Les taux d’intérêt des obligations de la zone euro atteignent des sommets depuis 15 ans. Le véritable facteur déterminant n’est pas temporaire.

Pendant des semaines, l’histoire tranquille des marchés mondiaux s’est déroulée là où l’on ne s’y attendrait pas : la dette gouvernementale la plus sûre du monde. Les obligations de la zone euro – les billets que l’Allemagne, la France et leurs voisins vendent pour emprunter de l’argent – se sont vendues moins bien. Encore une fois, les taux d’intérêt payés par ces obligations ont augmenté. Le titre Bund à 10 ans de l’Allemagne…Atteignant son niveau le plus élevé depuis 2011Si cela ressemble à une curiosité européenne, ce n’est pas le cas. C’est une clé pour comprendre la question essentielle qui détermine la valeur de la plupart des portefeuilles : est-ce que l’ère des liquidités bon marché et de l’inflation facile est vraiment terminée ?

Tout d’abord, une petite traduction : les mots “yield en hausse” peuvent prêter à confusion, pour une bonne raison. Le yield d’un titre de dette et son prix évoluent dans des directions opposées. Lorsque les investisseurs vendent un titre de dette, son prix baisse et son yield augmente. Donc, un yield en hausse n’est pas un signe de prospérité ; c’est le marché qui indique au débiteur : “Nous avons besoin de plus de compensation pour financer votre dette.” Il s’agit donc de compensation pour avoir accordé des prêts à un gouvernement qui dépense plus, ou pour avoir accordé des prêts dans un contexte d’inflation plus élevée, ce qui réduit nos rendements, ou en raison du risque que les taux restent supérieurs aux attentes de tous.

Deux forces distinctes font pression sur ces rendements ; il est donc important de les distinguer. Car l’une peut être temporaire, tandis que l’autre est de nature structurelle.

Le premier est un choc d’approvisionnement, en plus du problème de l’inflation. Le conflit entre les États-Unis et l’Iran a entraîné des prix du pétrole élevés, et la zone euro, qui est un important importateur d’énergie, en souffre également. Les économistes s’attendent à une inflation dans la zone euro.Le taux d’inflation revient à environ 3 % en août, avec une inflation globale de 2,6 %.Cela est en accord avec la situation qui préoccupe le plus les investisseurs de revenus : une inflation qui refuse de retomber à 2 %. La Banque centrale européenne est déjà…Les taux d’intérêt ont augmenté en juin pour la première fois depuis 2023. Les marchés s’attendent à ce qu’il y ait au moins un autre augmentement en septembre., avec des mesures de renforcement possibles au cours de l’année suivante.

Mais la deuxième force est l’histoire véritablement nouvelle. C’est ce que les investisseurs devraient prendre en compte. L’Allemagne – le pays qui, pendant des décennies, a été le gardien de l’austérité fiscale en Europe, le pays qui a équilibré son budget par conviction quasi théologique – a abandonné les mesures de réduction de la dette pour verser des fonds dans la défense et les infrastructures après l’invasion de l’Ukraine par la Russie. C’est un changement de régime unique dans une génération. Et cela se manifeste directement sur le marché des obligations.

L’offre globale de obligations en Allemagne estOn estime qu’il atteindra un record d’environ 400 milliards d’euros en 2027, contre environ 349 milliards d’euros cette année.Barclays estime que la masse totale d’obligations émises dans la zone euro atteindra un record de 1,54 trillion d’euros l’année prochaine. La BCE, en même temps, permet aux obligations qu’elle possède de prenir fin de vie sans les remplacer, ce qui force les investisseurs privés à absorber tout ce nouveau papier financier. La demande est déjà faible : lors d’une vente d’obligations allemandes à 10 ans, 3,8 milliards d’euros ont été vendus, contre une estimation de 6 milliards d’euros. Cela indique que les acheteurs exigent des taux d’intérêt plus élevés avant de accepter ces obligations. Les taux d’intérêt en France sont proches de niveaux jamais vus depuis 18 ans, avec des taux proches de 5%.

C’est la partie qui compte. Une hausse soudaine du prix du pétrole causée par une guerre peut se résorber rapidement – si le conflit s’atténue et que le prix du pétrole brut baisse. Mais le changement budgétaire en Allemagne ne peut être annulé par un cessez-le-feu. Le pays a décidé que sa sécurité et son infrastructure valent la peine d’emprunter une somme d’argent suffisante pour les payer. Cela signifie une augmentation structurelle du montant de la dette que le marché doit supporter, ainsi qu’une augmentation permanente des conditions auxquelles les investisseurs peuvent exiger en échange de posséder cette dette.

Notez également ce qui n’est pas le cas. Une hausse des taux d’intérêt peut parfois refléter une économie en croissance rapide, qui peut se permettre des taux plus élevés. Mais ce n’est pas ce qui se passe ici : la croissance de l’Allemagne est faible. Lorsque les investisseurs en obligations exigent des taux plus élevés, alors que la croissance est faible, cela signifie que le marché valorise plutôt le risque d’inflation et le risque lié à la politique gouvernementale, plutôt que une expansion saine. C’est cette sorte de hausse des taux d’intérêt qui est moins agréable, et c’est ce type de situation qui correspond le mieux à un monde où les taux d’intérêt restent élevés pour longtemps.

Alors, que peut vraiment tirer un investisseur de détail aux États-Unis d’une carte des obligations allemandes ? Pas de transactions liées à la dette européenne… Cela ne peut être admis. Ce qui est utile, c’est de considérer cela comme un signe confirmant le régime mondial actuel. Si l’ancrage de l’orthodoxie financière européenne réside maintenant dans les emprunts importants, et si l’inflation remonte vers 3 %, tandis que les banques centrales augmentent les taux d’intérêt, l’hypothèse selon laquelle faibles taux d’intérêt et faible inflation reviendront tranquillement est de moins en moins justifiable. C’est précisément dans ce contexte que les obligations à long terme présentent le plus de risques, et que la valeur durable se trouve dans les entreprises ayant une véritable capacité de fixation des prix et des flux de trésorerie suffisants pour financer la croissance au fil du temps.

Il y a une discipline à respecter ici, et c’est pourquoi je considère cela comme une thèse plutôt que comme une certitude. Le chemin exact que suivront les devises allemandes ou de la zone euro est incertain. Le marché évolue avec un volume très faible dans ces conditions extrêmes. Mais la direction du régime – plus de emprunt gouvernemental, inflation accrue, taux d’intérêt plus élevés sur une longue période – représente un changement structurel qui ne nécessite pas de prévisions précises. Pour un investisseur à revenu fixe, la leçon n’est pas que « les obligations européennes donneront X ». C’est plutôt que la compensation que vous recevez pour détenir des actifs productifs dans un monde où il faut dépenser pour trouver la sécurité devient de plus en plus importante, et non moins. L’obligation allemande vous indique que l’époque a changé. La question est ce qui se trouve dans votre portefeuille qui peut s’adapter à cela.