Gigante Salmon : Les volumes augmentent, mais le pont coûteux n’a pas encore été construit.

Gigante Salmon : Les volumes augmentent, mais le pont coûteux n’a pas encore été construit.

Le marché a déjà causé des dommages au Gigante Salmon. Le stock…Trading autour de 6,60 NOKCela est bien en dessous de la levée de fonds via une offre publique privée en février 2026, qui a permis de lever 360 millions de NOK. Les difficultés biologiques rencontrées dans la génération de 2025, ainsi que les modifications liées au volume et aux coûts, ont été entièrement absorbées. Cette partie de l’histoire est donc terminée.

La question que les investisseurs doivent se poser maintenant est de savoir si la production va finalement surpasser les coûts au cours des 12 prochains mois – ou si cette installation reste simplement capable de produire des poissons, mais pas d’améliorer les économies.

Les volumes sont réels.

En 2026, Q2 a eu lieu.653 tonnes de saumons HOG abattus en collision frontale ont été récoltées.Presque le double.345 tonnesDepuis la première récolte commerciale de la première année, c’est le signe le plus clair que l’installation terrestre de Rødøy en Norvège fonctionne à une échelle significative. Deux des trois bassins sont en production, et la biomasse à la fin du trimestre était de 2 500 tonnes – tout cela est de la biomasse H2025, destinée à être récoltée entre avril 2026 et février 2027.

La qualité est bien maintenue. Soixante-deux pour cent des poissons du deuxième trimestre ont reçu une qualité supérieure. Le rapport de conversion économique de l’alimentation, qui mesure le nombre de kilogrammes d’alimentation nécessaires pour produire un kilogramme de poisson, est de 1,31. Ces chiffres sont tout à fait satisfaisants pour une entreprise jeune.

Les volumes ne constituent plus le principal risque. C’est la seule chose qui fonctionne bien vraiment.

Le pont coûteux est le problème.

Les prévisions de coûts de production pour l’année entière 2026 ont été relevées à environ 81 NOK par kilogramme de HOG. Le prix de vente réalisé au deuxième trimestre s’est élevé en moyenne à 62,4 NOK par kilogramme. Cela laisse donc un déficit de fonctionnement d’environ 18,6 NOK par kilogramme.

Une partie de cette différence est structurelle, et non opérationnelle. Les dépenses financières représentent juste un peu plus de 13 NOK par kilogramme. En retirant ces coûts, le coût de production réel se situe autour de 68 NOK par kilogramme – ce qui reste encore supérieur aux prix réels, mais c’est un marge d’économie beaucoup plus étroite. La différence de 5,6 NOK par kilogramme reste donc due aux coûts opérationnels : l’alimentation des produits, les main-d’œuvre, l’énergie et les frais de fonctionnement des installations. Ces coûts ne sont pas encore suffisamment réduits pour permettre une rentabilité commerciale.

L’image de 2027 ne propose pas non plus une solution simple. En mai, Gigante Salmon a réduit son objectif de production pour l’année 2027.10 600 tonnes à 8 000–8 500 tonnesEt les prévisions de coûts EBIT ont été augmentées, passant de 58 NOK à 60–65 NOK par kg. Ces changements proviennent de la même cause principale : une mortalité plus élevée que prévu pour la génération H2025, causée par les ulcères hivernaux des poissons qui ont été stockés trop tard.Novembre 2024.

Une biomasse plus faible disponible pour la récolte signifie moins de poissons par rapport aux coûts fixes des installations. C’est un problème typique lié aux avantages opérationnels : on ne peut pas augmenter la taille de l’entreprise afin de réduire les coûts unitaires, car le nombre de poissons diminue, tandis que les coûts d’installation restent inchangés.

Les modifications apportées aux tanks compliquent les calculs.

La capacité de production a encore été affectée. Les modifications nécessaires aux réserves de stock, suite aux discussions réglementaires avec les autorités norvégiennes, ont entraîné une diminution de l’volume de production d’environ 5 %. L’entreprise évalue différentes mesures pour restaurer sa capacité de production, notamment en augmentant le niveau d’eau utilisé. Cependant, cette amélioration n’a pas encore été confirmée.

Ces modifications sont de nature défensive : elles permettent à l’entreprise de se protéger contre les sanctions réglementaires, mais elles ne contribuent pas au chiffre d’affaires. Dans une entreprise qui lutte pour atteindre le point de rentabilité, chaque point de perte de capacité aggrave les conditions économiques de l’unité.

Le prochain point de inflexion : les chaussettes à la fin de 2026

Voici ce qui est important pour les 12 prochains mois. Gigante Salmon prévoit de stocker environ 3 millions de poissons jeunes au cours du début de l’été et de l’automne 2026. Cette génération – appelons-la H2027 – représente le premier cycle de réapprovisionnement après que la société a mis en œuvre des mesures correctives concernant les régimes alimentaires, les procédures opérationnelles et le traitement des poissons, suite à la crise de mortalité survenue en 2025.

La génération H2027 sera récoltée dans environ 18 à 24 mois. Par conséquent, son impact ne sera pas visible dans les volumes de 2027. Mais c’est la première génération où les leçons apprises avec H2025 seront complètement intégrées. Si les taux de survie s’normalisent et si l’entreprise peut vraiment approvisionner en quantité suffisante les employés prévus, alors le chemin vers une expansion plus importante devient crédible.

Jusqu’à ce que cette génération se montre dans la pratique, cette thèse reste hypothétique. C’est une question de “si”. Mais c’est la seule qui compte.

La question de financement

La structure de coûts ne concerne pas seulement les aliments et les réservoirs. Il s’agit aussi de la manière dont l’entreprise est financée. En février 2026, Gigante Salmon a levé…360 millions de NOKGrâce à une offre privée et en magasin agrandie. Au deuxième trimestre, l’accès au crédit supplémentaire avec SpareBank 1 Nord-Norge a été augmenté de 140 millions de NOK à 240 millions de NOK. En outre, 60 millions de NOK ont été investis dans les dépenses de capital liées à la plateforme Rødøy au cours du trimestre.

Le fardeau de la dette est réel, et il se manifeste dans le coût financier de 13 NOK par kilogramme de saumon vendu. Une entreprise qui perd de l’argent pour chaque kilogramme de saumon vendu, tout en ayant un bilan en constante augmentation, dépense plus rapidement que le marché ne peut le supporter. La question n’est pas de savoir si l’entreprise peut survivre – elle dispose bien d’une levée de fonds – mais combien de trimestres de plus seront nécessaires avant que les activités de l’entreprise ne génèrent des flux de trésorerie positifs.

Là où le marché est ancré

La baisse des cours et les modifications dans les prévisions financières ont eu leur effet. La valeur de l’action est calculée en fonction d’une entreprise qui fait face à des difficultés. C’est juste – les fondamentaux de l’entreprise confirment cette estimation. Mais “difficultés” ne signifie pas “en ruine”. Cette différence est importante pour décider quand investir.

Ce que le marché peut ne pas prendre en compte, c’est la trajectoire des volumes eux-mêmes. Passer de 345 tonnes à 653 tonnes en un seul trimestre est quelque chose que seuls quelques projets de pêche de saumon en Europe ont réussi à faire. La plupart de ces projets sont encore en phase de construction ou de test. Gigante pêche des poissons de bonne qualité, dans des installations qui peuvent être étendues. Le problème coûteux est réel, mais il s’agit d’un problème lié à l’expansion, et non à une question de technologie.

Les multiples simples de profit n’étaient pas applicables ici, car il n’y a pas de bénéfices liés aux ventes à multiplier. Mais la logique est simple : si les coûts de production peuvent combler l’écart de 5 à 6 NOK par kg de production grâce à une augmentation du volume de production, une amélioration de la survie des produits de la prochaine génération et une reprise progressive de la capacité de production, alors l’établissement peut devenir rentable dans la période de production jusqu’en 2027. C’est le point clé. Ce n’est pas encore visible sur les chiffres, mais les mécanismes sont clairs.

Les conditions qui comptent

Ce n’est pas une histoire que l’on achète dans l’espoir. C’est une histoire que l’on suit en se basant sur trois signaux spécifiques.

• Le volume de récolte de 2027 reste à plus de 8 000 tonnes.Tout ce qui est matériellement inférieur à cela signifie que le problème de mortalité n’est pas maîtrisé.
• Les coûts de production – sans compter les dépenses financières – se situent autour de 60 NOK/kg ou moins.C’est le niveau où la rentabilité opérationnelle devient mathématiquement possible aux prix actuels.
• Les fonds provenant des ventes de smolt à la fin de 2026 se déroulent comme prévu.L’exécution de ces mesures prouve que les mesures correctives fonctionnent bien, et que la génération suivante ne subira pas le même sort que celui de H2025.

Si les trois conditions sont remplies, la situation actuelle du marché commence à sembler obsolète avant l’arrivée des chiffres. C’est là le signe d’une évolution inévitable.

Qu’est-ce qui peut le briser ?

La situation devient instable si la génération H2025 subit une mortalité supplémentaire qui fait que les volumes en 2027 descendent en dessous de 7 500 tonnes, ou si les coûts de production continuent d’augmenter au-dessus du niveau actuel de 81 NOK. Un échec de cette deuxième génération signifierait que les problèmes biologiques ne sont pas simplement des problèmes de scale-up, mais plutôt un problème structurel lié à l’environnement de la installation. Dans ce cas, le pont entre les coûts n’existe plus, et l’hypothèse est abandonnée.

Discipline plutôt que l’ego. Surveillez les coûts, surveillez les dépenses… et attendez que la génération H2027 prouve que la leçon a bien été apprise.