L’histoire de pivot du Q2 de Gevo est une manière de s’éloigner de la réalité.

La fausse narrativité autour de Gevo ne concerne pas ce que l’entreprise n’a pas réussi à faire – elle concerne plutôt ce que les investisseurs se sont persuadés qu’elle avait réussi à accomplir. L’entreprise a annoncé des revenus pour le deuxième trimestre 2026.47 millions de dollarsEt puis, il a demandé au marché de se concentrer sur ses prévisions pour le BEBIDA ajusté pour l’ensemble de l’année, qui ont été doublées.11,1 millions de dollarsLe EBITDA ajusté trimestriel, ainsi que l’ambition audacieuse de la société dans le Dakota du Nord… À mon avis, le marché est vendu comme une histoire de changement de stratégie, mais en réalité, il s’agit d’une entreprise qui ne parvient pas à faire fonctionner son projet le plus coûteux aussi bien que les prévisions initiales de la direction l’avaient suggéré.

Permettez-moi de commencer par les chiffres qui importent pour l’entreprise, puis par les chiffres qui sont vraiment importants.

Le chiffre d’affaires de Gevo pour le deuxième trimestre, après adjustment des EBITDA – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements, en retirant ce que la direction considère comme des éléments exceptionnels – s’est élevé à 11,1 millions de dollars. Les prévisions pour l’année entière ont été doublées, atteignant plus de 60 millions de dollars, contre un objectif initial de 30 millions de dollars. Le chiffre d’affaires a augmenté de 7 % par rapport à l’année précédente. À première vue, cela semble être un point de bascule. Mais il faut regarder de quoi se compose exactement le chiffre d’affaires après adjustment des EBITDA chez Gevo. Une grande partie de celui-ci provient des crédits fiscaux – en particulier les crédits liés à la production de combustibles propres, prévus par la section 45Z. Gevo espère générer plus que…70 millions de dollars dans ces crédits en 2026, contre 52 millions de dollars en 2025.Ces crédits ne sont pas encore entièrement convertis en monnaie ; ils représentent des revenus futurs que l’entreprise doit vendre ou transformer en titres financiers pour obtenir de l’argent. L’entreprise a dit aux investisseurs qu’elle s’attendait à avoir un « flux de trésorerie significatif » au second semestre 2026. Mais le moyen de générer ce flux de trésorerie consiste en la vente de crédits à des tiers, et non en la vente de carburant aux clients.

Regardons maintenant le bilan financier. À la fin du trimestre, Gevo disposait de 58 millions de dollars en liquidités et équivalents de liquidités, contre 81 millions de dollars à la fin de l’année. Le flux de trésorerie opérationnel pour le semestre était négatif de 29,4 millions de dollars. L’entreprise a reçu 16 millions de dollars supplémentaires en crédits fiscaux après la fin du trimestre ; c’est une aide, mais cela signifie également que les 58 millions de dollars représentent une estimation sous-estimée du montant de liquidités qui a été utilisé pendant le trimestre, avant ces revenus positifs. Pour donner un contexte, Gevo compte 247,2 millions d’actions en circulation, contre 242,5 millions au début de l’année – une autre dévaluation qui est déjà intégrée dans le nombre d’actions. À la prix actuelle d’environ 1,62 dollar par action, la valeur boursière s’élève à environ 400 millions de dollars. C’est une valeur généreuse pour une entreprise dont la durée de vie des liquidités est mesurée en trimestres, et non en années.

Voici ce sur quoi l’entretien concernant les résultats financiers ne veut pas que vous vous concentriez. Le montant de 176 millions de dollars correspondant aux pertes dues à des décisions erronées n’était pas simplement une perte financière. C’était plutôt une reconnaissance que le projet ATJ-60 de Gevo en Dakota du Sud – un projet coûtant plusieurs milliards de dollars visant à transformer l’éthanol obtenu à partir du maïs en carburant pour avions ayant un impact positif sur le climat – était structurellement irréalisable. L’entreprise a retiré sa demande de garantie de prêt conditionnelle auprès du Département de l’Énergie. La loi de l’État de Dakota du Sud a supprimé les conditions nécessaires pour obtenir les droits de passage nécessaires pour le transport du dioxyde de carbone. Le développeur de infrastructures liées au carbone, Summit Carbon Solutions, a modifié sa route de transport du dioxyde de carbone.Bypasser tout le Sud du DakotaCe n’était pas une simple retard dans le projet. C’était une faille simultanée au niveau réglementaire, financier et infrastructurel.

La chute de le Sud Dakota devrait être la thèse principale, et non une note de bas de page dans un diaporama. Laissez-moi expliquer pourquoi.

Toute la proposition d’investissement de Gevo – le rêve de SAF qui a permis aux investisseurs institutionnels de maintenir leurs capitaux dans cette entreprise, malgré des années de pertes – dépend de la capacité de l’entreprise à construire des raffineries à grande échelle pour la production d’alcool. La usine ATJ-60 en South Dakota devait être cette première installation de cette nature. Mais elle a disparu. Quant au remplaçant, le projet Northstar en North Dakota, il nécessite une somme estimée…600 millions en dépenses de capitalCe chiffre représente une augmentation de 100 millions de dollars par rapport aux estimations techniques précédentes. Cette augmentation est due aux conditions du sol et aux coûts logistiques situés dans le Dakota du Nord. Gevo dispose de 58 millions de dollars en liquidités. L’entreprise vise à obtenir des financements pour la deuxième moitié de 2026, grâce à une collaboration avec l’entreprise de capital-risque basée à Houston, Ara Energy. Le terme « visant » joue un rôle important dans cette stratégie.

Je suis un homme du secteur pétrole et gaz de 4e génération. Je sais ce qui se passe lorsque les coûts économiques des projets énergétiques ne correspondent pas aux prévisions. Le projet est annulé, les capitaux investis sont réduits en valeur actuelle, et l’entreprise continue sa route. Ce qui m’a surpris, c’est la manière dont le marché traite la situation de Gevo. Une entreprise qui a juste réduit ses dépenses de capital de 176 millions de dollars, qui dispose de 58 millions de dollars en liquidités contre une nécessité de capital de 600 millions de dollars, et qui continue à investir dans un projet SAF dont les coûts de conception ont été estimés à 20 % plus élevés que prévu… Ce n’est pas vraiment une histoire de retournement de situation.

Cependant, je dois reconnaître les efforts de Gevo. Les activités liées à l’éthanol et au gaz naturel renouvelable en North Dakota sont réelles. Le bénéfice net pour le deuxième trimestre a été de 43 %. La section de North Dakota a généré 22,7 millions de dollars en EBITDA ajusté. Le secteur du gaz naturel renouvelable produit à un taux de 106 % du budget prévu. Une petite usine texane spécialisée dans la production de carburants pour courses de voitures a été transformée d’un centre de coûts en centre de profit cette année. L’activité liée aux crédits carbone rapporte environ 30 millions de dollars par an. Ce sont des activités réelles. Le projet de réduction des goulots d’étranglement, déjà en cours, devrait permettre d’augmenter la capacité de production d’éthanol à 75 millions de gallons par an d’ici fin de l’année, avec une augmentation de 10-15 % à partir de 2027. Rien de tout cela n’est qu’une illusion.

Dans ce cas, la question pour les investisseurs est de savoir si un chiffre d’affaires annuel de 30 à 40 millions de dollars provenant de l’éthanol, du RNG et des crédits carbone justifie une valeur boursière de 400 millions de dollars, ainsi qu’un plan de financement nécessitant encore des centaines de millions de dollars. Le marché des crédits carbone est en croissance : la réglementation sur les combustibles propres au Canada vient de ouvrir de nouvelles opportunités, et Gevo espère que les ventes de crédits carbone commenceront à arriver au troisième trimestre. Mais les crédits carbone sont un marché lié aux réglementations, soumis aux changements réglementaires, et ils ne se développent pas de la même manière qu’un marché de combustibles physiques. On ne peut pas construire une plateforme énergétique durable en vendant des compensations carbone.

Le contexte plus large du SAF ne facilite pas non plus les choses. La production mondiale de SAF est estimée à environ 2,4 millions de tonnes en 2026, ce qui représente environ 0,8 % de la demande totale de carburant pour avions. Le marché existe, mais il est très petit. La demande américaine de SAF augmente en raison des crédits fiscaux étatiques et des normes de carburant à faible empreinte carbone. Les États où ces programmes existent consomment ensemble près de 3 milliards de gallons de carburant pour avions par an. C’est un marché réel, mais il est également dominé par des acteurs plus grands et mieux financés – Neste, World Energy et les trois grandes compagnies pétrolières qui peuvent se permettre de développer leur capacité de production de SAF, tandis que leurs activités traditionnelles financent cette construction. Gevo n’a ni bilan ni capacité de production suffisantes pour concurrencer sur le plan des coûts.

Laissez-moi être directe sur ce qui se passe ici. Les résultats de Gevo pour le deuxième trimestre sont un exemple typique d’une entreprise qui utilise des indicateurs non conformes aux normes GAAP pour construire une histoire qui s’écarte fortement de la réalité économique de l’entreprise. L’objectif de 60 millions de dollars en termes de EBITDA ajusté est impressionnant, mais cela dépend entièrement de la monétisation des crédits fiscaux, qui n’a pas encore eu lieu. Dans un trimestre où les pertes GAAP de l’entreprise étaient de 177 millions de dollars. Les ambitions du projet Northstar SAF sont réelles, mais elles nécessitent 600 millions de dollars, ce qui n’existe pas sur le bilan de l’entreprise. Il sera donc presque certain que ces fonds viendront de dettes liées au projet, et – compte tenu des tendances actuelles – aussi de participations en actions. Cela signifie donc une dilution accrue pour les actionnaires existants.

Le retrait de South Dakota devrait être interprété comme un signal d’alarme, et non comme une mesure stratégique pour éviter les problèmes. C’était un signe que le projet le plus coûteux de Gevo ne pouvait pas surmonter les obstacles réglementaires, l’abandon des partenaires infrastructurels et les conditions de financement qu’il ne pouvait pas accepter. Le fait que l’entreprise ait immédiatement tourné son attention vers un projet encore plus important en Dakota du Nord – un projet qui dépasse déjà le budget prévu – montre que l’ambition de l’entreprise n’a pas diminué, même si les contraintes financières sont devenues plus evidentes.

Je classé Gevo dans la catégorie des actions à vendre. Les opérations liées à l’éthanol et au RNG sont solides et en progression, mais elles ne justifient pas le cours de bourse actuel. Les ambitions de Gevo en matière de SAF nécessitent des fonds qui n’existent pas sur le bilan social de l’entreprise ; ces fonds seront probablement obtenus par dilution des actionnaires. La croissance du EBITDA ajusté est due aux crédits gouvernementaux, et non aux ventes de carburant. De plus, la réduction de valeur de l’action de South Dakota n’était pas une mesure nette et précise – c’était plutôt le symptôme d’une entreprise qui a toujours promis des choses trop belles en termes d’économies d’investissement depuis son introduction en bourse. Pour les investisseurs qui peuvent supporter la volatilité à court terme et qui sont prêts à spéculer sur la réussite ou non des financements d’Ara Energy, il y a un résultat définitif dans cette action. Mais en tant qu’investissement structurel, les chiffres ne suffisent pas pour justifier cette action.