Pourquoi les actions de Gamma sont vendues à un prix supérieur au prix d’acquisition convenu

La chose la plus utile à lire sur Gamma Communications cette semaine n’est pas un titre de journal. C’est un formulaire de deux pages, déposé chaque matin, avec le titre indiqué : “Formulaire 8.5 (EPT/RI)”. La version datée du 28 août, déposée par Investec – le courtier partenaire de Gamma – montre que l’entreprise…Acheté 115,628 actions de Gamma et vendu 115,628 actions de Gamma.Tous ont été vendus à des prix compris entre 1 151 et 1 160 pence.

On a acheté exactement ce qu’on vendait, en quantités égales, à des prix supérieurs au prix convenu pour l’acquisition. C’est étrange. Et une fois que l’on comprend ce qui se passe vraiment, cela vous indique presque tout sur la situation actuelle.

L’offre, et le fossé

Le 1er septembre, Gamma a accepté d’être reprise par Epiris, une société de capital-risque londonienne, via un instrument financier nouvellement créé, Bradbury Bidco. Les actionnaires recevraient…1.120 pence en espècesPour chaque action, cela représente environ 1 015 millions de livres sterling pour les actions propres, ou 1 079 millions de livres sterling si l’on tient compte du passif. Cela représente un prix supérieur d’environ 53 % par rapport au prix de clôture de Gamma le 7 avril, jour précédant le début de la période d’offre. Le conseil d’administration a recommandé cette transaction unaniment. Les dirigeants qui détiennent environ 0,13 % des actions ont signé des engagements irrévocables de voter en faveur de cette transaction. Cette transaction est réalisée selon une procédure autorisée par le tribunal, et son achèvement est prévu pour le premier semestre de 2027.

Maintenant, le problème : l’offre est de 1 120 pence, mais les actions sont cotées au-dessus de cette valeur – environ 1 180 pence le 7 septembre. Ce ne devrait pas se produire dans un deal clair et réglé. Dans une acquisition en espèces, les actions sont cotées légèrement en dessous du prix d’offre, car il faut attendre des mois pour recevoir son argent, et on espère que les régulateurs approuveront l’opération.

Ce n’est pas une affaire conclue. C’est encore une étape dans une vente aux enchères. Le 7 septembre, le Sunday Times a rapporté que la société de capital-risque néerlandaise…Waterland prépare sa propre offre.Le cours des actions de Gamma est passé à 1 180 pence, soit un prix supérieur à la valeur de 1,08 milliard de livres sterling de Epiris. L’entreprise a également suspendu son programme de rachat d’actions et ses dividendes afin de maintenir une situation stable pendant que les candidats cherchent à acquérir les actions de l’entreprise.

Donc, le point essentiel est le suivant : le prix offert dans l’annonce n’est pas le montant que vous recevrez, et il ne constitue pas une limite pour le prix du titre. Le prix de marché est supérieur à 1 120 pence, car les investisseurs pensent tous qu’un prix plus élevé sera proposé. La taille de cette différence indique approximativement combien le prix final sera plus élevé, en tenant compte du risque que tout cela se termine par un échec.

Pourquoi la forme ennuyeuse est le document intéressant

Revenons maintenant au sujet de la forme des règles. Pendant la période d’offre d’acquisition, le Code d’acquisition du Royaume-Uni exige que chaque “principal trader exempt” – c’est-à-dire les banques ou courtiers qui agissent en tant que marchésurs pour les actions – divulgue publiquement toutes ses transactions quotidiennes concernant l’action cible. La raison est liée à un problème de conflit d’intérêts : un courtier qui conseille l’action cible, ou qui finance un acheteur, se trouve également impliqué dans les transactions sur les actions, et il connaît donc tous les détails. La règle la plus simple est aussi la plus efficace : si vous participez au marché des actions, il faut publier tout ce que vous avez fait, chaque jour.

C’est ce qui permet à un marché dans Gamma de rester ouvert et liquide pendant cette période de conflit. Un détenteur de titres en tant que vendeur peut toujours vendre ses actions, et tout le monde peut voir si un courtier déverse discrètement des actions ou les accumule en se basant sur des informations dont il ne devrait pas traiter. La transparence est donc essentielle pour que la prise de contrôle contestée puisse se dérouler publiquement, plutôt que en secret.

L’équilibre parfait entre les achats et les ventes mentionné dans les documents d’Investec du 28 août – 115,628 unités dans chaque sens – est le signe d’un véritable marché-maker, et non d’une personne qui se contente de détenir des positions. Il ne s’agit pas d’Investec qui espère que l’action va augmenter de prix ; c’est plutôt une banque qui achète auprès d’un client et vend à un autre, en profitant d’une marge de profit, sans vouloir prendre le risque pendant la nuit. Cela peut sembler insignifiant, mais c’est la confirmation silencieuse du marché que les actions de Gamma sont toujours cotées normalement, avec une liquidité réelle, au milieu d’une guerre de prises de contrôle.

Ce que cette différence vous indique, et le risque qui y est impliqué.

Pour un investisseur ordinaire, la leçon pratique est simple : il vaut mieux ne pas chercher à acquérir une entreprise en cours de consolidation. Achetez Gamma au prix de 1 180 pence aujourd’hui ; alors les rivalités d’offres s’arrêtent, et l’offre de 1 120 pence vous rapporte donc 1 120 pence – soit une perte d’environ 5 %. Le prix supérieur que vous aviez anticipé ne se manifeste que si quelqu’un propose réellement ce prix.

Il y a également une horloge. La réalisation du projet ne sera possible qu’à partir du premier semestre 2027 – il reste donc plusieurs mois à attendre. Entre-temps, le projet nécessite l’approbation de au moins 75 % des actionnaires votants, ainsi que l’autorisation de la Commission antitrust en Allemagne et en Autriche, et les autorisations pour les investissements étrangers dans cinq pays, dont le Royaume-Uni. Chacun de ces étapes représente une opportunité pour que le prix puisse varier, ou pour que le projet échoue. Si cela se produit, vous resterez avec Gamma en tant que entreprise indépendante.

Sur ce point, la situation est plutôt favorable. Gamma est l’un des plus grands fournisseurs de services de communication professionnelle en Europe – il s’agit de services de téléphonie en nuage, de services de transmission de données SIP, etc. Ses chiffres sont donc satisfaisants.330,0 millions de livres sterling de revenus au premier semestre 2026, soit une augmentation de 4 %.Avec un bénéfice brut de 178,1 millions de livres sterling et des flux de trésorerie solides. Ares fournit le financement en dettes pour les acheteurs. Le prix supplémentaire de 53 % correspond à ce que un investisseur privé a jugé valoir les contrats récurrents et les flux de trésorerie, une fois qu’il n’a plus besoin de partager ces avantages avec la volatilité du marché public.

En bref, la machine est en réalité une vente aux enchères par virement bancaire qui se présente comme une transaction conclue. L’offre acceptée représente un seuil pour cette étape de la vente, mais pas une limite sur ce que peut payer un concurrent déterminé. Les documents de divulgation permettent de voir en temps réel comment les courtiers gèrent les transactions. La vraie question pour ceux qui souhaitent acheter au-dessus de l’offre est de savoir si l’offre supérieure promise arrivera vraiment avant la fin de l’année 2027. C’est très possible. C’est là le motif pour lequel l’action est cotée à 1 180 pence. Mais un “peut-être” inscrit dans le prix de l’action n’est pas identique au montant en espèces sur votre compte. La différence, c’est exactement les 5 % que vous risquez.