Le transfert d’énergie est sous-évalué – mais pas pour la raison que vous pensez.

Énergie transférée générée5,1 milliards de dollars en EBITDA ajusté au deuxième trimestre 2026Elle a augmenté ses prévisions pour l’ensemble de l’année pour la quatrième fois consécutive, et a annoncéUne augmentation de distribution trimestrielle continue pour la 19e fois.L’entreprise transporte des volumes record de pétrole brut, de gaz naturel liquide et de gaz naturel sur une distance de 70 000 miles de pipelines.

L’action est cotée à 8,4 fois son EV/EBITDA récent. Son concurrent le plus proche, Enterprise Products Partners, est cotée à 11,5 fois. ONEOK est cotée à 12,2 fois. Kinder Morgan est cotée à 13,4 fois.

Energy Transfer offre un rendement plus élevé – 6,2 % – par rapport à tous ces autres entreprises. Ses revenus ont augmenté de 33 % par an. Il peut couvrir ses dépenses de distribution sans aucun problème. Et pourtant, les prix du marché le considèrent comme une entreprise ayant des défauts structurels, contrairement à ses concurrents.

Le défaut est réel. C’est simplement qu’il ne concerne pas le domaine d’activité en question.

Le problème fiscal de MLP

La transmission d’énergie est structurée en tant que société en partage limité – un MLP. Cela signifie qu’elle échappe aux impôts sur les revenus corporatifs, et que la plupart des flux de trésorerie générés par son activité sont transmis directement aux investisseurs sous forme de distributions. En contrepartie, les investisseurs reçoivent des formulaires fiscaux de type Schedule K-1, plutôt que le formulaire standard 1099.

Pour la transmission d’énergie, le problème n’est pas un seul K-1. C’est trois. L’entreprise fonctionne via…Trois entités en partenariat distinctes, chacune délivrant son propre K-1, couvrant 44 États.Un propriétaire d’unité typique doit déposer des déclarations fiscales dans des dizaines de juridictions différentes, ou payer des professionnels pour qu’ils préparent ces déclarations, soit des centaines de dollars par an. MPLX, une autre société du même secteur,Il émet un seul K-1..

Il y a aussi le piège des comptes de retraite. Si vous détenez des actions d’Energy Transfer dans un IRA, un Roth IRA ou un 401(k), l’IRS considère votre part dans la société en tant que revenu imposable lié à une activité commerciale non affiliée. Une fois que ce seuil est atteint…1 000 dollars par an ; le compte lui-même doit payer des impôts au taux de fiducie.– Ces fonds permettent de monter rapidement au niveau fédéral… De plus, les investisseurs peuvent remplir le formulaire 990-T en utilisant de l’argent provenant de leur compte de retraite. La plupart des investisseurs institutionnels, qui gèrent leurs portefeuilles grâce à des structures fiscales avantageuses, ne achètent simplement pas de MLPs.

Le résultat est une base d’investisseurs plus restreinte, une demande moins forte pour les actions, et des multiples boursiers réduits. Le marché prend cette conséquence comme une réalité permanente.

Lorsque les flux de trésorerie se situent réellement là.

La structure fiscale représente un obstacle au processus de évaluation. Elle ne touche pas à l’économie sous-jacente.

Les activités d’Energy Transfer reposent sur des frais basés sur le volume de production. L’entreprise facture pour le transport du pétrole brut depuis la région du Permian Basin jusqu’aux raffineries de la côte du Golfe. Elle collecte le gaz naturel, traite les NGL, et exporte le produit via les terminaux situés à Nederland, au Texas. Les revenus proviennent donc du volume de production – c’est-à-dire de la quantité de produit qui circule dans les pipelines – et non des prix du produit lui-même. Ce modèle basé sur les frais protège les flux de trésorerie des fluctuations des prix du pétrole et du gaz. C’est pour cette raison que les entreprises de transport de production attirent les investisseurs à l’origine.

Le deuxième trimestre montre que la machine fonctionne à pleine capacité. Les volumes de transport de NGL ont atteint un nouveau record.+13 % en glissement annuelExportations de NGLAugmentation de 25 %Le transport de pétrole brut est également en record.rose 4%Le pipeline de Hugh BrinsonIl est entré en service commercial et est censé atteindre la capacité maximale de la phase I, soit 1,5 milliard de pieds cubiques par jour.La installation néerlandaise a été annoncée.Une expansion des exportations complète, avec une capacité de 240 000 barils par jour d’éthane..

Les sept segments d’activités ont tous augmenté leur EBITDA par rapport à l’année précédente.Aucun segment ne a contribué plus d’un tiers du total.Cela signifie que la base de flux de trésorerie est large, plutôt que concentrée.

Le flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois s’est élevé à 5,2 milliards de dollars, contre environ 4,6 milliards de dollars en termes de distributions annuelles. Cela représente une couverture d’environ 1,1 fois la valeur des distributions. Cela est plus strict que le taux de 1,5 fois observé dans les partenariats les plus conservateurs. De plus, les 2,59 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible au deuxième trimestre annuel surpassent largement le taux actuel de distribution. L’entreprise a également augmenté ses distributions pour le 19e trimestre consécutif.

Les prévisions pour le EBITDA ajusté sur l’année 2026 se situent àUn point médian de 18,95 milliards de dollars, en hausse par rapport à 18,4 milliards de dollars il y a seulement deux mois.Dépenses de capital5,6 à 5,9 milliards de dollarsCela couvre à la fois les projets de maintenance et ceux de croissance. Cela signifie que les flux de trésorerie libres se situeront entre 13 et 13,4 milliards de dollars – ce qui est suffisant pour couvrir les distributions annuelles d’environ 11 milliards de dollars, tout en réduisant progressivement le levier financier.

Bilan comptable

C’est là que la prudence est nécessaire. Energy Transfer…68,4 milliards de dollars en dette à long termeMoins de 1 milliard en liquidités. Par rapport à 18,95 milliards de dollars en EBITDA annuel, cela correspond à une levier net d’environ 3,6 fois.

Selon les normes du milieu de la chaîne d’approvisionnement, c’est un niveau dans la plage supérieure, mais pas alarmant. Enterprise Products utilise une marge bénéficiaire proche de 2,5x ; ONEOK, quant à lui, utilise environ 3,5x. Le niveau plus élevé de marge bénéficiaire chez Energy Transfer reflète son histoire plus agressive en matière d’acquisitions : l’entreprise a grandi principalement en achetant des entreprises plutôt que par des constructions propres.Fitch a confirmé le rating BBB de l’entreprise, avec une perspective stable, au début de cette année., et leLa facilité de crédit revolving de 5 milliards de dollars disposait de 3,76 milliards de dollars à la date du 30 juin..

Le levier est important, car il détermine la quantité de ce flux de trésorerie libre qui peut être utilisée pour réduire les dettes ou pour augmenter les distributions. Avec un levier de 3,6x, l’entreprise a la possibilité de rembourser ses dettes, mais ce ne sera pas une réduction rapide des dettes. Les distributions restent stables, mais le rythme d’augmentation futur dépend de la manière dont la direction choisit de réduire les dettes.

Pourquoi le rabais persiste-t-il – et pourquoi il ne peut pas durer éternellement

Le cours d’Energy Transfer est environ 27 % en dessous de celui des Enterprise Products, et 31 % en dessous de celui d’ONEOK, en termes de ratio EV/EBITDA. Le marché attribue cette différence à la complexité fiscale liée aux MLP, au fardeau lié à la délivrance des documents réglementaires, au risque deUBTI qui empêche l’utilisation des comptes de retraite, ainsi qu’à la perception d’une plus grande endettement. Aucun de ces facteurs ne modifie le flux de trésorerie sous-jacent. Ce sont plutôt les conditions qui permettent à certaines personnes d’acheter ces actions, et le nombre de acheteurs qui participent aux enchères, qui changent.

Mais il y a un signe indiquant que la réduction pourrait diminuer.En juillet 2026, Energy Transfer, conjointement avec Sunoco et USA Compression Partners, a annoncé un déménagement dans le Texas.C’est le premier étape dans une éventuelle restructuration d’entreprise – la même type de transformation d’une entité MLP en société cotée que ONEOK et Enterprise Products ont réalisé il y a des années. Cette évolution simplifie la gouvernance, réduit les coûts liés aux exigences réglementaires au niveau de l’État, et ouvre la porte à une future transformation en société cotée, ce qui permettrait d’éliminer complètement le problème lié au K-1.

Une conversion ne se ferait pas du jour au lendemain, et cela entraînerait des conséquences fiscales. Mais la direction est claire : les dirigeants savent que la pénalité structurelle est le principal obstacle entre le prix actuel et le multiple par rapport aux concurrents.

La lecture

Le transfert d’énergie est extrêmement sous-estimé par rapport aux concurrents ayant des flux de trésorerie similaires. Le désavantage financier est entièrement lié à la structure fiscale, et non à la qualité des activités commerciales. Les flux de trésorerie augmentent, la distribution des bénéfices est assurée, et le bilan se trouve à un niveau où la survie de l’entreprise n’est pas en danger. La pénalité de 3-K-1 et les problèmes liés au UBTI constituent des obstacles structurels réels qui entravent les profits – et ces problèmes persisteront jusqu’à ce qu’une transformation corporative les résolve.

Le risque ne réside pas dans les pipelines. Il se trouve dans la chronologie. Une conversion prend du temps, et le dédit restera en place jusqu’à ce que cela se produise. Si vous êtes prêt à attendre pendant ce temps et si vous pouvez gérer la complexité des déclarations fiscales, alors les chiffres sont positifs. La valeur du titre est de 6,2 % sur une distribution couverte à 1,5 fois par le flux de trésorerie libre. De plus, son prix est suffisamment inférieur par rapport aux concurrents, de sorte qu’une convergence modeste des multiples représente un potentiel de hausse significatif.

Si vous ne pouvez pas gérer trois K-1, ou si vous ne pouvez pas maintenir cette position sur un compte imposable, les entreprises de milieu de coursier comme Enterprise, ONEOK et Kinder Morgan offrent le même modèle basé sur des frais, sans les problèmes liés aux taxes. Cependant, elles coûtent plus cher pour ce privilège.