FuelCell Energy : Le pipeline de centres de données basés sur l’IA est réel. Mais les coûts économiques ne le sont pas.

Les actions de FuelCell Energy ont été transformées en une opportunité d’investissement liée à l’IA au cours de l’année dernière. En environ douze mois, leur cours a passé des quelques chiffres bas à un niveau de 37,88 dollars – soit une hausse de près de 97 % depuis le début de l’année, bien que cette hausse ait été partiellement réduite par la baisse du cours. L’argument principal est que les cellules de carburant en carbonate liquide utilisées par FuelCell Energy, qui brûlent du gaz naturel par électrochimie, permettent de fournir de l’énergie sur place dans un centre de données, sans avoir besoin de délais de connectivité de cinq à sept ans pour le développement de l’IA. Le concept est solide : sans combustion, il n’y a pas de permis d’exploitation, et une standardisation permet…Le « Energy Block » de 12,5 mégawattsIl transforme le déploiement en un produit reproductible, plutôt qu’en un projet sur mesure.

Ensuite, le 2 septembre, le troisième trimestre fiscal (terminé le 31 juillet) a forcé les investisseurs à comparer cette dynamique avec les résultats réels de ce trimestre.Les revenus ont diminué de 29 %, s’étant élevés à 33 millions de dollars.La perte nette a augmenté à 24,5 millions de dollars. L’action a chuté d’environ…10,7 % le jour de la publication du rapport.Et ça continue à glisser depuis lors.

La raison n’était pas seulement les chiffres indiqués dans l’article. C’était…17 millions de dollars d’impôts cachés dans le bénéfice brut, liés à Fit Energy.– Le premier client de ce centre de données de grande taille a signé un contrat pour 380 mégawatts. Les comptes de l’entreprise indiquent que les coûts de production et les frais de fabrication ont dépassé le prix contractuel que le client était prêt à payer. L’explication de l’entreprise est qu’elle ne réalise pas suffisamment d’activités pour que ses coûts soient alignés avec ceux prévus par le contrat. En termes simples : dans le cadre de son projet d’utilisation de l’IA, FuelCell perd de l’argent pour chaque mégawatt qu’elle vend, car elle ne produit pas assez pour que son coût unitaire soit inférieur au prix convenu par le contrat.

Sur les commandes d’IA, le coût unitaire est supérieur au prix contractuel, comme l’admet le rapport officiel de l’entreprise.C’est tout le commerce en un seul chiffre.

La motivation est réelle en tant que désir, et non en tant que business.

FuelCell ne suscite pas l’intérêt des clients. Au deuxième trimestre, elle a rapporté que…Le canal de ventes a augmenté de 267 % pour atteindre 4 gigawatts.Contrainte en grande partie par les data centers. Elle a depuis signé son premier « accord de réservation de capacité » avec un important opérateur de data centers pour une projet prévuProjet de 75 mégawatts au TexasAvec un paiement anticipé avant la signature du contrat final, cela a permis d’obtenir 2,4 milliards de dollars en capacité allouée par les options offertes par Fit Energy. En total, le montant des engagements et des capacités allouées s’élève à 3,6 milliards de dollars.

Mais le pipeline n’est pas un stock de commandes en attente, et ce stock de commandes en attente n’est pas une source de revenus. Selon la définition donnée par l’entreprise, le pipeline…« Discussions commerciales en cours », pas de accords signésPratiquement tous les crédits « attribués » par Fit Energy – soit les 350 mégawatts concernés sur un total de 380 mégawatts – peuvent être utilisés à volonté par Fit Energy. Il ne s’agit pas d’une commande définitive. L’accord signé au Texas n’est qu’une réserve, et non un contrat d’achat définitif.

Regardez ce qui est arrivé au chiffre qui représente en réalité les revenus contractés, alors que le pipeline était gonflé. Au deuxième trimestre, le stock de commandes engagées…Shrank — En baisse d’environ 10 % par an, pour atteindre 1,14 milliard de dollars.Même lorsque le pipeline de 4 gigawatts était en cours de construction, l’impulsion des discussions augmentait ; mais l’impulsion liée aux contrats signés et payables diminuait. La reprise du retard dans les commandes au troisième trimestre s’est étendue à 1,3 milliard de dollars, grâce à la commande pour la partie petite entreprise d’Fit Energy – soit le projet de 30 megawatts de Phase 0. L’intention est réelle ; mais le montant contracté n’a presque pas changé.

Le modèle de financement est le signe distinctif.

C’est là que l’économie l’emporte sur les spécifications techniques… Mais ces dernières ne sont pas bonnes. FuelCell étend son usine de Torrington, dans le Connecticut.500 mégawatts annuelsC’est une dépense importante et coûteuse, estimée entre 200 et 275 millions de dollars. La construction est prévue pour finir en juin 2028. Il s’agit de mettre en place une capacité qui n’a pas encore été convertie en production réelle. Cette capacité est financée par des actions nouvellement émises.

L’argent est là :737,3 millions de dollars au 31 juillet, soit environ le double des 341,8 millions de dollars.Présent en hand à l’ début de l’exercice financier. Mais il s’agissait d’une stratégie de dilution, et non d’activités réelles.Le nombre de actions en circulation moyen pondéré a presque doublé.Au cours de l’année écoulée, en plus des ventes d’actions en cours de période – environ 100 millions de dollars au deuxième trimestre et 53 millions de dollars juste après – une entreprise ayant des marges très négatives dispose donc d’un stock de liquidités en augmentation.

Le changement de direction en faveur de l’IA est financé en vendant les actions dont la valeur a augmenté à cause de la réputation liée à l’IA.

Le fossé que FuelCell doit combler est celui qui s’est agrandi au cours des trimestres précédents. Les objectifs de la direction…EBITDA positif ajusté au quatrième trimestre de la période fiscale 2027– Plus d’un an s’est écoulé… Et il est dit que le chemin parcouru correspond à une production annuelle de 100 mégawatts en ce octobre. La structure de coûts de Torrington est également alignée sur ce niveau de production. Les données du troisième trimestre confirment cette affirmation : avec ces volumes actuels, les coûts sont supérieurs aux prix, comme l’a indiqué l’entreprise. Toute la stratégie de l’entreprise consiste à parier que l’augmentation vers 100 mégawatts permettra de réduire suffisamment la courbe des coûts unitaires pour rendre le prix de Fit Energy – et donc tous les prix des centres de données qui en découlent – rentable. C’est une hypothèse, pas un résultat concret. Chaque trimestre de revenus a vu le bénéfice net devenir encore plus négatif, sans jamais atteindre le point de rentabilité.

La action a été en cours de valorisation pendant un an. Le rapport de septembre a été le premier signal qui a permis de relier cette valorisation aux aspects économiques. Avec une valeur d’environ 2,5 fois celle des douze derniers mois, il y a encore de l’espace pour que la valorisation continue, jusqu’à ce que les coûts suivent réellement le volume de production. Ce qui prouvera cette thèse : les objectifs de production en octobre ont été atteints à temps, les options de Fit Energy sont transformées en commandes fermes, le contrat de réservation au Texas est devenu un contrat payé, et – ce qui est important – le bénéfice net devient positif à mesure que la production augmente. Jusqu’à ce que ce dernier chiffre devienne positif, « la dynamique du centre de données AI » reste simplement une description des intentions de l’entreprise. L’entreprise finance cela à perte, et utilise ses actions pour financer sa croissance. Surveillez plutôt le coût unitaire, et non les communiqués de presse.