Le rallye européen fonctionne sur le pétrole, et non sur la croissance.

Le rallye européen qui a permis au STOXX 50 de atteindre des sommets records la semaine dernière ressemble, en apparence, à une situation de croissance retrouvée. Selon S&P Global, le secteur manufacturier a connu la plus forte augmentation depuis longtemps. Les prévisions de revenus des entreprises de premier plan sont revues à la hausse. Le résultat global est donc positif. Mais les détails ne sont pas aussi encourageants.

Le véritable moteur de cette avancée n’est pas la croissance. C’est le pétrole. Le 2 août, M. Trump a annulé l’attaque prévue contre l’Iran et a annoncé que les négociations reprendraient.Le prix du brut de Brent a chuté de plus de 7 % au début des transactions.Le prix du baril se stabilise autour de 84 dollars. La vague de soutien qui suit est mal interprétée comme une histoire liée aux bénéfices. En réalité, il s’agit d’une histoire liée aux risques énergétiques, mais présentée sous forme de bénéfices.

L’illusion de l’énergie

Selon les données de LSEG I/B/E/S, les estimations concernant les entreprises du STOXX 600 indiquent une croissance des bénéfices de 17,3 % au deuxième trimestre. C’est le taux le plus élevé depuis plus de trois ans. Le problème est que le secteur de l’énergie, dont les profits ont augmenté de 122,6 % en raison du conflit en Iran, qui a perturbé les livraisons via le détroit d’Hormous, entraîne une inflation des moyennes. En excluant ce secteur, le taux de croissance globale des profits tombe à 7,2 %.La croissance des recettes de 11,5 % est en effet la meilleure depuis le quatrième trimestre 2022.Fin des 13 trimestres de ventes stables ou en baisse. Mais ce n’est pas une réaccélération suffisante pour justifier un marché qui évolue à des niveaux records.

Bien sûr, les revenus provenant d’autres secteurs que l’énergie ne sont pas pires que ce à quoi le marché avait craint. La société Erste Group, une banque autrichienne, estime que la croissance des revenus totaux est…12 % et des bénéfices à 17 %Pour les entreprises qui ont déjà présenté leurs résultats. Certaines des plus grandes sociétés ont réussi : Bayer a dépassé les prévisions du deuxième trimestre et a renforcé ses perspectives de ventes ; HSBC a dépassé les attentes des analystes et a augmenté son objectif de revenus d’intérêts nets. Les actions liées à l’IA ont bénéficié de la hausse des prévisions de revenus de Palantir ; ASML et Infineon ont chacune augmenté de plus de 3 %.

Cependant, la situation des revenus reflète plutôt une concentration, et non une diversité. Seules quelques entreprises, qui possèdent un pouvoir de fixation des prix ou qui bénéficient de avantages géopolitiques, sont en mesure de jouer un rôle important.

La croissance incorrecte

Les entreprises qui ont déçu peuvent être étudiées de plus près, car elles révèlent où le développement en Europe est vraiment limité. Zalando, le plus grand détaillant de vêtements en ligne en Europe, a enregistré une croissance du volume des ventes de 20,7 % au deuxième trimestre. L’action a chuté de 15 %. La raison ? Presque tout ce développement provient de l’acquisition de son ancien concurrent, About You. Sur une base proforma…Le GMV sous-jacent a augmenté de seulement 4,4 %, et les revenus n’ont que de 1,1 %.La direction a affiné ses objectifs pour l’année entière. Le marché des consommateurs ne se remet pas en marche ; Zalando achète donc sa propre croissance.

Lufthansa est encore moins favorable. Les attentes concernant les profits n’ont pas été atteintes, et le groupe a abaissé ses prévisions d’EBIT pour l’ensemble de l’année.1,7 milliard à 2,2 milliards d’eurosLe cours de l’action a chuté de 9 %. Une compagnie aérienne qui doit modifier ses prévisions après avoir constaté une croissance des revenus n’est pas un signe de reprise. Hugo Boss a suivi un schéma similaire : les ventes et le bénéfice d’exploitation ont tous deux diminué fortement.

Le schéma est familier. L’énergie, la défense et quelques noms liés à la technologie constituent les éléments clés qui influencent l’indice. L’économie en général – commerce de détail, tourisme, mode, industrie – fait seulement ce dont il est nécessaire pour éviter d’avoir l’air défectueux. Ce n’est pas la base d’une reprise durable.

La corde de sécurité géopolitique

La structure d’incitation qui régule cette situation est plutôt géopolitique que économique. Le détroit d’Hormuz reste effectivement fermé. L’Iran continue d’attaquer les navires commerciaux ; les États-Unis imposent un blocus sur les navires iraniens. Le trafic dans ce détroit, par lequel passe environ un cinquième du pétrole mondial, est presque inexistant. Le conflit, qui a commencé le 28 février, a entraîné une flambée des prix du pétrole : les prix du Brent ont chuté de plus de 126 dollars le baril en avril à des niveaux inférieurs aux niveaux avant la guerre, et ont ensuite remonté à nouveau.

Le marché anticipe que la dernière série de négociations permettra de réouvrir le détroit. Cette espérance est réelle. Mais elle est aussi fragile.Téhéran a nié qu’une négociation sérieuse soit en cours.Le ministère des Affaires étrangères a indiqué que les négociations se limitent aux discussions concernant les itinéraires de transport avec Oman. Les rebelles Houthis au Yémen ont ajouté une autre source de perturbation : ils attaquent les pétroliers portés par des navires saoudiens et obligent les navires à emprunter des itinéraires plus longs et plus coûteux via le canal de Suez. Les analystes craignent que le prix du baril de pétrole ne atteigne 120 dollars au quatrième trimestre, si les voies d’eau ne sont pas rouvertes.

La Banque centrale européenne, coincée entre ces forces, est restée sur la défensive.Les taux ont augmenté de 25 points de base en juin, atteignant 2,25 %.Il s’agit des pressions de l’inflation causées par la guerre. Le taux reste stable en juillet, en attendant les données à venir. Le dilemme de la BCE est structurel : un choc énergétique qui fait augmenter les prix tout en entraînant une réduction de la croissance est le scénario le plus mauvais pour les banques centrales. Une réouverture soudaine du détroit permettrait d’atténuer l’inflation, mais elle entraînerait également une baisse des profits liés à l’énergie, ce qui nuirait aux revenus européens. Dans tous les cas, c’est l’économie qui doit payer le prix.

Ce que le PMI montre vraiment

Les données du PMI de la fabrication, que S&P Global a qualifiées de signifiant…La plus forte expansion de la production manufacturière dans la zone euro.Il est nécessaire d’interpréter ces indicateurs avec prudence. Les indices des gestionnaires de achats sont basés sur des enquêtes et sont très volatils. L’expansion enregistrée en juillet coïncidait avec le pic de l’choc des prix du pétrole, ce qui aurait entraîné une augmentation de la production des entreprises à forte intensité énergétique et une augmentation des commandes par précaution. Lorsque les prix du pétrole baissent, il se passe l’inverse : les commandes diminuent et la production ralentit. La stabilité du PMI peut être due à la volatilité, et non à des caractéristiques structurelles positives.

Cependant, les services publiés par PMI le 5 août, ainsi que l’indice composite, permettront de mieux comprendre si l’économie dans son ensemble se remet ou si elle ne fait que réagir à une pause temporaire dans la panique géopolitique. Pour l’instant, le problème est celui entre l’optimisme général et la réalité au niveau des secteurs.

Le dilemme de l’investisseur

Les actions européennes ont augmenté de près de 24 % au cours de l’année dernière. Avec des niveaux record, la marge d’erreur est faible. Cette hausse s’est construit sur trois piliers : les bénéfices liés aux réductions des prix du pétrole, les profits exceptionnels liés à l’énergie, et l’espoir que la guerre se termine bientôt. Chacun de ces facteurs peut être remis en question.

Le risque n’est pas que l’accord échoue. C’est plutôt que l’accord réussisse. Une reouverture du détroit entraînerait une baisse des prix du pétrole, ce qui serait bon pour les consommateurs et la BCE. Mais c’est mauvais pour les entreprises énergétiques, dont les bénéfices soutiennent actuellement les estimations des résultats financiers en Europe. TotalEnergies et Repsol, dont les actions ont augmenté en raison de bonnes performances, devraient faire face à un environnement de tarification beaucoup plus difficile. Le marché devrait donc trouver d’autres sources de soutien pour ses résultats financiers – dans des secteurs où cela ne peut pas se faire actuellement.

La leçon générale concerne la qualité de la reprise économique qui se base sur le prix du risque géopolitique et les revenus liés à l’énergie. Lorsque la croissance des revenus passe de 17 % à 7 % une fois que le secteur pétrolier est exclu, il devient difficile de maintenir la valeur de l’indice dans son ensemble. Ce n’est pas que cette hausse soit une bulle ; c’est plutôt que cette reprise économique s’appuie sur une source d’énergie qui pourrait disparaître au moment où la paix dont elle dépend arrive.

Il vaut mieux considérer ce niveau record comme un rappel plutôt que comme un signe.