DSL continue de payer, mais un quart de ces revenus est votre propre argent.

Le DoubleLine Income Solutions Fund (NYSE: DSL) a annoncé autre chose.0,11 $ par action pour août 2026Le paiement est toujours à ce niveau depuis plus d’un an, sans interruption. Si vous le recevez, la virementisation de la check se fait comme prévu.

Mais la vraie question pour l’investisseur en revenus n’est pas de savoir si la distribution a été déclarée. C’est plutôt de savoir si l’argent qui arrive dans votre compte constitue réellement des revenus – provenant du portefeuille d’obligations du fonds – ou s’il s’agit simplement d’une partie de votre capital qui vous est restituée. Cette distinction influence la manière dont vous considérez le rendement, la sécurité de ce flux de revenus et la trajectoire à long terme du fonds.

Voici ce que disent les chiffres.

Le problème du rendement du capital de 25 %

Lorsque DoubleLine a mis à jour son estimation des revenus d’investissement pour l’exercice en cours au début du mois dernier, elle s’est élevée à 0,276 dollar par action – soit 25 % des distributions. Le retour des capitaux signifie que le fonds vous rembourse une partie du argent que vous avez investi initialement. Cela figure sur votre document 1099-DIV à la fin de l’année, et cela réduit votre base de coût d’investissement. Si vous continuez à réinvestir ces sommes, les valeurs des actions diminuent progressivement à cause des distributions de retour des capitaux.

Un quart du rendement provenant de la restitution des capitaux n’est pas inhabituel pour un fonds à closes-end comme le CEF, qui est en baisse de valeur et utilise le levier. Mais cela signifie que…12,3 % de rendement en retraitCe que vous voyez à l’écran n’est pas uniquement des revenus. Environ trois quarts de ces revenus proviennent du portefeuille ; un quart est lié au recyclage du capital. Il est important de comprendre cette différence : la partie des revenus est ce qui permet de maintenir le flux de revenus à l’avenir, tandis que la partie liée au ROC représente une diminution de la valeur nette des actifs du fonds.

Qu’est-ce qui produit réellement les revenus ?

Le taux d’intérêt du portefeuille de DSL est de7.59%Selon les données les plus récentes du fonds, c’est le rendement brut des actifs détenus dans le cadre de cet investissement. Il s’agit d’un mélange de titres de crédit mondiaux, de titres garantis par des prêts immobiliers, de obligations à haut rendement et d’autres instruments financiers. Le fonds est géré par Robert Cohen, Luz Padilla et Jeffrey Gundlach. Le fonds utilise une marge de financement effective de 23,67 %, en empruntant environ 405 millions de dollars contre 1,3 milliard de dollars en capital social, afin d’amplifier les revenus liés aux coupons.

Les mathématiques fonctionnent, mais uniquement dans une certaine limite. Les coûts de levier représentent environ 1,57 % d’intérêts par an pour le fonds. Si l’on ajoute les frais de gestion à 1,29 % et les autres coûts opérationnels à 0,13 %, les dépenses annuelles totales s’élèvent à 2,98 %. Le taux de coupon de 7,59 % s’applique à environ 1 711,1 millions de dollars de portefeuille investi. Le taux de coût de 2,98 % est calculé sur les actifs ordinaires d’environ 1 306,1 millions de dollars. Cela laisse donc un écart net d’environ 6,9 % par rapport au valeur nette des actifs, avant les effets fiscaux, les gains et pertes réalisés, ainsi que les autres mouvements du portefeuille. Cela représente environ 60 % des 1,32 dollars d’attribution annuelle par action, en tenant compte de ces autres éléments.

Le rendement du capital de l’institution – c’est-à-dire le taux de distribution annuel, mesuré par rapport au valeur nette des actifs plutôt que par rapport au prix de marché – est de 11,58 %. Cela correspond plus ou moins à ce que les actifs sous-jacents génèrent réellement, en termes d’équivalence monétaire.

Le rabais joue un rôle important.

Les actions de DSL sont cotées à environ 10,67 $, soit environ 6,1 % en dessous du valorisé net de 11,40 $. Au cours de l’année écoulée, le taux de dépréciation moyen était de 3,9 %. Ainsi, l’écart actuel est plus important que celui observé par le passé. La fourchette de prix sur 52 semaines s’étend de 1,4 % de prime à 7,4 % de dépréciation.

Cette réduction de prix est ce qui transforme un rendement NAV solide, mais pas exceptionnel, en un rendement TTM de 12,3 %. Pour un investisseur qui réinvestit mensuellement ses revenus, une plus grande réduction signifie que vous achetez plus de actions à chaque fois que les actions sont distribuées – c’est là le but même du stratagème d’investissement lié à la volatilité. Mais cela signifie également que le rendement semble plus intéressant, car le dénominateur (le prix des actions) a diminué, et non parce que l’engrenage de revenus s’est accéléré.

La valeur de l’action a diminué d’environ 12 % au cours de l’année écoulée, et environ 5 % en termes de performance sur une période annuelle. La baisse des prix ne remet pas en question les revenus générés par l’action, mais il est intéressant de comprendre pourquoi le marché accorde moins de valeur à ces actions. Une partie de cette situation est due à des facteurs mécaniques : les actions de CEF qui présentent un taux de rendement élevé ont tendance à subir des pressions, car les investisseurs craignent que la valeur nette des actifs ne diminue à long terme. Une autre partie de la situation est structurelle : les actions de DSL ont chuté de plus de 50 % depuis leur prix initial de 25 $, pour atteindre environ 10,67 $. Le taux d’augmentation des prix sur une période de 10 ans est d’environ 40 %. Cette histoire empêche donc le titre de recevoir une nouvelle évaluation favorable, même si les revenus générés par l’action restent intacts.

La comparaison

Le rendement de 12,3 % de DSL est supérieur à celui de ses concurrents les plus proches. Le produit Corporate & Income Opportunity (PTY) d’PIMCO a un rendement de 11,3 %. Le autre produit de DoubleLine, DBL, a un rendement de 9,3 %. Quant au Gabelli Equity Trust (GAB), il propose un rendement de 10,6 %. Mais les comparaisons de rendements entre les CEF sont trompeuses si l’on ne prend pas en compte le rendement par actif net, le coût du levier et la composition du ROC. Le rendement élevé de DSL est en partie dû à un effet de rabais.

Qu’est-ce qui changerait le appel ?

Le rendement est maintenu tant que le coupon du portefeuille est supérieur au coût total de l’appréciation et des frais. De plus, tant que le fonds ne subit pas de pertes de crédit qui entraînent une dégradation de la qualité des actifs, cela permet de conserver un bon rendement. Une hausse brutale des coûts d’emprunt pourrait affecter l’écart de rendement lié à l’appréciation. Un événement de crédit majeur pourrait également pousser le fonds à réduire davantage ses investissements pour maintenir le taux mensuel de 0,11 $.

Le risque le plus pratique, c’est celui qui ne se produit pas immédiatement : l’érosion progressive du valeur actuelle nette due aux distributions de revenus continue. Si 25 % des revenus sont réinvestis dans votre propre portefeuille, la valeur comptable du fonds diminue chaque trimestre. Après cinq ou dix ans, cette érosion peut réduire significativement la base de capital nécessaire pour assurer des revenus futurs.

Le rôle dans le portefeuille

Le DSL n’est pas un fonds que l’on détient pour son prix. C’est plutôt une machine permettant de percevoir des revenus mensuels, de les réinvestir à un taux préférentiel, et de laisser les actions gagner en valeur au fil du temps, tandis que la valeur actuelle nette se développe progressivement. Les 0,11 $ par mois représentent de véritables sommes d’argent qui arrivent sur votre compte. Vous possédez ces sommes une fois qu’elles ont été versées, et aucun mouvement du marché ne peut les reprendre. La question est de savoir si la structure de flux de trésorerie permettra de maintenir ce paiement sans que le capital soit dépensé plus rapidement que les coupons ne peuvent le remplacer.

Pour un portefeuille d’investissements qui dispose déjà de fonds de placement diversifiés et de positions en obligations, DSL joue un rôle particulier : des flux de trésorerie mensuels élevés, à un prix défiant, gérés par une équipe ayant une expérience dans le domaine du crédit et des obligations fixes. Le taux de rendement de 25 % ne disqualifie pas le fonds… mais cela signifie que le rendement n’est pas aussi propre qu’il en a l’air. Il faut prendre cela en compte lors du calcul des coûts, et considérer la tendance du VAN plutôt que le rendement brut comme indicateur de la santé à long terme du fonds.

Si le taux de réduction augmente davantage et que les coupons du portefeuille restent inchangés, la situation des reinvestissements s’améliore. Si les coupons diminuent et que le ratio ROC augmente, l’indicateur de revenus devient trop élevé pour être soutenu par les ressources disponibles. Surveillez de plus près ces deux chiffres : le rendement du portefeuille et le pourcentage de retour sur capitaux. Le prix en est une indication. Ces deux indicateurs vous permettent de savoir si le flux de revenus pourra tenir durant l’année.