Elon Musk n’a pas perdu cinquante milliards – il a simplement changé la manière dont le marché peut évaluer les choses.

Le 27 juillet 2026, Forbes estimait la valeur nette d’Elon Musk à environ 715,6 milliards de dollars. Le 16 juin – il y avait à peine sept semaines plus tôt – ce même établissement financier lui attribuait une valeur de 1,45 trillions de dollars. Ce changement s’explique principalement par les actions de SpaceX : la valeur des actions a augmenté de 225,64 dollars, alors que celle-ci était de 161,11 dollars le 12 juin. Puis, elle est tombée à 114,92 dollars à la clôture du 6 août.

Le marché est obsédé par ce chiffre. Ce n’est pas nécessaire. Ce chiffre n’est qu’un reflet retardé de ce que SpaceX est devenu – et la vraie question est de savoir si le marché comprend correctement les changements structurels qui sous-tendent cette volatilité.

L’entreprise que le marché ne sait pas évaluer

SpaceX n’est plus une entreprise de fusées. Pas du tout dans le sens qui est important pour l’évaluation des valeurs.

En février 2026, SpaceX a acquis xAI, la start-up en IA de Musk, dans une fusion qui a valué l’entreprise combinée à 1,25 billions de dollars. Lorsque SpaceX a déposé sa demande d’IPO en avril – avec une estimation de valeur de 1,75 à 2 billions de dollars – l’entreprise se présentait comme l’infrastructure d’IA de nouvelle génération. L’IPO a permis de lever 75 milliards de dollars, le chiffre le plus élevé de l’histoire. Avec une participation de 38 %, Musk est devenu le premier trillionaire du monde.

Mais le marché ne sait pas quoi faire avec une entreprise qui est à la fois un fournisseur de produits de développement, un propriétaire de ressources informatiques, et un fabricant de puces. Le prix actuel de 115 dollars – soit une baisse d’environ 49 % par rapport au pic atteint en juin – n’est pas simplement une normalisation après l’IPO. C’est le résultat du fait que le marché essaie d’appliquer des méthodes de valorisation traditionnelles à un modèle d’entreprise qu’il n’a jamais vu auparavant.

Les informations fournies par l’ordinateur racontent l’histoire.

Voici ce qui se passe réellement sous le prix des actions :

Anthropic a signé un accord prévoyant un paiement de 1,25 milliard de dollars par mois jusqu’en 2029, afin d’accéder à tous les équipements informatiques disponibles au centre de données Colossus 1 de SpaceX. Cela correspond à plus de 220 000 GPU Nvidia et à 300 mégawatts de puissance électrique dédiés. Google paiera 920 millions de dollars par mois, de octobre 2026 à juin 2029, pour environ 110 000 GPU Nvidia. Un troisième client, le fournisseur de modèles open source Reflection, a accepté un paiement de 150 millions de dollars par mois, à partir de juillet 2026, afin d’accéder aux chips Nvidia GB300 situés dans Colossus 2.

En termes simples : SpaceX génère environ 2,32 milliards de dollars par mois en revenus liés aux contrats de location de calculs informatiques. En année complète, cela représente 27,8 milliards de dollars par an. Ce chiffre ne prend pas en compte les autres contrats qui pourraient être conclus, ni l’arrivée de Terafab en service, ni la mise en œuvre de la vision de Musk concernant les centres de données en orbite. L’entreprise a enregistré une perte nette de 4,28 milliards de dollars au premier trimestre 2026. Le secteur des calculs informatiques constitue donc le pont entre l’opérateur de roquettes à forte intensité de capitaux et le fournisseur d’infrastructures à marge élevée.

C’est le même schéma de transition que j’ai observé au sein de l’écosystème de l’IA : une fois qu’une entreprise construit une infrastructure suffisante, le multiple des revenus récurrents augmente. Les équipements matériels définissent le seuil maximal ; les contrats de calcul récurrents déterminent le multiple. SpaceX fait ce que les hyperscalers ont fait pour le hébergement en cloud dans le domaine de l’IA : construire la couche physique, puis exploiter cette capacité à grande échelle pour générer des revenus.

Terafab est le signal important concernant la chaîne d’approvisionnement.

Si le calcul vous indique qui a besoin de cette capacité, Terafab vous explique pourquoi la chaîne d’approvisionnement mondiale ne peut combler ce manque.

Le 6 août dernier, Tesla et SpaceX ont annoncé qu’ils alleraient investir initialement 16,8 milliards de dollars pour construire Terafab, une usine de fabrication de semi-conducteurs située dans le comté de Grimes, au Texas. Les rapports montrent que les dépenses totales prévues pour la construction de l’usine pourraient atteindre 119 milliards de dollars sur plusieurs phases. L’usine permettra de réaliser la conception des puces, leur fabrication, leur emballage et leurs tests en un seul endroit, sur une superficie de plus de 100 millions de pieds carrés.

Intel participe au projet, en contribuant avec son nouveau nœud de processus 14A. Tesla a commencé les travaux d’ construction d’une usine de recherche indépendante sur le site de Giga Texas en avril, comme précédent.

Musk a été très clair sur les raisons pour lesquelles cela se produit : les fournisseurs externes ne peuvent pas produire suffisamment de composants pour répondre à la demande. De plus, les risques géopolitiques liés à Taiwan Semiconductor Manufacturing Company entraînent une vulnérabilité inacceptable dans la chaîne d’approvisionnement. L’analyste en chips Ben Bajarin a qualifié cela de « stratégie de 15 ans » visant à contrôler la chaîne d’approvisionnement.

Le signal de livraison est clair : une commitment de 119 milliards de dollars en investissements de développement, répartie entre une société qui vient de sortir au marché et une société cotée à 333 dollars par action, avec une valeur boursière de 1,32 trillion de dollars, n’est pas une simple spéculation. C’est une décision stratégique qui indique que la demande pour les calculatrices dépassera l’offre mondiale au cours de la prochaine décennie. C’est le même argument lié aux obstacles techniques qui a poussé les grands fournisseurs d’infrastructure à investir des sommes record… Mais cette fois, il y a un acteur qui cherche à contrôler tout le processus, du silicium jusqu’aux satellites.

SpaceX développe également son propre logiciel de formation d’IA. Musk affirme qu’il s’agit d’une plateforme de formation personnalisée écrit en langage C, optimisée pour utiliser 220 000 GPU du type GB300 connectés par des interfaces réseau de 800G. Les améliorations de vitesse par rapport à JAX sont décrites comme « d’une ordre de grandeur supérieure ». Que l’on prenne ces affirmations au sérieux ou non, l’architecture est claire : on contrôle le matériel, on contrôle le logiciel, on contrôle la couche de calcul.

Le risque de levier

Cependant, la même thèse d’infrastructure qui rend SpaceX intéressante concentre également un risque énorme de réalisation dans les décisions de financement de l’entreprise.

Les actions de SpaceX ont été affectées par les vendeurs à court terme depuis l’offre publique d’emission. Les données fournies par S3 Partners montrent que environ 95 % des actions disponibles étaient en prêt – soit environ 34 % en position de vente à court terme – les jours précédant l’expiration de la période de blocage des actions le 6 août. Musk a averti publiquement les vendeurs à court terme sur Twitter, en postant des messages le 17 juillet et le 4 août pour leur conseiller de ne pas maintenir des positions négatives prolongées. Lorsque la direction estime qu’il est nécessaire de communiquer avec les vendeurs à court terme, les actions ne se comportent pas comme il le faudrait.

Ce qui est encore plus important, c’est que l’engagement de Terafab transforme la exposition des capitaux de Musk. Compte tenu du cours de bourse de Tesla, qui s’élève à 1,32 billions de dollars, de la valeur actuelle de SpaceX, qui s’élève à environ 1,5 billions de dollars (bien que les calculs liés au cours de bourse soient subjectifs en raison de la structure des actions), et des investissements conjoints pouvant atteindre 119 milliards de dollars, la concentration du risque est extrême. Cela ne signifie pas que la théorie est fausse. Cela signifie simplement que la marge d’erreur est très faible.

La fin de la période de blocage en date du 6 août représente un autre facteur de pression. Des centaines de millions d’actions qui étaient auparavant restreintes sont désormais ouvertes à la négociation, ce qui augmente l’offre sur une action qui se trouve déjà près de son plus bas niveau des 52 semaines, soit 104,83 dollars. Le prix de l’action est maintenant de 114,92 dollars – une reprise d’environ 10 % au cours de la journée, mais cela reste encore une baisse importante par rapport aux niveaux de juin.

Le contexte Tesla

Tesla ajoute une nouvelle dimension de complexité à la question de l’apport de Musk dans l’entreprise. La position de Musk chez Tesla s’est renforcée, plutôt que réduite. Le 16 juin – le même jour où SpaceX a été cotée en bourse – Musk a exécuté 303,9 millions d’options d’actions provenant de son package de rémunération de 2018, pour un prix de 23,34 dollars par action. Tesla a retenu 17,5 millions d’actions pour couvrir les coûts liés à cette exécution. Le résultat net est que la participation de Musk dans Tesla a augmenté à environ 20 % de la valeur totale de l’entreprise, ce qui représente son niveau de propriété le plus élevé jamais atteint.

Le problème : ces actions sont restreintes jusqu’en 2033. Les 115,9 milliards de dollars en bénéfices provenant de cette transaction ne peuvent pas être liquidés. De plus, les activités commerciales de Tesla font face à des difficultés : l’action a chuté de 25,8 % depuis le début de l’année. Les résultats du deuxième trimestre 2026, publiés le 22 juillet, ont été très mauvais : un EPS de 0,33 $ contre une prévision de 1,03 $, avec des revenus de 28,24 milliards de dollars.

Les principes fondamentaux de Tesla racontent l’histoire d’une entreprise qui croît, mais pas de manière accélérée. Les revenus ont augmenté de 11,75 % par rapport à l’année précédente, et de 26,13 % par rapport au trimestre précédent. La dynamique continue est présente, mais le taux de marge opérationnelle se situe à 5,0 %, tandis que le ROIC est de 3,3 %. L’action est évaluée à 346 fois les bénéfices récents et à 417 fois les bénéfices futurs. Ce n’est pas un investissement à valeur. C’est simplement une estimation basée sur la vision de l’entreprise.

Où va le capital ?

La question n’est pas de savoir si SpaceX mène une stratégie ambitieuse en matière d’infrastructure. Les accords de calculatrice, l’annonce concernant Terafab et le développement logiciel interne en font clairement état. La question est plutôt de savoir si le cours actuel de la action de SpaceX – qui a chuté d’environ 49 % par rapport à son plus haut niveau en juin, atteignant des niveaux bas pour près de 52 semaines, avec un contrat qui va bientôt expirer – représente une opportunité intéressante à investir, ou si le risque lié au levier financier et l’incertitude quant à l’exécution de la stratégie valent la peine d’attendre.

Je pense que SpaceX est du bon côté dans cette transition liée aux problèmes de capacité de calcul. L’entreprise se positionne entre le niveau des composants informatiques et le niveau des modèles d’intelligence artificielle – c’est précisément là que se situe le problème qui entrave les progrès en matière d’intelligence artificielle. Anthropic, Google et Reflection ne sont pas des clients temporaires. Ce sont des clients qui dépensent des milliards de dollars, car le manque de capacité de calcul est réel et immédiat.

Mais les actions à 115 $ comportent deux risques distincts. Premièrement, le marché est encore en train de déterminer dans quelle catégorie appartient SpaceX. Jusqu’à ce que cette décision soit claire, les cours des actions seront très volatiles. Deuxièmement, les investissements massifs nécessaires pour Terafab signifient que Musk investit une somme importante d’argent. Si l’exécution de ces projets échoue, cela entraînera une baisse des cours des actions, ainsi que des investissements bloqués dans le monde réel.

À mon avis, la structure de financement de SpaceX est meilleure qu’elle ne l’était à 225 $. La baisse de 49 % par rapport au sommet a réduit le “premium d’Elon”, et a rapproché les actions de ce niveau où un investisseur prudent pourrait établir une position. Mais l’expiration du contrat d’achat et les 34 % de prêts en short signifient que la volatilité n’est pas terminée. Une petite position, adaptée aux fluctuations du marché – et non une allocation principale – semble appropriée pour quelqu’un qui croit en la thèse concernant l’infrastructure informatique.

Pour Tesla, la situation est différente. Musk détient 20 % des actions de l’entreprise, et les actions restantes ne peuvent être vendues que jusqu’en 2033. Les résultats insuffisants au deuxième trimestre, les marges d’exploitation en dessous de la valeur de l’action, ainsi que le ratio P/E de 346, signifient que l’évolution de Tesla dépend entièrement de la réussite de ses projets liés à la conduite autonome et aux robots. Je pense que la stratégie à long terme – les robots Optimus, le Cybercab, le stockage d’énergie – pourrait encore porter ses fruits. Mais le profil de rendement à court terme de Tesla est influencé par des facteurs externes, et une grande partie de cet avantage est liée à la vision de Musk, qui se reflète déjà dans le prix de l’action.

L’analyste de Wedbush, Dan Ives, estime que les chances d’une fusion entre Tesla et SpaceX d’ici début 2027 sont de 80 à 90 %. Si cela se produit, la question de la valeur de l’entreprise devient encore plus complexe… mais aussi plus intéressante. Une entité combinée qui possède des rockets, des technologies de calcul intelligent, des puces de pointe, des véhicules autonomes et des robots serait alors la société technologique la plus intégrée au niveau vertical du monde. La gestion des capitaux de Musk se dirige vers cet objectif depuis deux ans.

Le point de rupture pour ma vision optimiste : si SpaceX ne parvient pas à mettre en œuvre son projet Terafab, si les clients des services informatiques perdent des clients en raison de problèmes de performance, ou si les actions de l’entreprise tombent en dessous de 90 dollars en raison d’une faiblesse fondamentale persistante, plutôt que du pression des vendeurs à découvert. Tout cela signifierait que la théorie concernant l’infrastructure est trop exagérée.

La question n’est pas de savoir si Musk construit quelque chose de transformateur. La question est de savoir si les prix actuels – SpaceX à 49 % en dessous des prix maximaux, Tesla à 25 % en dessous des sommets historiques depuis le début de l’année – offrent suffisamment de marge de sécurité pour couvrir le risque lié à cette concentration des actifs. Je pense que SpaceX, à ces niveaux, vaut la peine d’être investi. Quant à Tesla, il est préférable d’attendre des preuves plus claires que l’industrie automobile se remet en mouvement avant d’investir davantage.