La déviation forcée du pétrole brut : un commerce parallèle dans le raffinage russe

Le pétrole brut russe est contraint d’entrer sur les marchés mondiaux, tandis que les produits obtenus à partir de celui-ci deviennent de plus en plus rares. Cette divergence n’est pas une coïncidence. C’est le résultat direct des attaques aériennes de longue portée menées par l’Ukraine contre l’infrastructure de traitement du pétrole russe. Ces attaques ont réduit la capacité de production des raffineries ukrainiennes au niveau le plus bas depuis une génération. Ce phénomène crée une opportunité structurelle pour les investisseurs dans les matières premières : un commerce où les produits qui se font de plus en plus rares sont échangés contre du pétrole brut qui, lui, devient de plus en plus abondant.

Commencez par les perturbations sur le côté de l’approvisionnement. Les raffineries russes ont été affectées…Environ 3,6 millions de barils par jour en juillet.Le niveau le plus bas depuis plus de deux décennies. L’effet cumulé est dévastateur. Les installations ayant une capacité annuelle combinée de45 millions de tonnes – environ 900 000 tonnes par jour – restent hors service.Selon Reuters, moins de la moitié de la capacité endommagée a été rétablie grâce aux réparations d’urgence.

L’huile qui ne peut pas être transformée doit être envoyée ailleurs. Le pétrole brut déplacé s’est répandu vers les marchés d’exportation. Les livraisons provenant des ports occidentaux de Russie – Primorsk, Ust-Luga et Novorossiysk – sont prévues…Augmentation de 4 % en aoûtDepuis juillet, selon les traders. En juin, ces ports étaient pleins.Un record de 2,7–2,8 m par jour.La dynamique est visible dans le prix de vente réduit auquel se situe le pétrole brut russe. Depuis lors, cette différence s’est atténuée.1–2 bouteilles pour les livraisons en Inde.Mais cette compression reflète des perturbations récentes dans le détroit d’Hormuz, et non pas la résolution des problèmes liés aux raffineries russes.

Ce mécanisme est structurellement différent des réductions qui ont caractérisé la période 2022–23. Après l’invasion totale de l’Ukraine, la réduction des prix sur les hydrocarbures était un phénomène lié à la demande : les sanctions occidentales, les limites de prix et les actions de pression exercées par les acheteurs ont rendu le pétrole russe insoutenable pour une grande partie du marché. Cette réduction des prix s’est atténuée lorsque les acheteurs en Asie ont pris part au marché. Aujourd’hui, la réduction des prix est plutôt due à une pression sur l’offre. La Russie dispose de plus de hydrocarbures disponibles pour l’exportation, non pas parce que la demande a diminué, mais parce que ses propres raffineries ne peuvent plus les traiter. Par conséquent, la réduction des prix est moins sensible aux changements dans la politique de sanctions, et plus sensible à l’état physique des infrastructures industrielles. Elle persistera tant que les raffineries restent endommagées.

L’autre aspect de ce problème est le marché des produits. Comme les raffineries russes ont cessé de fonctionner, le pays a été contraint d’interdire les exportations de carburant, de kérosène et de diesel. Le retrait de Moscou du marché mondial du diesel a aggravé les difficultés d’approvisionnement provenant du Moyen-Orient, où la guerre en Iran a fait cesser la fonctionnement de plusieurs grandes raffineries. Le résultat est une pénurie globale de raffinage. La marge théorique entre trois barils de pétrole brut et deux barils de carburant et un baril de diesel a atteint…Un record en juillet.

Une position de trading par paires où l’une des parties est constituée de produits à long terme et l’autre de exposition au pétrole brut russe à court terme permet de capturer cette divergence. La partie à long terme peut être constituée de contrats futurs sur des produits raffinés, des spreads sur des matières premières, ou des actions des raffineries indépendantes qui bénéficient de marges élevées. La partie à court terme peut être obtenue en vendant des contrats sur le Brent ou le WTI (qui sont corrélés avec le pétrole des Urals, mais plus liquides), ou en vendant des actions des producteurs ayant une exposition disproportionnée au pétrole brut russe. Il s’agit donc d’une mise de prix selon laquelle l’écart structurel entre l’offre de pétrole brut et l’offre de produits sera persistant, et non d’une mise de prix directionnelle concernant le niveau des prix du pétrole.

La thèse comporte trois points d’invalidité évidents. Le premier est une reprise de la production dans les raffineries russes au-dessus de 4,5 millions de barils par jour. Cela indiquerait que les travaux de réparation avancent plus rapidement que le rythme des grèves. À 3,6 millions de barils par jour, ce seuil reste encore lointain. Le deuxième point est un cessez-le-feu qui met fin à la campagne de drones. Le troisième point est une destruction simultanée de la demande, ce qui entraîne une chute des marchés du pétrole brut et des produits pétroliers – une récession mondiale, par exemple. Cette récession comprimerait les variations de prix, même lorsque les prix du pétrole brut diminuent. Paradoxalement, la guerre en Iran a jusqu’à présent contribué au développement du commerce : elle a renforcé les marchés des produits pétroliers, tandis que le mécanisme des grèves dans les raffineries a maintenu une abondance de pétrole brut en Russie.

La leçon générale est que la campagne de drones de l’Ukraine a provoqué une nouvelle forme de perturbation sur les marchés pétroliers mondiaux. Il ne s’agit pas d’une crise de supply en sens traditionnel : la production russe totale n’a pas diminué de manière significative. Il s’agit plutôt d’une réorganisation de la chaîne d’approvisionnement, où le pétrole brut et les produits pétroliers sont désormais séparés. Cette déconnexion ne devrait pas se résoudre rapidement. Le commerce est donc une question de confiance dans la capacité des dommages physiques à se remettre, plutôt que dans les négociations politiques.