Enflame triple de prix dès le premier jour – son propre prix d’émission de valeurs mobilières indique que la valeur réelle n’était que environ un tiers de ce montant.

Tout le monde a raison : le lancement d’Enflame était spectaculaire. La question est de savoir si ce succès en valait la peine. Le 11 septembre, le fabricant de puces AI soutenu par Tencent a ouvert ses transactions sur le marché STAR de Shanghai à un prix de 410 yuans, pour ensuite se clôturer à 397 yuans.179 % de son prix de 142,18 yuans.En un jour, la capitalisation boursière d’une entreprise fondée il y a huit ans atteint environ 171 milliards de yuans. Le marché interprète cette croissance comme une confirmation de la réponse chinoise à Nvidia. En effet, une telle performance constitue un signal positif pour la compétition entre les entreprises.

Mais la seule transaction dans toute cette histoire, basée sur des principes fondamentaux, était celle que les souscripteurs ont évaluée. Ils l’ont fixée à 142,18 yuans, ce qui fait que Enflame a été estimé à environ 61,2 milliards de yuans – soit 61,8 fois ses ventes en 2025.990 millions de yuansOu environ 136 millions de dollars de revenus. Ce chiffre n’était pas un signe de modestie. C’était plutôt une démarche agressive pour une entreprise qui perdait encore des sommes d’argent.1,16 milliard de yuans en 2025Et sa croissance, selon les prévisions de la direction, est une somme arithmétique basée sur un seul nombre : c’est ce que Tencent achète.

En comparaison, le closing du premier jour était un événement de levée de fonds, et non une réévaluation des valeurs. Les investisseurs en retail ont superposé leurs apports à ceux des autres participants.4 073 fois, attiré parUne quote de flottant commerceable d’environ quatre pour centEt une répartition qui a attribué au gagnant médian environ…0.025%C’est ce que demandaient les gens. Le prix a été déterminé par la rareté des stocks ; le chiffre de environ 172 fois le montant des ventes passées est donc un résultat naturel. Une action qui se triple en valeur, parce qu’il n’y a presque personne qui peut l’acheter, ne signifie pas que l’entreprise est trois fois meilleure. Cela signifie plutôt que le dernier acheteur a payé pour l’absence de vendeurs.

C’est là la calibration par rapport aux autres concurrents, mais l’euphorie ne mentionne pas cela. Moore Threads, un autre des « quatre dragons de la GPU chinois », a vécu la même situation il y a douze mois : une entreprise chinoise qui concurrence Nvidia, et dont les performances étaient 723 % supérieures à celles de Nvidia.941 yuansEt la valeur boursière dépassait les 440 milliards de yuans en cinq jours. Actuellement, elle est tombée de plus de 60 % par rapport à ce sommet. Le 7 septembre, elle a atteint un plafond de vente de 20 %, et a chuté en dessous des 200 milliards de yuans en une seule journée.5,5 % de ses actions libérées de leurs obligations de blocage.Rien ne s’est passé dans le domaine de l’IA. Les approvisionnements se sont fait gratuitement, et les multiples ont été réduits à zéro.

Maintenant, la complication réelle, car un argument contraire doit se tirer de cette situation : Enflame n’est pas des Moore Threads. Les investisseurs ont peut-être eu raison, mais le public ne l’a pas compris. L’indépendance d’Enflame vis-à-vis de Tencent…83,79 % des revenus de 2025Avec Tencent en tant que plus grand actionnaire, c’est généralement considéré comme un risque. C’est la raison principale pour laquelle le prix d’introduction en bourse a pu être bas. Tencent investit massivement dans l’infrastructure de l’IA ; les dépenses de construction augmentent.176 % en glissement annuelÀ 52,8 milliards de yuans au deuxième trimestre. Enflame prévoit des revenus…De 2,3 à 3,0 milliards de yuans pour les neuf premiers mois de 2026, une augmentation de 326 % à 455 %.Et la voie la plus claire pour atteindre ce chiffre est que Tencent triple approximativement ses propres achats. Si un géant riche en capitaux et déterminé a vraiment besoin des chips non-CUDA d’Enflame, les revenus augmentent, les multiples de l’opération se multiplient, et le prix initial devient une base solide plutôt qu’une tendance passagère.

C’est exactement ce qui fausserait la thèse d’un déroulement anormal : des achats pluriannuels auprès de Tencent, ou des preuves montrant que…16 % des revenus provenant en dehors de TencentElle grandit de manière autonome, plutôt que de se réduire vers une seule entité liée. Dès que l’histoire de croissance cesse d’être un simple transfert d’un bilan à l’autre, le « premium » acquiert alors une stabilité.

Jusqu’à l’arrivée de ces preuves, l’architecture commerciale fonctionne autrement. Un client contribue à 84 cents de chaque yuán de revenus ; ce client est également le plus grand actionnaire. Il n’y a pas de deuxième candidat qui pourrait prendre une part dans cette participation, si les investissements de Tencent se tournent vers Huawei, Cambricon ou Moore Threads. De plus, les conditions économiques actuelles ne permettent pas à Enflame de compter sur une marge d’erreur, nécessitant donc environ…4,4 milliards de yuans de chiffre d’affaires, avec un taux de marge brute de 32 %, pour juste atteindre le point d’équilibre.En comparaison avec les 6,1 milliards de dollars recueillis, et avec les pertes annuelles de plus d’un milliard de yuans, l’entreprise continue de subir des pertes. La demande qui vient du plus grand investisseur de l’entreprise n’est pas une demande que le marché peut évaluer objectivement. C’est plutôt une promesse entre parties liées, qui porte en elle une dimension géopolitique.

Les signaux contraires à la reprise économique sont les signes indiquant que le marché financier est en difficulté : un seul trimestre sans croissance en septembre 2026, une déclaration de Tencent indiquant que l’approvisionnement en chips d’IA se diversifie, ou l’expiration du premier délai de bloquage, alors que la dynamique économique s’est déjà calmée. Tout cela fait que le prix du stock devient moins élevé, et donc que les fondamentaux économiques peuvent être récupérés par les investisseurs – qui offrent un ratio de 61,8 fois les ventes.

Les puces d’IA produites localement en Chine constituent probablement une véritable industrie. Tencent est donc un signe de confiance pour au moins l’une de ces entreprises. Mais tout cela ne montre pas que Enflame, avec des ventes de 172 fois supérieures à celles du marché, où seulement 4 % des actions peuvent être échangées, vaut plus que sa propre page d’IPO. Le prix initial de l’action protège le jugement de tous et presque aucun capital. Ce qui protège le capital, c’est le prix que quelqu’un a fixé – et ce prix indique que le marché a payé environ trois fois la valeur que ses propres banquiers étaient prêts à accepter.