GameStop : Les magasins qui diminuent en taille, les profits collectibles, et la question que le bilan financier cache

GameStop a annoncé lundi qu’elle s’attend à des ventes en deuxième trimestre.Entre 780 millions et 800 millions de dollars– Une baisse de 20 % par rapport à l’année précédente. L’entreprise attribue cette diminution aux fermetures planifiées de magasins et à son retrait du marché français. Le même jour, l’entreprise a indiqué que son bénéfice net devrait presque doubler.Entre 290 millions et 310 millions de dollars, contre 168,6 millions de dollars.au trimestre d’hier.

Les deux chiffres sont corrects. Ensemble, ils vous disent très peu de chose sur ce que vous achetez.

L’augmentation des profits est due à un seul élément clé :Environ 238 millions de dollars de bénéfices provenant de produits dérivés liés aux actions eBay.Cela est partiellement compensé par des pertes d’environ 75 millions de dollars liées aux actifs numériques. En retirant ces pertes, l’entreprise opérationnelle reste une société qui a fermé plus de 1 060 magasins au cours des deux dernières années financières. Le marché physique des jeux vidéo stagne, atteignant un niveau historiquement bas sur 30 ans. L’entreprise compte sur les cartes de collection et les objets collectifs pour maintenir son activité, après avoir perdu son rôle de chaîne de distribution de jeux vidéo.

La question n’est pas de savoir si GameStop est en déclin. C’est plutôt si ce déclin a été pris en compte, si les actifs collectifs peuvent se développer suffisamment rapidement, et si les actions à 17,87 dollars – soit 28 % de baisse au cours des quatre derniers mois, et 20 % au cours de l’année écoulée – reflètent l’entreprise qui existe encore, ou celle qui existait autrefois.

Le chiffre des ventes n’est pas le problème. C’est le nombre de magasins qui compte.

Les prévisions de 780 à 800 millions de dollars ne sont pas une mauvaise nouvelle. En 2024, GameStop a fermé plus de 590 magasins, et en 2025, plus de 470 magasins. La présence mondiale de l’entreprise a diminué, passant de 3 203 magasins en février 2025 à environ 2 206 magasins en janvier 2026. L’entreprise a complètement quitté le Canada, et elle met fin aux activités en Autriche, Irlande, Suisse, Allemagne et maintenant en France.

Moins de magasins signifie moins de ventes. Cela signifie également des loyers plus bas, des coûts de personnel plus faibles et des dépenses opérationnelles moindres. Il ne s’agit pas d’une entreprise en difficulté qui ferme ses magasins pour survivre – c’est plutôt une entreprise disposant de 7,4 milliards de dollars en liquidités et de 5,1 milliards de dollars en dettes totales (une situation de liquidités nette de 4,2 milliards de dollars), qui doit réduire son activité immobilière non rentable. La question est de savoir si les économies de coûts sont suffisantes pour compenser les pertes de revenus, et si les magasins restants peuvent générer suffisamment de trafic avec une variété de produits différente.

Sur ce point, les données d’exploitation pour le premier trimestre de la période budgétaire 2026 (terminée le 2 mai) constituent les meilleures preuves disponibles. Les revenus de cette période ont atteint 835,3 millions de dollars, soit une augmentation de 14 % par rapport à l’année précédente. Les revenus d’exploitation ont atteint 143,3 millions de dollars, contre une perte d’exploitation de 10,8 millions de dollars l’année précédente. Le taux de marge brute est passé à 40,7 %, contre 34,5 % l’année dernière. Les dépenses de vente, générales et administratives ont diminué de 11,6 %, atteignant 201,6 millions de dollars.

Cette trimestre a également montré pour la première fois la nouvelle structure de revenus : les produits collectifs – cartes de commerce, vêtements, jouets, produits liés à la culture populaire et services de classement des cartes – ont généré 348,9 millions de dollars, soit 42 % des revenus totaux. Cela représente une augmentation de 65 % par rapport à l’année précédente. Les produits matériels, qui constituaient le cœur de l’activité de l’entreprise, ont rapporté 333,7 millions de dollars, soit une baisse de 3,4 %. Quant aux logiciels, qui mesurent les ventes physiques de jeux, ils ont chuté de 13 % pour atteindre 152,7 millions de dollars.

Les objets collectables ont surpassé le matériel physique. Pour une entreprise dont le nom vient de la vente de jeux, ce n’est pas rien… C’est un changement de régime complet.

Le état des revenus est un reflet des offres sur eBay, et non l’entreprise elle-même.

C’est ce qui rend le titre concernant les bénéfices trompeur. En mai, le PDG de GameStop, Ryan Cohen, a présenté une offre de rachat non demandée pour eBay d’une valeur de 55,5 milliards de dollars. Cette offre a été rejetée. Par la suite, GameStop a renforcé sa position en utilisant à la fois des actions eBay directes (environ 4,3 millions d’actions) et des contrats à terme permettant d’obtenir une exposition économique sur environ 39 millions d’actions eBay supplémentaires.

Lorsque le cours de l’action eBay a augmenté, ces produits dérivés ont également pris de valeur. Au premier trimestre, ils ont généré des gains non réalisés d’environ 268,4 millions de dollars – soit 69 % des 389,6 millions de dollars de bénéfices nets enregistrés pendant cette période. Dans les résultats préliminaires du deuxième trimestre publiés lundi, les gains liés à eBay se sont élevés à 238 millions de dollars. Parallèlement, les actifs numériques de GameStop – principalement une position de 4 710 bitcoins acquises grâce aux 3,75 milliards de dollars provenant de notes convertibles sans intérêts – ont entraîné une perte d’environ 75 millions de dollars.

Il s’agit de variations non liées à des activités opérationnelles ou récurrentes. Elles ne se produisent pas tous les trimestres, et elles peuvent varier dans les deux sens. Au premier trimestre, le bénéfice net ajusté – qui exclut les gains liés à eBay, la volatilité des actifs numériques et autres éléments exceptionnels – était de 179,3 millions de dollars. C’est le chiffre qui reflète les magasins réels, les produits réels et les clients réels.

L’action est cotée à 17,87 $. Le ratio P/E sur les douze derniers mois est de 10,5, en tenant compte des bénéfices nets des douze derniers mois, y compris les gains liés aux instruments financiers. Le ratio P/E à long terme est de 44,7 ; cela reflète des estimations qui ne prennent pas en compte le fait que ces gains pourraient ne pas persister. Le multiple choisi influence donc toute notre opinion concernant si cette action est bon marché ou chère. Le ratio P/E sur les douze derniers mois est trompeur, car il inclut un effet positif de 500 millions de dollars qui pourrait ne pas exister au prochain trimestre. Le ratio P/E à long terme pourrait être trop sévère si l’on ne prend pas en compte les économies réalisées grâce à la fermeture des magasins.

Le pivot des objets collectibles dispose de preuves – et d’un plafond strict.

Ryan Cohen, qui a fait de Chewy une entreprise valant 10 milliards de dollars avant de rejoindre GameStop, a été clair sur la direction à suivre. Il a dit aux investisseurs que les ventes de objets collectifs représentaient maintenant près d’un tiers des revenus annuels, contre environ 10 % auparavant. Il a également affirmé que les ventes de jeux vidéo physiques étaient « complètement irremples » pour l’avenir de l’entreprise. Il a raison : le marché des jeux vidéo physique en États-Unis est en déclin. Les dépenses liées aux jeux vidéo physiques aux États-Unis ont chuté à 1,5 milliard de dollars en 2025, ce qui représente un niveau historiquement bas. Sony a annoncé en juillet qu’elle cesserait de produire de nouveaux disques PlayStation d’ici janvier 2028, ce qui mettra fin à l’approvisionnement en nouveaux produits destinés aux ventes – l’un des facteurs clés qui contribuent aux bénéfices de GameStop.

Les données concernant les objets collectifs confirment cette thèse. Les cartes de trading sont une catégorie à haut taux de profit, où les achats répétés sont possibles. Elles bénéficient également d’une vérification de l’authenticité en magasin – quelque chose que les chaînes de vente en ligne comme Amazon ou eBay ne peuvent pas offrir. L’entreprise eBay elle-même a constaté une croissance rapide dans le marché des cartes de trading : plus de 2,6 milliards de dollars ont été dépensés pour ces cartes en 2025. C’est peut-être pour cette raison que Cohen souhaite établir une relation avec eBay.

Mais il y a des limites. Les objets collectifs sont cycliques et dépendants des tendances du marché. Le document d’analyse financière de GameStop pour l’année 2026 souligne clairement ces risques, en soulignant la dépendance à la popularité des cartes de jeu et à la capacité à anticiper les tendances de la culture populaire. L’entreprise reconnaît également sa forte dépendance durant la saison des ventes de Noël. Si 42 % des revenus proviennent d’une catégorie liée aux saisons sportives, aux sorties de cartes et aux dépenses discrétionnaires, une décroissance dans l’un de ces domaines affectera une plus grande partie des revenus que deux ans avant.

Et les fermetures de magasins qui permettent d’économiser des coûts réduisent également la présence physique des magasins, ce qui est essentiel pour que les objets collectifs puissent bénéficier de leur avantage : l’authentification en personne et la possibilité de consulter les produits directement sur place. Les environ 2 200 magasins restants doivent donc assumer une charge financière plus élevée par magasin.

Le bilan modifie les calculs de risque.

C’est là que l’histoire devient plus difficile à ignorer. GameStop possède 7,4 milliards de dollars en liquidités et équivalents de liquidités, contre 5,1 milliards de dollars en dettes totales. Ainsi, le solde net en liquidités est de 4,2 milliards de dollars. Le flux de trésorerie net sur les douze derniers mois était de 240,6 millions de dollars. Les prévisions de l’entreprise indiquent qu’elle espère un EBITDA ajusté supérieur à 600 millions de dollars pour l’exercice 2026, contre 345,4 millions de dollars pour l’exercice 2025.

Le conseil d’administration a approuvé en juin un programme de rachat de actions pour une somme de 2 milliards de dollars, valable jusqu’en 2029. L’entreprise a également émis des notes convertibles sans intérêts d’une valeur de 3,75 milliards de dollars : 1,5 milliard de dollars à remboursement en 2030 et 2,25 milliards de dollars à remboursement en 2032. Les fonds obtenus ont été utilisés pour acheter des bitcoins, suivant le modèle des entreprises comme Strategy. Le 3 août, l’entreprise a annoncé qu’elle échangera 1,4 milliard de dollars de ces notes convertibles contre des actions ordinaires. Cette mesure a réduit la dette, mais a également dilué les actionnaires. Cela a entraîné une baisse de 12 % en une seule journée, faisant perdre à GameStop tous ses gains de 2026.

Le bilan est suffisamment solide pour faire face à une période de faible performance dans le secteur des actifs financiers ou à d’autres périodes de pertes liées aux instruments dérivés. Cependant, il n’est pas suffisamment solide pour ignorer les effets de la dilution. De plus, les notes convertibles qui financent la stratégie concernant les bitcoins ont une date d’échéance en 2030 et 2032, ce qui nécessitera des liquidations en espèces ou en actions.

À quelle valeur est évalué le titre ?

GameStop a clôturé la semaine dernière à 17,87 dollars, avec une capitalisation boursière de 8 milliards de dollars et une valeur d’entreprise de 3,8 milliards de dollars, après déduction du cash en réserve. L’action a chuté de 28 % au cours des quatre derniers mois. Cette baisse est due à l’incertitude liée aux offres d’achat sur eBay, aux pertes liées aux bitcoins, à la dilution des dettes convertibles, ainsi qu’à la réalisation que le marché des jeux physiques ne va pas se remettre.

À ces niveaux, l’action n’est pas évaluée en fonction de l’entreprise qui l’a possédée – il s’agit d’un détaillant de jeux vidéo qui profite de la tendance des actions liées aux memes. Elle n’est pas non plus évaluée en fonction de la situation optimiste où l’accord avec eBay est conclu et où les produits collectifs connaissent une croissance à deux chiffres dans 2 200 magasins optimisés. L’action est donc évaluée à un niveau intermédiaire. La question est de savoir dans quelle direction elle se dirigera au cours des prochaines trimestres.

Le rapport financier du 8 septembre nous donnera une première vue d’ensemble du deuxième trimestre et de la composition des produits collectifs après les fermetures supplémentaires de magasins. Les deux à quatre prochains trimestres permettront de déterminer si les produits collectifs peuvent continuer à jouer un rôle important dans les revenus, si l’étendue plus réduite des magasins permet d’augmenter les ventes par magasin, et si les activités liées à eBay restent un risque inéluctable ou s’ils se transforment en quelque chose de plus durable – une collaboration, une refusée offre, ou une acquisition effective.

Le cas critique est structurel : le commerce de détail lié aux médias de divertissement connaît une baisse continue. Les produits collectifs constituent un marché plus petit et plus volatil. L’entreprise dépend d’un seul dirigeant qui a une histoire marquée par des décisions stratégiques agressives, ce qui a eu des résultats tant positifs que négatifs. Le cas positif, quant à lui, est opérationnel : les magasins non rentables disparaissent progressivement. Le secteur des produits collectifs offre des marges et une croissance réelles. Le bilan financier permet de financer la restructuration et de restituer des capitaux. De plus, le marché considère cette entreprise comme une chaîne de vente de jeux vidéo en déclin, plutôt que comme une plateforme de commerce de détail réorganisée.

Aucune des deux parties n’exige encore que l’autre cède quelque chose. Les preuves disponibles montrent qu’une entreprise démantèle activement une activité et crée une autre, avec un bilan suffisant pour permettre cette transition. La fermeture des magasins affecte le chiffre d’affaires global – et c’est exactement ce qu’elles devraient faire. La question est de savoir si elles le font suffisamment rapidement et si elles laissent suffisamment de choses derrière elles. Le rapport de septembre va commencer à répondre à cette question.