La Fed a augmenté les taux d’intérêt. L’or n’a même pas bougé… Et c’est là le vrai mystère.

Le 16 septembre, la Réserve fédérale a fait quelque chose qu’elle n’avait pas fait depuis plus de trois ans : elle a augmenté les taux d’intérêt, portant son intervalle cible d’un quart de point.3.75–4%La première expédition du cycle économique, menée sous la direction du nouveau président, Kevin Warsh, devait être une mauvaise nouvelle pour l’or. Les taux d’intérêt plus élevés rendent ce métal plus difficile à gérer, car il ne paie aucun coût lié aux taux d’intérêt. C’est pourquoi les livres de texte anciens disent que l’or et la Fed s’opposent mutuellement. Cette semaine, l’or a atteint environ 4 300 dollars l’once.Le record de près de 5 600 dollars a été battu en janvier.C’est une perte bien plus faible que ce que le modèle prévoit. La question intéressante est pourquoi.

La vieille règle, sous son premier test sérieux

Pendant plus de quatre décennies, la manière standard de évaluer l’or a été de le considérer comme une sorte de obligation sans intérêt. Lorsque les rendements « réels » – c’est-à-dire les retraits sur les obligations du Trésor après l’inflation – augmentaient, l’or tendait à baisser, car les investisseurs pouvaient obtenir des rendements véritables ailleurs. Pendant une grande partie de l’époque post-2000, cette relation était suffisamment stable pour permettre une évaluation précise de l’or. Le problème est que…Ne fonctionne plus depuis 2022.Comme l’ont documenté les analystes de J.P. Morgan, l’or a continué à atteindre de nouveaux sommets, même alors que les taux d’intérêt des obligations protégées contre l’inflation restaient très positifs. Cette corrélation n’a pas seulement diminué ; elle s’est complètement rompue.

L’excursion de cette semaine a été la plus difficile pour tester si ce repos est réel ou simplement temporaire. La Fed n’est pas finie : seize des dix-huit membres de son conseil d’administration prévoient au moins une nouvelle hausse cette année. Le rendement des obligations du Trésor à dix ans a dépassé 5%.Le pétrole brut a atteint 100 $.Sur tous les canaux, le modèle ancien fonctionne bien. Il ne devrait donc pas avoir de blessures graves. En réalité, il s’est déplacé seulement légèrement. Les analystes ont gardé leurs objectifs optimistes – Goldman Sachs continue d’espérer…$4,900 par once à la fin de l’année.

Qui achète ?

L’explication réside dans le changement de celui qui fixe le prix marginal. Les acheteurs les plus sensibles aux taux d’intérêt – les fonds cotés en bourse en Occident, les fonds à terme, les traders de détail – ont cédé une partie du marché aux institutions qui ne se soucient pas du léger aument de 25 points de base : les banques centrales. Selon le World Gold Council, ces acheteurs officiels ont acheté beaucoup d’or.Plus de 1 000 tonnes par an en 2022, 2023 et 2024.Et leurs achats sont remarquablement insensibles aux prix. Au deuxième trimestre 2026, les banques centrales ont achetéenviron 289 tonnesUn record pour ce trimestre, alors que l’or a chuté d’environ un sixième. La Pologne a ajouté 51 tonnes au cours de ce trimestre, atteignant ainsi l’objectif de 700 tonnes fixé ; la Chine a quant à elle ajouté 33 tonnes, ce qui représente sa plus grande acquisition depuis la fin de 2023.

Le motif a changé. L’accumulation des banques centrales a augmenté après 2022, lorsqueLe G7 a gelé les réserves de dollars et d’euros de la Russie.Suite à l’invasion de l’Ukraine, un actif de réserve que l’État étranger peut saisir perd une partie de sa valeur. L’or, qui se trouve dans votre propre coffre-fort, conserve cette valeur. Les gestionnaires des réserves ont commencé à privilégier ce métal comme moyen de se protéger contre les sanctions, la dépréciation monétaire et, de plus en plus, la crédibilité financière des gouvernements occidentaux. C’est une demande que rien, dans les réunions du Fed, ne peut changer… C’est justement pourquoi une hausse des taux d’intérêt, qui devrait nui à l’or, n’a pas eu beaucoup d’effet sur celui-ci.

Il y a bien sûr une politique qui renforce le nouveau rôle du métal en ce moment. M. Warsh s’est opposé aux exigences du président, qui souhaite que les taux d’intérêt soient de 1 % ou moins. Il a également réintroduit des menaces de tarifs douaniers comme moyen de pression. « Le fait est que l’inflation est trop élevée, et cela depuis trop longtemps », a dit M. Warsh, insistant sur le fait que la Fed…rester dans son domaine.Pour un métal dont le prix est en partie utilisé comme mécanisme de protection contre l’affaiblissement des institutions indépendantes et honnêtes, le fait que cette indépendance soit mise à l’épreuve depuis la Maison Blanche n’est pas neutre. C’est encore une raison pour laquelle la relation inverse entre les prix et les rendements ne constitue pas un bon indicateur pour comprendre le cours actuel de l’or.

À quoi serve le métal pour l’instant ?

Rien de tout cela ne signifie que les taux ne comptent plus. Les rendements réels continuent de influencer le prix du métal. Un Fed plus agressif que le marché pourrait entraîner une baisse dans un proche avenir. Les achats records ont également affecté des pays qui ne peuvent pas se permettre de les faire ; et la taille des achats des banques centrales est en soi un signal indiquant que les acheteurs qui soutiennent le prix sont principalement des États qui cherchent à se protéger contre d’autres États, et non des optimistes concernant le métal.

Le point essentiel est celui que le lecteur doit garder à l’esprit. Le modèle ancien affirmait que l’or était un reflet du cycle des taux d’intérêt ; les données des quatre dernières années montrent que l’or est devenu une protection contre autre chose : la crédibilité de la monnaie fiat et des institutions qui la soutiennent. Une Fed qui augmente les taux d’intérêt pour défendre cette crédibilité devrait, selon la logique ancienne, affaiblir l’argument en faveur de l’or. Or, ce n’est pas le cas. C’est la réponse à la question que le marché a posée cette semaine. L’or ne cesse de écouter les décisions de la Fed. Il a simplement décidé que la Fed n’est plus l’élément le plus intéressant sur lequel on peut évaluer les prix.