ceux des autres options possibles, où l’infrastructure de l’IA est moins avancée, mais où le multiple de valorisation est plus bas et le taux de rendement des flux de trésorerie libres est plus élevé.

Google est du bon côté de la transition dans l’architecture publicitaire. La question, c’est maintenant le moment opportun pour cela.