General Mills : Le taux de rendement de 6 % cache un système de flux de trésorerie défaillant.

General Mills : Le taux de rendement de 6 % cache un système de flux de trésorerie défectueux.

Note : Retenu

Les actions de General Mills ont chuté fortement.21 % au cours des 12 derniers moisLe cours de l’action se situe à 39,40 $, soit environ à mi-chemin entre son plus haut niveau de 52 semaines, soit 51,33 $, et son plus bas niveau, soit 31,75 $. L’action offre actuellement un rendement des dividendes supérieur à 6 %, un P/E inférieur à 10, et un ratio prix/ventes proche de 1,1x. À première vue, on pourrait penser qu’il s’agit d’une entreprise de produits de consommation qui mérite d’être investie. Le problème est que la valeur actuelle de l’entreprise ne correspond pas encore au niveau de détérioration du secteur dans lequel elle opère. Ce n’est donc pas un bon moment pour acheter cette action. Il convient de rester sur le marché jusqu’à ce que les flux de trésorerie et la demande indiquent autre chose.

Ce que le dernier trimestre a réellement montré

General Mills a publié ses résultats pour le quatrième trimestre de l’année fiscale 2026 le 1er juillet. Ces résultats ont dépassé les attentes des analystes, tant en termes de chiffre d’affaires que de bénéfices. L’entreprise a enregistré un EPS ajusté…$0,95 contre $0,80Et les revenus trimestriels de 4,61 milliards de dollars étaient légèrement supérieurs aux 4,59 milliards de dollars estimés par les analystes. L’action a augmenté de plus de…8 % sur la sortie.

Le rythme semblait impressionnant, mais il survint à la fin d’une année fiscale durant laquelle les ventes nettes ont diminué.5 % et le EPS ajusté a chuté de 16 %à 3,55 $. L’entreprise a également indiqué un EPS en baisse.Négatif de 0,18 sur la base GAAPCela signifie que le résultat net pour l’année entière était négatif avant de prendre en compte les éléments uniques. Les performances du quatrième trimestre ne ont pas réussi à corriger la tendance annuelle ; elles ont simplement rendu le dernier trimestre moins mauvais par rapport aux trois premiers trimestres.

Plus important encore, les orientations de la direction pour l’exercice 2027 indiquent une direction erronée. Les ventes nettes organiques devraient diminuer de 1,5 %, ou au maximum augmenter de 0,5 %. Le bénéfice d’exploitation ajusté devrait…Chute de 8 % à 13 %L’entreprise a indiqué que son EPS annuel se situerait entre 3,00 et 3,20 dollars pour l’exercice 2027, ce qui est inférieur aux 3,55 dollars qu’elle avait justement atteints. Les résultats financiers ne sont pas stables : ils continuent de diminuer.

Le problème de la demande est structurel, et non cyclique.

Le problème fondamental est que les produits de General Mills perdent leur place dans les cuisines des ménages. Les volumes vendus par ces produits diminuent, les consommateurs achètent davantage en période de promotion, et les marques de marque privée s’emparent d’une part de marché auprès des ménages à faible revenu qui ne peuvent plus supporter les prix quotidiens. Le PDG Jeffrey Harmening a dit aux investisseurs que…“La valeur est une expectation fondamentale qui restera toujours.”C’est en fait une expression utilisée en gestion pour désigner la pression de prix permanente.

Le secteur des céréales, qui représente le deuxième source de revenus pour General Mills, est confronté à des obstacles structurels dus au passage vers des produits de petit-déjeuner à base de protéines. L’entreprise répond en proposant des céréales riches en protéines et en fibres, ainsi que des innovations nouvelles. On s’attend à ce que ces nouveaux produits représentent environ 25 % des ventes nettes pour l’année fiscale 2026. C’est une démarche crédible, mais l’innovation prend des années pour permettre une transformation significative sur une base de revenus de 18 milliards de dollars.

Pendant ce temps, le contexte pour les consommateurs ne s’améliore pas. La direction anticipe que la croissance de cette catégorie restera inférieure à son taux historique à long terme jusqu’à la fin de l’exercice 2027. Ce n’est pas un problème de courte durée. C’est un problème de deux ans, sans aucune date claire où la situation pourrait changer.

Le déclin des flux de trésorerie

La partie la plus préoccupante de la situation actuelle n’est pas les revenus, mais le flux de trésorerie libre. General Mills a généré 1,63 milliard de dollars de flux de trésorerie libre pour l’exercice 2026, soit une baisse de près de 29 % par rapport à l’année précédente, et moins de la moitié de ce chiffre.3,22 milliards de dollars à un point culminant, la société a produit en 2020.Le chiffre pour les douze mois suivants est de 1,63 milliard de dollars, soit une baisse de 24 % par rapport à l’année précédente.

Cela est important, car les dividendes nécessitent environ…1,3 milliard de dollars par an pour le maintienUn produit de 1,3 milliard de dollars, par rapport à un flux de trésorerie libre de 1,63 milliard de dollars, laisse donc une marge de sécurité de environ 300 millions de dollars. Cela suffit pour couvrir les dépenses pour l’instant, mais cela élimine toute marge de sécurité. Si les volumes continuent de diminuer, si les promotions doivent être renforcées, ou si les coûts d’approvisionnement augmentent, cette marge de sécurité disparaît.

Ce qui complique encore les choses, c’est le bilan financier de l’entreprise. General Mills a une dette totale de 22,6 milliards de dollars, mais seulement 454 millions de dollars en liquidités. La dette nette atteint 13,1 milliards de dollars, et le rapport dette/equité est de 183 %. Le rendement sur le capital investi de l’entreprise est tombé à 2,1 % au dernier trimestre. Le rendement sur l’équité est également négatif, à -1,1 %. Une entreprise qui génère 1,6 milliard de dollars de flux de trésorerie gratuits, qui verse 1,3 milliard de dollars en dividendes, et qui a une dette de 22,6 milliards de dollars ne dispose pas de beaucoup de flexibilité.

Bete de économie de coûts

La réponse de la direction face à la pénurie de flux de trésorerie est uneProgramme de réduction des coûts de 3 milliards d’unités de valeur, destiné à être mis en œuvre pour l’exercice financier 2030.Cette initiative, appelée « Holistic Margin Management », vise à générer 2 milliards de dollars grâce aux améliorations de la productivité, et 1 milliard de dollars grâce à la réorganisation de la chaîne d’approvisionnement et à la simplification des processus. L’entreprise espère récupérer 750 millions de dollars – soit un quart du total – seulement en 2027.

C’est une situation agressive. Pour que 25 % d’un programme de économies sur quatre ans soit réalisé dès la première année, il est nécessaire que les résultats soient significatifs et que l’exécution soit parfaite. L’entreprise a déjà fait de grandes promesses en matière d’efficacité par le passé.Stratégie « Accelerate » lancée en 2021Avec des promesses ambitieuses de croissance et de bénéfices ; cinq ans plus tard, les ventes organiques diminuent, et l’entreprise commence à se remettre en place avec un nouveau programme de économies.

Le programme de coûts comporte également le risque de devenir la seule chose qui maintient les bénéfices stables. Si 750 millions de dollars de économies sont nécessaires en 2027, uniquement pour éviter une diminution des bénéfices d’exploitation supérieure à 8 % à 13 %, alors ces économies ne servent qu’à préserver la situation actuelle, et non à financer des investissements supplémentaires. Elles ne permettent donc pas de compenser les pertes de volume, mais plutôt de limiter les pertes.

La valeur semble basse, mais c’est pour une raison.

Avec un P/E de 9,2x et un ratio cours/ventes de 1,1x, General Mills se situe en dessous de la plupart de ses concurrents dans le secteur des produits de première nécessité pour les consommateurs. Le multiple EV/EBITDA de 23,7x semble excessif, car les bénéfices ont été affectés par les coûts liés à la restructuration et les pertes conformes aux normes GAAP, ce qui distord la vision des douze derniers mois. Sur une base future, ces multiples restent vraiment en dessous de la valeur unique.

Le taux de rendement des dividendes de 6,2 % est également un chiffre important. Pour se faire une idée, le S&P 500 offre un taux d’intérêt d’environ 1,3 %, et les obligations du Trésor à 10 ans se situent entre 3 % et 4 %. Un taux de rendement de 6 % pour une entreprise alimentaire avec une histoire de dividendes depuis un siècle représente donc un revenu attrayant pour les investisseurs patience.

Mais le rendement n’est attrayant que si les dividendes sont stables, et si la marge de sécurité diminue considérablement. Avec une couverture du flux de trésorerie libre autour de 1,25x, et en tenant compte d’une baisse de 8% à 13% du bénéfice d’exploitation au cours de l’exercice 2027, l’entreprise a besoin que le programme d’économies de coûts fonctionne exactement comme prévu, afin que les dividendes restent stables. Ce n’est pas une situation que je considérerais comme favorable pour un acheteur.

Par rapport à J.M. Smucker, dont le ratio EV/EBITDA est de 55,2 et qui offre un rendement de 3,6 %, General Mills est bien moins cher. Le avantage concurrentiel de Smucker s’explique par sa réputation plus solide dans le domaine des aliments pour animaux domestiques, ainsi que par son moindre exposition aux catégories de produits céréaliers et de snacks en difficulté. L’écart entre les deux ratios montre bien ce qui se passe sur le marché : le marché prend en compte les faiblesses structurelles de General Mills, mais ces faiblesses ne sont pas encore manifestées au niveau le plus bas.

Qu’est-ce qui changerait le appel ?

Il y a deux scénarios qui pourraient faire que General Mills devienne une bonne affaire à acheter.

Le premier est un réajustement de la valorisation. Si les actions tombent vers la fourchette de 31 à 32 dollars – près de leur plus bas niveau de 52 semaines, soit 31,75 dollars – le taux d’intérêt dépasserait 7,5 %, et le ratio P/E se trouverait inférieur à 8x. À ce stade, même une situation sans changement dans les résultats financiers offrirait suffisamment de revenus pour justifier la détention des actions. De plus, l’écart de risque lié au programme de réduction des coûts serait moins important.

La deuxième indication est que la baisse de la demande se stabilise. Un premier trimestre de l’exercice 2027 où les revenus organiques restent stables ou légèrement positifs, combiné à un flux de trésorerie libre qui ne diminue pas davantage, indiquerait que le pire est passé pour l’entreprise. Le prochain rapport financier, attendu le 23 septembre, sera le premier véritable test des conditions pour l’exercice 2027.

Les risques

Le risque évident est celui que dénote la calculation des dividendes. Si les flux de trésorerie libres descendent en dessous de 1,3 milliard de dollars – ce qui se produira si le niveau actuel diminue de 20 % – le rapport de distribution des dividendes dépasse 100 %, et les dividendes deviennent insoutenables. À ce point, une réduction des dividendes n’est pas une question de « si », mais de « quand ».

Un autre risque est que le programme d’économies de coûts entraîne des troubles organisationnels, des conflits avec les fournisseurs ou des compromis en termes de qualité des produits, ce qui accélère la perte de volume de ventes. L’entreprise a déjà vendu son activité de yaourt aux États-Unis et a accepté…Sortir du Brésil pour 800 millions de reaisLa simplification du portefeuille est réelle, mais cela signifie également moins de marques qui peuvent générer des revenus.

Un troisième risque est plus subtil : l’action pourrait augmenter en raison de la bonne performance financière et des annonces concernant les économies de coûts, comme cela s’est passé en juillet. Cela attirerait des acheteurs qui sont attirés par le rendement, mais qui ne voient pas les détériorations des fondamentaux. Ce serait donc une pièce de valeur qui prête à confusion, et non un point de basculement.

Points clés pour les investisseurs

General Mills n’est pas une entreprise mauvaise. Elle possède des marques emblématiques, a une longue histoire de distribution de dividendes, et procède activement à des restructurations. Le problème, c’est le moment exact où cela se produit. L’entreprise se trouve dans un cycle de baisse des résultats, les ressources en liquidités sont limitées, le montant de la dette est élevé, et les prévisions de la direction indiquent une année supplémentaire avec des bénéfices plus faibles. Un taux d’intérêt de 6 % semble généreux, mais c’est justement pour cette raison que c’est généreux.

Je ne voudrais pas acheter ici. La valeur de l’action a été réinitialisée, mais l’entreprise n’a pas trouvé de niveau bas pour sa valeur. Il convient de garder les positions actuelles et d’attendre le rapport financier du 23 septembre pour savoir si la demande se stabilise et si le flux de trésorerie est suffisant. Si l’action descend dans la fourchette des 30 $, le rendement deviendra suffisamment intéressant pour envisager une entrée en bourse. Jusqu’à then, le risque/rendement ne justifie pas l’entrée en bourse.