Full Truck Alliance : La baisse des revenus qui a entraîné la vente de ses actifs ne s’est pas manifestée au niveau des données.

Full Truck Alliance : La baisse des revenus qui a entraîné la vente des actions n’est pas visible dans les données.

Full Truck Alliance (NYSE: YMM) a publié ses résultats du deuxième trimestre avant l’ouverture de la bourse mercredi. Les chiffres affichés sont en contradiction avec les attentes du marché. Le chiffre total des revenus nets s’est élevé à…3,38 milliards de RMBEnviron 470 millions de dollars aux taux de change actuels, soit une hausse de 4,4 % par rapport à l’année précédente. Cela dépasse largement la fourchette de 3,07 milliards de RMB à 3,17 milliards de RMB que l’entreprise elle-même avait fixée en mai. C’est important, car les prévisions sur les actions de cette entreprise étaient basées sur l’hypothèse contraire : que la plus grande plateforme numérique de transport de marchandises en Chine deviendrait une entreprise dont le chiffre d’affaires diminuerait. Les actions étaient cotées autour de 8,80 dollars avant le rapport financier, soit une baisse d’environ 18 % depuis le début de l’année, et d’environ 31 % au cours de l’année écoulée. Le cours des actions se trouve donc à l’extrémité inférieure de la fourchette de 52 semaines, allant de 7,46 dollars à 14,07 dollars. La valeur des actions a déjà été réajustée fortement. La diminution des revenus qui justifiait ce réajustement n’est pas visible. Je recommande d’acheter ces actions. La conférence de présentation des résultats ce matin, à 7 heures du matin, constitue plutôt une confirmation que le point de départ, et non le point final.

Une déclinée : la société elle-même l’avait prédit.

La situation pour ce trimestre était tout à fait défavorable. Lorsque Full Truck Alliance a publié ses résultats du premier trimestre en mai, la direction avait estimé que le chiffre d’affaires net total serait…De 3,07 milliards de RMB à 3,17 milliards de RMB pour le deuxième trimestreEn contrepartie, il y avait 3,24 milliards de RMB lors de la période précédente – c’était la première fois que l’entreprise connaissait une baisse annuelle. Pour une entreprise axée sur la croissance dans le secteur des réseaux Internet en Chine, qui est déjà moins populaire aujourd’hui, cela prouvait que les dirigeants attendaient bien cela.

La partie étrange, c’est que les chiffres positifs de l’entreprise elle-même se trouvaient également dans le rapport financier. En excluant le secteur des intermédiaires de transport, les revenus nets au premier trimestre ont augmenté de 17 % par rapport à l’année précédente. La direction prévoyait que ces mêmes chiffres augmenteraient de 7,1 % à 11,7 % pour le deuxième trimestre. La raison pour laquelle le chiffre global diminue délibérément est stratégique : Full Truck Alliance cherche délibérément à réduire ses activités d’intermédiation de transport. Il s’agit d’une activité à marge faible, où la plateforme génère de gros montants en termes de valeur totale des transports, mais ne conserve peu de bénéfices.Une baisse de 27 % année après année.Depuis le quatrième trimestre 2024, il s’agit donc pas d’une détérioration inédite – c’est plutôt un changement délibéré dans les stratégies de gestion que la direction a su gérer depuis plus d’un an. La section des sociétés de courtage continue de entraîner une baisse des résultats globaux, tandis que les activités sans actifs continuent à avoir un impact négatif sur les performances.

Le moteur sous le titre qui diminue

Le cœur de Full Truck Alliance réside dans son service de compensation des frais de transaction : le expéditeur paie, le transporteur exécute la livraison, et la plateforme reçoit une commission par commande. Ce service ne diminue pas. Au premier trimestre, les revenus liés aux services de transaction ont atteint 1 393,1 millions de RMB.+33,1 % en glissement annuelPendant ce temps, les revenus liés au commerce de fret ont chuté à 827,1 millions de RMB, contre 965,7 millions l’an dernier. Le nombre d’commandes exécutées a augmenté de 14,3 %, atteignant 55 millions. Le nombre d’utilisateurs actifs par mois des expéditeurs a augmenté de 12,7 %, atteignant 3,11 millions. L’efficacité opérationnelle due à ces changements est visible dans les marges : la marge brute est d’environ 63 %, la marge opérationnelle est d’environ 31 %, et la marge EBITDA est d’environ 32 %.

C’est cette arithmétique qui fait que la baisse guidée semble plus grave qu’elle ne l’est en réalité. Comme les commissions de courtage sont faibles et contribuent à réduire les marges, le retrait de ces commissions concentre les revenus dans le secteur à marges élevées. Les revenus nets ajustés pour le premier trimestre ont été de 1 202,0 millions de RMB, soit 1,15 RMB par ADS (environ 0,17 $). Le rapport dépasse largement les attentes des analystes… maisLes actions ont encore chuté de 4,5 % après la publication.Les investisseurs ont vendu les bonnes nouvelles de cette entreprise tout au long de l’année. C’est précisément pourquoi un résultat positif réel – les revenus du deuxième trimestre dépassant les attentes initiales – est considéré comme un signe important, même avant que les détails par action ne soient confirmés lors de la réunion.

Ce que le multiple paie déjà

À environ 8,80 $, le marché considère cette entreprise comme une société en déclin structurel, et non comme une entreprise qui développe ses activités à un taux de croissance double d’un chiffre significatif, avec un bilan solide. Les données du marché indiquent que la capitalisation boursière est d’environ 9,1 milliards de dollars, et la valeur d’entreprise se situe autour de 6,5 milliards de dollars. La différence correspond donc à environ 2,7 milliards de dollars en liquidités disponibles. Full Truck Alliance a indiqué, à la fin du premier trimestre, des liquidités totales de 32,3 milliards de yuans (environ 4,7 milliards de dollars), ainsi que des investissements à court terme et autres actifs liquides.

Le calcul de la valeur est le plus bas qu’il y ait eu dans l’histoire de cette société cotée en bourse en tant que entité opérationnelle. L’action se négocie à environ 13 fois les revenus futurs, soit environ 11 fois le EV/EBITDA. Le ratio PEG est inférieur à 1, par rapport à un flux de trésorerie libre de près de 960 millions de dollars – on peut dire qu’il s’agit d’un rendement de 10 % par rapport au capital social. Les investisseurs qui soulignent que la croissance des revenus est limitée à des chiffres moyens sont dans le vrai, mais le compromis est réel : avec une valorisation de 13 fois les revenus futurs, le coût lié à la fin de l’activité est déjà pris en compte. Toute accélération future dans les activités principales représente donc un avantage net pour les investisseurs.

Caisse, Dividendes et le niveau de rachat

La direction a commencé à rendre les risques négatifs clairs et explicites. En janvier…Le conseil d’administration a approuvé un plan de retour pour les actionnaires à long terme.Et l’entreprise s’est engagée à distribuerAu moins 50 % de son bénéfice net ajusté non conforme aux normes GAAP de l’année précédente.Chaque année, cela se fait par une combinaison de dividendes trimestriels et de rachats d’actions. La communication du matin confirme cette décision : un dividende trimestriel en espèces approuvé par le conseil d’administration, d’environ 87,5 millions de dollars. Cela fait partie d’un plan visant à obtenir environ 400 millions de dollars de retour pour les actionnaires en 2026, avec au moins 300 millions de dollars en dividendes. En termes annuels, ce dividende seul représente près de 4 % du cours actuel de l’action. Cela constitue donc un soutien réel pour une action qui se trouve au bas de son intervalle de cours, avec un bilan qui contient plus de liquidités que ce que le marché ne lui accorde.

Ce qui doit encore céder…

Je classe cet état comme une vente, mais ce n’est pas une confirmation claire des performances de l’entreprise. Il serait erroné de prétendre autrement. Les revenus du deuxième trimestre ont encore augmenté de seulement 4,4 % – ce qui représente une fraction de l’expansion à double chiffre que l’entreprise avait enregistrée quelques années auparavant. Cela montre bien que le cycle logistique et les activités de courtage ont réellement réduit les revenus d’entreprise. Le bénéfice net selon les normes GAAP au premier trimestre est tombé de 1 278,9 millions de RMB à 994,1 millions de RMB par rapport à l’année précédente. Même le bénéfice net ajusté est en baisse, passant de 1 391,4 millions de RMB. La section des services de valeur ajoutée, qui repose sur des crédits, est en déclin. Le taux de crédits impayés est également monté à 3,2 % contre 2,9 % à la fin de 2025. En ajoutant les réglementations chinoises concernant les actions cotées à l’étranger, ainsi que la concurrence sur le marché logistique, il y a beaucoup de raisons pour que les pessimistes aient raison sur ce trimestre.

La condition de inversion est spécifique. Si l’appel de ce matin montre que les bénéfices par action diminuent, par rapport à…Consensus : de 0,18 à 0,19Ou bien, un rapport du troisième trimestre qui indique que la croissance de l’ancien service brokerage est inférieure à deux chiffres. Dans ce cas, il s’agit d’une situation où le titre est en danger de valeur, et le rejet de la valorisation était justifié. C’est ce point que je surveille, car c’est la différence entre payer 13 fois le bénéfice d’une entreprise en croissance, et payer 13 fois le bénéfice d’une entreprise en déclin, qui est par hasard bon marché pour une raison donnée.

Takeaway et le prochain point de preuve

Le marché a passé un an à payer pour une chute qui, à première vue, ne s’est pas produite. Full Truck Alliance a vu ses revenus augmenter à nouveau au deuxième trimestre, bien au-delà de l’objectif fixé trois mois plus tôt. Le titre est vendu à un prix de 13 fois les bénéfices futurs, avec un rendement de flux de trésorerie de deux chiffres, une position en liquidités d’environ 2,7 milliards de dollars, et un programme de dividende et rachats de titres qui rapporte la moitié des bénéfices ajustés. Les partisans du développement continu n’apprécieront pas un titre dont le taux de croissance est de milieu de chiffre unique. Mais ce titre n’a jamais été acheté pour cela – c’est plutôt un titre qui se comporte comme un opérateur chinois en difficulté. Ma recommandation est « Acheter ». La preuve que ce titre peut être considéré comme un bon titre sur plusieurs trimestres est le rapport d’aujourd’hui : le EPS augmente grâce à une base de revenus diminuée, et les revenus du troisième trimestre restent suffisants pour maintenir la performance de l’entreprise. Si ces deux facteurs sont maintenus, le risque/revenu est assez asymétrique dans ce marché pour une entreprise avec ce bilan.