Energy Vault : Le stock de 2 milliards de dollars qui rapporte 98 millions de dollars par an

Energy Vault : Le stock de 2 milliards de dollars qui génère 98 millions de dollars par an

Il existe une histoire populaire concernant Energy Vault (NRGV). L’entreprise possède un solde de 2 milliards de dollars, ainsi qu’un contrat de 1,25 gigawatt avec une entreprise de technologie de l’IA. Les revenus de l’entreprise ont doublé au deuxième trimestre. On dit que Energy Vault profite du boom de l’infrastructure de l’IA pour atteindre des bénéfices durables. Les actions de l’entreprise ont augmenté après que l’entreprise a publié ses résultats financiers pour le deuxième trimestre et annoncé le plus grand contrat de son histoire.

Cette narration est fausse. Energy Vault reste une entreprise extrêmement non rentable, qui dépense de l’argent à un rythme qui nécessitera une dilution ou des dettes dans un avenir proche. Le volume des dettes semble énorme, mais si l’on comprend sa structure : 60 % de ces dettes concernent des projets en cours de construction, d’exploitation et de gestion. Cela signifie que Energy Vault doit financer elle-même la construction de ces installations, plutôt que de recevoir des paiements de la part de clients qui paient déjà. De plus, l’entreprise qui devait révolutionner le stockage d’énergie grâce aux batteries gravitationnelles s’est tournée vers la vente de systèmes de batteries lithium-ion – la même technologie que celle que tous les autres vendent.

Je reste toujours à l’affût des narrations fausses qui se présentent comme des changements structurels. Cette histoire ressemble à une histoire de croissance qui présente des promesses pour l’avenir, tandis que les résultats financiers actuels racontent une histoire complètement différente.

Les revenus augmentent. Le manque de liquidités est plus grave.

Energy Vault a indiqué des revenus pour le second trimestre 2026.17,4 millions de dollars, vers le haut104 % par rapport à l’année précédenteÀ partir de 8,5 millions de dollars. Les revenus ont dépassé les attentes du marché ; la direction a donc relevé les prévisions pour l’année entière 2026 à un chiffre d’affaires compris entre 270 millions et 310 millions de dollars, contre une fourchette précédente de 225 millions à 300 millions de dollars. Le taux de marge brute conforme aux normes GAAP est passé à 31 %, et le taux de marge brute ajustée à 38,6 %, soit une augmentation de près de 900 points de base par rapport à l’année précédente.

Ce sont des chiffres respectables pour une petite entreprise qui double ses revenus. Mais les flux de trésorerie révèlent la véritable situation financière. Energy Vault a enregistré une perte nette de 29,7 millions de dollars au cours du trimestre. Le BEF ajusté – c’est-à-dire les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements, qui représentent une estimation approximative des ressources de trésorerie générées par l’entreprise avant les dépenses de capital – s’est élevé à une perte de 17 millions de dollars, soit plus élevée que les 13,6 millions de dollars enregistrés l’année précédente. Au cours des douze derniers mois, le flux de trésorerie net, après prise en compte des dettes, était…Négatif : 98 millions de dollars.

Ce n’est pas une entreprise qui est sur le point de générer des profits. C’est plutôt une entreprise qui a passé plus de quatre ans et des centaines de millions de dollars à construire une histoire commerciale, sans jamais générer de bénéfices opérationnels. Les dépenses opérationnelles ajustées qui ont causé la perte de l’EBITDA – 23,7 millions de dollars pour ce trimestre, soit une augmentation de 46 % par rapport à l’année précédente – reflètent les dépenses réelles liées au soutien commercial, au développement de projets et aux coûts juridiques. Ce sont les coûts liés à l’expansion d’une entreprise à capital intensif, et non les avantages opérationnels que l’on trouve dans les entreprises de logiciels ou de licences.

Le problème du backlog

Le solde d’Energy Vault a atteint environ 2 milliards de dollars à la mi-août, soit une augmentation de 650 millions de dollars par rapport au trimestre précédent. Cela représente plus du double par rapport à l’année dernière. La direction anticipe que ce chiffre atteindra environ 3 milliards de dollars d’ici la fin de l’année. Ce chiffre est celui qui attire l’attention dans les notes optimistes.

Voici ce que l’annonce concernant les encours à régler ne vous dit pas. Sur ces 2 milliards de dollars, seulement 40 % correspondent aux travaux de construction et de transfert – des projets où le client paie à Energy Vault, et Energy Vault se débarrasse du fonds. Les 60 % restants correspondent aux projets où Energy Vault doit collecter des capitaux pour construire les installations et prendre les risques financiers pendant 7 à 15 ans, tout en réalisant un bénéfice. Ce n’est pas une accumulation de liquidités à recevoir ; c’est plutôt une accumulation de engagements financiers.

L’entreprise l’a reconnu lors de la réunion, en utilisant une mesure de financement des créances clients afin de financer les dépenses liées aux livraisons du quatrième trimestre. Energy Vault a également recruté un nouveau directeur financier et un nouveau président pour son département chargé des opérations d’actifs, afin d’améliorer sa capacité de financement des projets. Lorsqu’une entreprise a besoin de recruter des dirigeants dont le rôle principal est de maintenir ouvertes les sources de financement, c’est un signe qui mérite attention.

Selon les dirigeants, le portefeuille actuel de 1,1 gigawatt d’énergie opérationnelle permet de générer environ 180 millions de dollars en EBITDA annuel. Cela semble une somme importante, mais il convient de noter que les revenus de Energy Vault sur les douze derniers mois s’élevaient à 217 millions de dollars, et son bénéfice net pour l’ensemble de l’année était négatif.103,6 millions de dollarsL’objectif de 180 millions de dollars en termes d’EBITDA est une orientation stratégique à long terme, et non une réalité actuelle. Il nécessite que l’entreprise puisse financer et construire avec succès le reste du backlog.

L’accord de 1,25 gigawatt : grand titre, mais des revenus obsolètes

Le plus grand contrat que Energy Vault ait jamais reçu jusqu’à présent…1,25 gigawatt en arrière du compteurL’accord sur les capacités de puissance et de stockage pour un centre de données AI de haute échelle au Texas constitue le cœur du projet. L’accord, annoncé le 7 août, est estimé à…500 millions à 600 millionsEt cela combine les systèmes de stockage de batterie d’Energy Vault, les systèmes de conversion de puissance en réseau, ainsi que le logiciel de contrôle, avec les groupes électrogènes Caterpillar.

C’est sans aucun doute un accord important. Il s’agit principalement d’une affaire qui se déroulera en 2027. Energy Vault anticipe qu’il ne reconnaîtra qu’une partie des revenus au second semestre 2026 ; la majorité des revenus viendront en 2027. Le déploiement initial devrait avoir lieu dans un laps de temps de quatre à 12 mois. L’identité du client et l’emplacement du site restent inconnus.

Il y a également la question de ce que Energy Vault contribue réellement à ce projet. Selon les estimations publiées, le coût total pour Energy Vault est d’environ 400 à 480 dollars par kilowattheure de capacité – cela inclut l’stockage des batteries, la conversion de l’énergie et le développement de logiciels. Les partenaires se chargent quant à l’installation des générateurs et des infrastructures de stockage d’énergie. Il s’agit donc d’une opération d’intégration de systèmes, et non d’un avantage lié à des technologies propriétaires. Des concurrents comme Fluence ont dépensé environ 850 millions de dollars dans le domaine des centres de données la semaine précédente, dont environ 550 millions de dollars pour un seul grand opérateur. Les investissements dans l’infrastructure de stockage d’énergie se dirigent vers les centres de données basés sur l’IA. Mais Energy Vault fait partie de plusieurs entreprises qui visent les mêmes clients.

L’histoire de la gravité est morte.

C’est la partie de l’histoire qui reste cachée dans les résultats financiers. Energy Vault est entré en bourse grâce à une fusion avec un SPAC en 2022, sous l’espoir de mettre en place un système de stockage d’énergie basé sur la gravité – un système qui utilise des grues pour soulever des blocs lourds et produit de l’électricité lorsque ces blocs tombent. En 2019, l’entreprise a levé un montant record de 110 millions de dollars pour commercialiser cette technologie. De nombreux projets de démonstration de ce système ont été construits et rendus publics.

Puis le marché s’est déplacé, et Energy Vault l’a également fait. En 2023, l’entreprise a discrètement adopté…Batteries lithium-ion— C’était le standard de l’industrie que l’entreprise devait remettre en question… mais son produit principal reste les batteries lithium-ion. Les résultats de la deuxième moitié de 2026 et l’accord de 1,25 gigawatt se basent entièrement sur les systèmes de stockage d’énergie des batteries lithium-ion, et non sur les systèmes de stockage grâce à la gravité. Le site web de l’entreprise et les documents destinés aux investisseurs décrivent désormais un portefeuille diversifié, incluant des technologies liées aux batteries, à la gravité et au hydrogène vert. Les systèmes de batteries lithium-ion constituent donc le moteur réel des revenus de l’entreprise.

Je n’ai aucun problème avec une entreprise qui adapte sa gamme de produits aux réalités du marché. Ce que je trouve problématique, c’est une entreprise qui continue à se présenter comme une entreprise innovante et disruptive, alors qu’elle agit en réalité comme un intégrateur de systèmes de production. Le taux de marge brute ajustée de Energy Vault est de 38,6 %, ce qui est respectable. Mais ce n’est pas le type de marge que l’on attend d’une technologie propriétaire. C’est plutôt la marge d’une entreprise bien gérée.

La valeur actuelle ne reflète pas les dépenses en liquidités.

Energy Vault possède environ 168 millions de actions en circulation, et sa capitalisation boursière se situe entre 610 millions et 695 millions de dollars à la mi-août. Cela signifie que le marché attribue une valeur positive à une société qui a perdu 103,6 millions de dollars sur un chiffre d’affaires de 217 millions de dollars au cours de l’année passée, et qui a également consommé 98 millions de dollars de flux de trésorerie gratuits durant la même période.

La situation en liquidités de 148 millions de dollars – stable sur six trimestres consécutifs – est le point positif le plus cité. Mais avec un bénéfice net trimestriel proche de 30 millions de dollars, même les prévisions de liquidités à la fin de l’année, soit entre 160 et 200 millions de dollars, ne représentent qu’un délai d’environ deux ans si les dépenses continuent à atteindre leurs niveaux actuels et si aucun financement supplémentaire pour des projets n’est obtenu. Les objectifs pluriannuels de la direction…5 gigawatts d’ici 2030Cela pourrait représenter 2 milliards de dollars en EBITDA annuel, mais c’est ambitieux, car cela nécessite un capital supplémentaire énorme que l’entreprise ne possède pas actuellement sur son bilan.

Le chemin vers cet objectif implique davantage de dettes, plus de obligations fiscales, plus de financement pour les projets… et presque certainement aussi plus d’émission de valeurs mobilières. Pour un investisseur qui achète au prix actuel, la question n’est pas de savoir si le stock de commandes de Energy Vault ou les risques liés à l’intelligence artificielle sont réels. La question est plutôt de savoir si vous êtes prêt à posséder une entreprise qui doit lever des fonds sous des conditions potentiellement défavorables, afin de pouvoir réaliser les projets qui devraient lui permettre de générer des profits.

Qu’est-ce qui modifie la thèse ?

Je ne dis pas que Energy Vault échouera. L’entreprise dispose d’une véritable dynamique de mise en œuvre en Australie, d’un portefeuille d’activités en croissance, et d’une plateforme commerciale qui commence à attirer des clients de grande taille. Le projet Stony Creek en Nouvelle-Galles du Sud, soutenu par un accord gouvernemental de 14 ans, constitue une base solide pour des revenus récurrents à long terme.

Ce que je veux dire, c’est que la valeur actuelle de l’entreprise exige des investisseurs qui acceptent une promesse à long terme. En revanche, les résultats financiers actuels montrent qu’une entreprise est loin d’être autosuffisante. L’histoire fausse est que les 2 milliards de dollars en stock et le contrat de 1,25 gigawatt ont déjà changé le profil de risque de l’entreprise. En réalité, rien n’a changé. Ce qui a changé, c’est la taille de l’opportunité offerte par l’entreprise. Le profil de risque ne change que lorsque Energy Vault parvient à convertir ses stocks en flux de trésorerie gratuit, et non seulement en revenus déclarés.

Dans ce cas, je considère Energy Vault comme une valeur à acheter. Les investisseurs qui possèdent déjà les actions de cette société devraient surveiller les signes que le financement des projets se fait aux conditions acceptables, et que les revenus du quatrième trimestre – où la direction espère que la majeure partie des revenus du deuxième semestre seront réalisés – se concrétisent réellement. Pour les nouveaux investisseurs, il existe des moyens plus efficaces d’accéder à l’industrie de l’infrastructure IA et de l’stockage énergétique, en utilisant des entreprises qui génèrent déjà un flux de trésorerie gratuit et qui n’ont pas besoin de nouvelles levées de fonds pour financer leurs activités.

Energy Vault n’est pas une arnaque. C’est une entreprise légitime qui construit des infrastructures réelles. Mais “légitime” ne signifie pas nécessairement “disponible à tout prix”. Le marché a déjà pris en compte les problèmes liés au retard dans la construction des infrastructures, sans évaluer les coûts de financement, l’intensité de capital nécessaire pour un modèle de gestion “construire, posséder, exploiter”, ni le fait que la technologie originale de l’entreprise a été remplacée par des batteries lithium-ion de produit courant. Jusqu’à ce que les comptes financiers ressemblent davantage à ceux d’une productrice d’énergie indépendante qu’à ceux d’une startup financée par des investissements privés, je préfère rester à l’écart.