DraftKings : Le volume augmente, les marges diminuent – Il faut rester sur cette position jusqu’à ce que les prévisions se révèlent correctes.

Note : Retenu

DraftKings (DKNG) est passé d’une profit de 158 millions de dollars à…Perte de 68 millions de dollarsAu deuxième trimestre, les revenus ont diminué de 5 % pour atteindre 1,44 milliard de dollars, tandis que le volume des ventes de produits liés aux sports a augmenté de 15 % pour atteindre 13,1 milliards de dollars. Le manque de lien entre l’engagement des clients et la rentabilité constitue le problème que les investisseurs doivent examiner avant de décider si cette baisse de 45 % par rapport au plus haut niveau en 52 semaines représente une opportunité ou un signal d’avertissement.

Le quatrième quart est divisé en deux problèmes distincts : l’un temporaire, l’autre structurel. Les résultats des compétitions sportives ont été défavorables à DraftKings au deuxième quart – la victoire des Knicks en NBA et les résultats de l’équipe américaine en Coupe du Monde ont favorisé les parieurs. La direction a déjà estimé que une variation d’une unité de deviation dans les résultats sportifs peut entraîner un changement de revenus d’environ…150 millions dans n’importe quelle directionLe deuxième trimestre de l’année dernière a bénéficié de résultats positifs ; cette année, ce n’est pas le cas. Cette partie de l’écart est donc du bruit.

L’augmentation des dépenses de promotion n’est pas un phénomène sans importance. Les dépenses liées aux ventes et au marketing ont augmenté.38 % en glissement annuel, pour un montant de 322,5 millions de dollars.Le revenu moyen par client unique par mois (ARPMUP – le revenu généré par chaque client payant au cours d’un mois donné) a diminué de 13 %, soit à 132 dollars. Le taux de rentabilité nette des activités sportives (le pourcentage de revenus qui se transforme en revenus après les paiements) est passé de 8,7 % à 6,8 %. L’EBITDA a également diminué de 62 %, passant de 300,6 millions de dollars à 114,6 millions de dollars.

La direction attribue la réduction des marges à une « augmentation des investissements promotionnels » liés à l’acquisition de clients dans les sportsbooks et dans son nouveau produit Predictions. Le PDG Jason Robins a qualifié ce trimestre de « trimestre de véritable dynamique », en termes de nombreux utilisateurs et d’engagement des clients. Les indicateurs d’engagement confirment cette affirmation : le nombre de payerants uniques par mois a augmenté de 9 % pour atteindre 3,6 millions, et les revenus du secteur iGaming ont augmenté de 7,5 % pour atteindre 461,9 millions de dollars.

Mais la croissance des utilisateurs, financée par des dépenses de promotion 38 % plus élevées, représente une croissance à un prix. La question n’est pas de savoir si DraftKings peut attirer les joueurs. La question est de savoir s’il peut le faire sans détruire durablement le profil de marge qui a permis au début que l’entreprise soit rentable.

Les prédictions pivotent et leur coût

DraftKings a lancé son produit de marché prédictif réglementé par le gouvernement fédéral, DraftKings Predictions, en décembre 2025. Il planifie…200 millions à 300 millions de dollars en investissementsCette année, le produit fonctionne sous la supervision de la CFTC et est disponible dans 38 États – y compris la Californie et le Texas, où les paris sportifs traditionnels ne sont pas encore autorisés. La direction considère les marchés de prévisions comme une opportunité potentielle…Opportunité de revenus annuels de 10 milliards de dollars.

La raison n’est pas seulement le développement commercial. C’est aussi une question de défense. Des concurrents comme Kalshi et Polymarket ont vu leurs volumes de transactions combinés atteindre 63,5 milliards de dollars en 2025, soit une augmentation de quatre fois. Kalshi a dépassé à la fois DraftKings et FanDuel dans la course aux téléchargements des applications. La direction affirme qu’il n’y a pas eu de “canibalisme significatif” de ses activités de bookmaking sportif. De plus, l’impact des prévisions préliminaires se limite aux clients ayant des marges plus faibles.

Mais le deuxième trimestre montre bien l’impact de l’investissement important dans une activité non éprouvée sur les résultats financiers. Les prévisions pour l’année entière 2026, soit entre 6,5 milliards et 6,9 milliards de dollars en chiffre d’affaires, et entre 700 millions et 900 millions de dollars en EBITDA ajusté, excluent délibérément toute contribution possible provenant des revenus. La direction a indiqué que l’activité principale devrait générer environ 1 milliard de dollars en EBITDA ajusté cette année. L’investissement de 200 millions à 300 millions de dollars, selon les prévisions, nuit donc à ce chiffre.

Ces calculs exigent que les activités principales se soient bien déroulées jusqu’à la quatrième trimestre – le trimestre le plus important traditionnellement. En 2025, ce trimestre a généré des revenus de 1,99 milliard de dollars et un EBITDA ajusté de 343 millions de dollars.

Ce que dit l’évaluation

Avec une valeur d’entreprise de 12 milliards de dollars et un ratio des ventes récentes de 1,9 fois, DraftKings n’est plus cotée à des niveaux de croissance extrême. La valeur de l’action a été divisée par environ deux par rapport à son plus haut niveau de 48,78 dollars. Le flux de trésorerie gratuit sur les douze derniers mois s’élève à 497 millions de dollars, soit un rendement d’environ 4 % par rapport à la valeur d’entreprise. Cela constitue donc un niveau bas pour la valeur de l’action.

Mais la situation à court terme est plus sombre. Le ratio P/E à court terme est de 47,5 fois. Cela suppose que les bénéfices augmenteront après les pertes du trimestre en cours. Le multiple EV/EBITDA sur douze mois est de 52 fois – un chiffre exagéré, car l’EBITDA au deuxième trimestre a été très faible. Le taux de marge brute reste à 41,8 %, et celui de la marge de flux de trésorerie libre à 9,0 %. En revanche, la marge opérationnelle est tombée à 0,6 %. L’entreprise a une dette totale de 3,7 milliards de dollars, contre environ 1 milliard de dollars en liquidités, ce qui fait que la dette nette s’élève à 836 millions de dollars.

Par rapport aux opérateurs de jeux traditionnels tels que MGM Resorts (7,4 fois EV/EBITDA) et Las Vegas Sands (11,2 fois EV/EBITDA), DraftKings dispose toujours d’un avantage de croissance considérable. Cet avantage est justifiable uniquement si la croissance des utilisateurs se fait à un coût maîtrisé, sans une intensité promotionnelle persistante, et si les investissements dans les prévisions se transforment en revenus au cours des prochaines années.

Le cas de l’achat et le cas de l’attente

L’argument favorable est simple : les résultats des activités sportives suivent une tendance de régression à moyen terme ; les indicateurs d’engagement de la plateforme augmentent ; l’offre géographique couvre 53 % de la population américaine en matière de paris sportifs ; et la valeur actuelle de la société a diminué significativement par rapport à ses niveaux les plus élevés. Si Predictions peut transformer sa base d’utilisateurs en une deuxième source de revenus rentable, alors le multiple de valorisation pourrait augmenter à nouveau.

Le cas de prudence est tout aussi clair : ARPMUP diminue, tandis que les dépenses de promotion augmentent. Les prévisions indiquent que les coûts s’élèveront entre 200 et 300 millions de dollars cette année, sans que les revenus soient pris en compte dans les prévisions. L’objectif de BEBIDA d’environ 1 milliard de dollars est une estimation interne de la direction, et non une engagement concret. Si les résultats sportifs continuent à être défavorables, ou si l’intensité des activités de promotion devient permanente afin de retenir les utilisateurs sur un marché compétitif, la trajectoire des marges s’infléchira vers le bas.

Qu’est-ce qui modifie le appel ?

Je suis assis à Hold. La croissance du volume d’utilisation et l’engagement des utilisateurs sont réels. De plus, le réajustement de la valeur boursière a réduit l’écart entre le prix actuel et la valeur intrinsèque de l’entreprise. Mais la compression des marges au cours de ce trimestre – causée par les dépenses de promotion, et non seulement par les résultats sportifs – ainsi que les investissements consacrés à une gamme de produits encore non éprouvés, créent suffisamment d’incertitudes pour que le prix actuel ne représente pas un équilibre risque/rendement suffisamment clair pour être investi.

Une mise à niveau vers le statut “Buy” nécessiterait deux conditions : (1) qu’ARPMUP reste stable ou augmente, tandis que les dépenses promotionnelles diminuent, ce qui prouverait que le profil de marge est récupérable ; et (2) des preuves précoces que Predictions génère des revenus significatifs, plutôt que de dépenser son budget sans rien gagner. Les résultats financiers du troisième trimestre en novembre seront la première épreuve pour voir si le deuxième trimestre a été simplement une phase temporaire ou si c’est le début d’un changement structurel dans le profil de marge.

Jusqu’à présent, la valeur d’entreprise de 12 milliards de dollars reflète une entreprise qui continue de gagner en valeur grâce à sa croissance.