Le pari d’IA de 190 milliards de dollars de Google : Berkshire croit que l’argent reviendra

Le pari d’IA de 190 milliards de dollars de Google : Berkshire croit que l’argent reviendra

Les deux camps savent la même chose au sujet d’Alphabet. L’entreprise prévoit de dépenser entre 180 et 190 milliards de dollars pour l’infrastructure de l’IA cette année – presque deux fois plus que l’année dernière, et plus de six fois ce qu’elle a dépensé en 2022. Les optimistes affirment que ces dépenses permettront à Alphabet d’acquérir un avantage générationnel dans le domaine de l’informatique de l’IA et du cloud. Les pessimistes pensent que ces mêmes dépenses entraîneront une diminution des flux de trésorerie gratuits pendant plusieurs années, avec les amortissements qui réduiront les bénéfices avant que les revenus ne rattrapent la situation.

Berkshire Hathaway a simplement mis ses fonds là où réside la théorie du taureau. Au deuxième trimestre 2026, elle…17 milliards de dollars supplémentaires ont été ajoutés à sa position dans Alphabet.Ce qui fait que le montant total s’élève à environ 106 millions de actions, soit une valeur d’environ 37 milliards de dollars.sa troisième plus grande participation en actionsLe mouvement inclutUn placement privé de 10 milliards de dollars a été annoncé en juin. Cela fait partie des efforts d’Alphabet pour lever 80 milliards de dollars en capital-actions.Pour financer ce que la direction appelle « une demande de clients sans précédent en matière d’IA ».

La question n’est pas de savoir si la direction de Berkshire apprécie cette idée. La question est plutôt de savoir si les calculs liés aux flux de trésorerie sont valables aux prix actuels.

Faits partagés

À partir du 17 août 2026, les actions de Alphabet de classe A (GOOGL) se négocient à environ 344 dollars. La société a une capitalisation boursière de 4,2 billions de dollars, et une valeur d’entreprise de 4,1 billions de dollars. Cet écart reflète une position nette en liquidités d’environ 144 milliards de dollars (cash et équivalents de 55,9 milliards de dollars contre 281,5 milliards de dollars de dettes totales, avec des titres financiers négociables supplémentaires). L’action a augmenté d’environ 9,9 % depuis le début de l’année, et de 68,4 % au cours des douze derniers mois.

La croissance des revenus a été de 20,1 % par an au cours de la dernière période de douze mois. Le bénéfice net représente 60,4 %, le bénéfice opérationnel 32,7 %, et le ROIC 16,5 %. Les flux de trésorerie opérationnels pour la même période se sont élevés à 185,7 milliards de dollars. Les dépenses de capital pour cette même période ont atteint 132,4 milliards de dollars, ce qui fait que les flux de trésorerie libres sont de 53,3 milliards de dollars – soit une baisse de 20,2 % par rapport à l’année précédente. Le cours de l’action est de 17,2x en termes de P/E sur la période récente, mais de 33,5x en termes de P/E à long terme. Cela indique que les analystes anticipent une augmentation des bénéfices d’environ deux fois l’année prochaine.

La souscription privée de Berkshire a été cotée à 351,81 dollars par action de classe A et à 348,20 dollars par action de classe C en juin – ce qui est supérieur aux 344 dollars actuels. Ce qui signifie que le groupe n’a pas d’avantage coûteux aux niveaux actuels.

Tour 1 : Les revenus liés à l’IA justifieront-ils l’augmentation des investissements ?

Le meilleur cas pour Alphabet est simple : Alphabet contrôle les deux plateformes où la demande en IA est la plus forte : la recherche et le cloud. Dans le domaine de la recherche, il n’a aucun concurrent sérieux. Dans le domaine du cloud, les revenus de Google Cloud ont augmenté de 48 % au dernier trimestre, atteignant 17,7 milliards de dollars, avec un solde de 240 milliards de dollars. L’entreprise affirme que la demande dépasse l’offre disponible. Les dépenses de 180 à 190 milliards de dollars sur l’infrastructure ne sont pas des spéculations : c’est une contrainte de capacité. Plus Alphabet construit en termes de capacité informatique, plus elle peut vendre aux entreprises, et ses clients du cloud deviennent donc plus fidèles.

La concession honnête du bœuf : le flux de trésorerie libre est déjà en baisse de 20 %. De plus, les prévisions de dépenses d’investissement pour l’année 2026 sont bien supérieures au flux de trésorerie opérationnel. L’entreprise a besoin d’une croissance des revenus pour pouvoir compter sur des investissements plus faibles, sinon la trésorerie s’érode.

La réponse du ours : les capacités de stockage ont été construites en excès par le passé – des centres de données dans les années 2010 aux tours 5G dans les mêmes années – puis elles restent à moitié vides. Quatre géants de l’informatique dépensent ensemble 700 milliards de dollars cette année pour l’infrastructure IA. On estime que le coût total des investissements dans l’IA pour l’industrie atteindra 1 000 milliards de dollars en 2027. Même si Alphabet obtient sa part due, il est difficile de prouver que les retours sur chaque dollar investi sont positifs. Le marché cherche donc Google Cloud pour maintenir une croissance supérieure à 40% pendant plusieurs années, tout en accélérant la monétisation des recherches – ce qui est possible, mais pas encore prouvé à cette échelle.

La concession honnête du ours : Google Cloud est déjà rentable. Les 240 milliards de dollars en commandes en attente indiquent une véritable volonté d’investissement par les entreprises, et non simplement une demande fictive.

Gagnant du tour : Bull, par une marge très faible.Le retard dans les paiements et la rentabilité du secteur cloud constituent des signes concrets. La domination d’Alphabet dans les services de recherche et dans le domaine du cloud lui permet de générer davantage de revenus pour couvrir les coûts d’infrastructure, par rapport à toute autre entreprise spécialisée dans un seul produit. Mais le seuil de sécurité est faible – il dépend de la persistance du développement sur plusieurs années.

Tour 2 : Quel effet la dépréciation aura-t-elle sur la qualité des revenus ?

C’est l’argument le plus fort de Michael Burry. Il mérite plus d’attention que l’analogie liée aux obligations à long terme de Motorola qu’il utilise pour le soutenir. Burry souligne que les grandes entreprises technologiques – y compris Alphabet – prolongent les périodes de dépréciation des serveurs et du matériel informatique, réduisant ainsi les charges non monétaires et augmentant les bénéfices nets rapportés.Il estime que cet effet entraîne une augmentation des bénéfices d’environ 20 %..

Les mécanismes en question sont réels. Lorsqu’une entreprise prolonge la durée de vie utile d’un cluster de GPU d’une valeur de 10 milliards de dollars de cinq ans à sept ans, elle réduit les dépenses d’amortissement annuelles de près de 600 millions de dollars. Ces économies se transforment directement en revenus d’exploitation et en bénéfices nets. Dans le rapport annuel d’Alphabet, on mentionne désormais « les développements technologiques attendus » lorsqu’il s’agit de déterminer la durée de vie des actifs. Ce langage permet à la direction de gérer plus facilement les amortissements, car les cycles de développement du matériel informatique se accélèrent.

Ce que la question de l’amortissement signifie réellement pour les investisseurs : les flux de trésorerie net ne mentent pas au sujet des sommes dépensées. Les dépenses de capital s’élevant à 132,4 milliards de dollars sur la période courante ne représentent donc pas une dépense réelle en argent. Mais les bénéfices selon les normes GAAP – qui influencent le ratio P/E de 17,2 – sont influencés par les hypothèses de durée de vie choisies par la direction. Le ratio P/E anticipé de 33,5x, basé sur les estimations d’EPS, est donc le indicateur le plus pertinent. Ces estimations reflètent déjà une certaine amortissement, mais seulement la quantité que les analystes prévoient, et non la quantité qui pourrait se produire lorsque les infrastructures de 2026 entrent en service en 2027 et 2028.

Le bull affirme que la dépréciation prolongée des équipements informatiques liés à l’IA est rationnelle, et non malveillante. Ces machines sont plus polyvalentes et plus faciles à mettre à jour que les serveurs traditionnels. La prolongation de leur durée de vie correspond donc à une meilleure ingénierie, et non à des pratiques comptables déguisées. Ce qui compte, c’est le coût réel en espèces, et cela se voit dans le chiffre de 132 milliards de dollars de dépenses de développement.

Gagnant du tour : Bear.Le problème lié à la dépréciation ne rend pas Alphabet une entreprise frauduleuse. Cependant, ce facteur entraîne une estimation trompeuse du ratio des bénéfices par rapport aux actifs. Avec un ratio de 17,2 fois les bénéfices, l’action semble bon marché. Mais ce ratio est influencé par des choix comptables qui masquent un flux de trésorerie de 132 milliards de dollars. Le ratio P/E de 33,5 fois reflète donc ce que les investisseurs paient réellement pour les bénéfices futurs. Ce n’est donc pas bon marché.

Tour 3 : Que nous dit l’apport d’80 milliards de dollars en actions ?

L’apport de capitaux de 80 milliards de dollars de Alphabet : structuré en une offre privée de 10 milliards de dollars auprès de Berkshire, des offres sous supervision boursière de 30 milliards de dollars (oversubscribed, avec un prix final d’environ 35 milliards de dollars), et des actions en circulation de 40 milliards de dollars.C’est la plus grande offre d’actions de l’histoire par une entreprise technologique.La dilution vis-à-vis des actionnaires existants est importante, même si le nombre d’actions d’Alphabet est suffisant pour absorber cette dilution sans provoquer de panique.

Alphabet interprète cela comme une conviction, et non comme une désespérance. Si Alphabet ne avait pas confiance dans son modèle économique basé sur l’IA, il aurait pu financer cette initiative uniquement grâce aux flux de trésorerie. Mais au lieu de cela, il cherche à lever des fonds pour développer ses capacités plus rapidement que les flux de trésorerie le permettent, car la période qui s’offre pour exploiter la demande liée à l’IA est étroite. La commitment de 10 milliards de dollars de Berkshire, à un prix supérieur au niveau du marché actuel, signifie que le gestionnaire le plus discipliné perçoit la valeur dans ces investissements.

Le ours interprète cela comme un signal d’avertissement. Les entreprises qui ont besoin de 80 milliards de dollars en nouvelles actions pour financer leur modèle de business ont soit exagéré les retours attendus, soit sous-estimé les coûts. Le fait que l’offre ait été sous-souscriée montre une euphorie liée à l’IA, et non une discipline financière. L’implication de Berkshire coïncide également avec le premier trimestre complet de Greg Abel en tant que PDG – ce qui s’éloigne de la philosophie de “pitch” trop ambitieux de Warren Buffett.Que Burry a explicitement critiqué.Le montant en espèces a chuté de 397 milliards de dollars au premier trimestre à environ 360 milliards de dollars au deuxième trimestre. Les deux classes d’actions de Berkshire ont chuté de plus de 3 % en raison de cette nouvelle.

Gagnant du tour : Bear.L’achat de Berkshire est réel, mais c’est un seul facteur. L’ampleur des levées de fonds, la dilution du capital social, et le fait qu’il soit nécessaire de faire cela en même temps que des flux de trésorerie opérationnels de 185 milliards de dollars indiquent qu’il s’agit d’une entreprise dont les ambitions de croissance dépassent sa capacité à générer des liquidités naturellement. Ce n’est pas intrinsèquement un problème, si les rendements justifient cela. Mais cela signifie que les espoirs optimistes nécessitent du succès, et non simplement de la compétence.

Ce que le prix exige

Le cours de l’action Alphabet à 344 dollars implique plusieurs choses en même temps. Le ratio P/E de 33,5x correspond à une croissance des bénéfices qui est similaire au taux de croissance des revenus, soit environ 20 %. Cela signifie que les marges d’exploitation doivent augmenter significativement pour compenser l’augmentation des dépenses de construction. Cette expansion nécessite que les revenus liés à l’IA soient monétisés avec une marge supérieure à la marge actuelle de 32,7 %. De plus, les dépréciations sur les 180 à 190 milliards de dollars de nouveaux équipements seront intégrées dans le tableau des résultats financiers en 2027 et au-delà.

Comparer cela avec les autres entreprises… Microsoft est évaluée à un multiple de revenus historiques de 26,9. Meta est évaluée à 21,5. Amazon est évaluée à 20,8. Le multiple de revenus historiques d’Alphabet est de 17,2x – c’est donc le plus bas du groupe. Mais cela s’explique en partie par le fait que les revenus déclarés d’Alphabet sont plus protégés par les calculs comptables liés à la dépréciation, comme nous l’avons vu dans la deuxième phase de notre analyse. Sur une base prospective, Alphabet est évaluée à 33,5x, ce qui la place parmi les entreprises les plus chères au sein du groupe des concurrents. Elle est donc plus chère que toutes les autres entreprises, à l’exception de Nvidia et Broadcom.

Le prix suppose également que les 80 milliards de dollars obtenus grâce aux levées de fonds en actions permettront de mettre en place une capacité d’infrastructure suffisante pour assurer une croissance sur plusieurs années, supérieure au taux actuel de 20 %. Sinon, la dilution des actions se renforcerait. Il suppose également que la thèse de Berkshire est correcte et que l’utilisation des capitaux par Abel est rationnelle, plutôt que purement opportuniste.

Verdict

Le cas d’affaires pour Alphabet est plus solide que le cas des actions à ce prix.

Alphabet possède des atouts importants : une domination dans le domaine de la recherche, une plateforme cloud rentable et en croissance, ainsi qu’un bilan financier solide, malgré des dépenses de développement annuelles de 132 milliards de dollars. L’histoire commerciale de Alphabet est crédible.

Mais le ratio de 33,5 fois les bénéfices futurs requiert que cette histoire se déroule sans erreur. Il est nécessaire que les revenus générés par l’IA augmentent suffisamment rapidement pour justifier l’expansion des infrastructures la plus agressive de l’histoire des grandes entreprises technologiques. De plus, les marges doivent augmenter malgré l’augmentation de l’amortissement, et la dilution causée par les levées de fonds doivent être absorbée par la croissance des bénéfices. L’une de ces trois conditions doit être respectée pour que l’action soit attrayante. Les deux autres conditions étant conformes au consensus, cela fait déjà partie intégrante du prix de l’action.

La décision revient au ours.Ce n’est pas parce qu’Alphabet est une entreprise mauvaise. C’est plutôt que les valeurs actuelles de l’entreprise la rendent insuffisante : elle dépense plus que ce qu’elle peut générer en liquidités, et doit lever 80 milliards de dollars en actions pour combler le fossé. Une entreprise merveilleuse, mais avec des exigences de mise en œuvre parfaites, reste néanmoins un titre peu intéressant à acheter.

La charge de la preuve incombe au groupe Alphabet. La décision peut changer si Alphabet déclare deux trimestres consécutifs où la croissance des revenus liés à l’IA (recherche pilotée par l’IA et services en ligne) dépasse de au moins 10 points de pourcentage celle de l’investissement en capital fixe. De plus, le taux de marge de flux de trésorerie gratuit doit dépasser 20 %, ce qui correspond au niveau implicé par le prix actuel du titre. Cela indiquerait que les investissements dans l’infrastructure génèrent des retours en liquidités, plutôt que de simplement les consommer.

Le premier test surviendra avec le prochain rapport financier d’Alphabet. Si les dépenses de construction dépassent 50 milliards de dollars en un seul trimestre, et que les flux de trésorerie net continuent de diminuer, alors l’avis pessimiste se renforce, indépendamment des chiffres de revenus.