Le mouvement de Dell au Texas n’est qu’une question de paperasse. Ce qui fait avancer les actions, c’est la mathématique du serveur IA.

Le symbole sur l’écran de vente au détail indique maintenant « Dell Technologies Inc (Pré-reincorporation) ». Ce suffixe semble annoncer un événement important pour la société… Mais ce n’est pas le cas. Ce symbole marque le changement d’état de Dell : elle est passée d’une société basée au Delaware à une société située au Texas – un changement approuvé par…environ 97 % des voix, avecChaque classe de actions est automatiquement convertie en une action équivalente au Texas.Et le code de notation reste inchangé. Pour les détenteurs d’actions, il n’y a rien à faire. Quant au business, ce changement de localisation ne modifie pas le mode de gestion des actions des actionnaires, mais plutôt la manière dont les serveurs sont construits.

La raison pour laquelle cette action mérite une attention particulière n’a rien à voir avec la déclaration enregistrée. Le 1er septembre, Dell…Les revenus rapportés se sont élevés à 47,0 milliards de dollars, soit une augmentation de 58 % par rapport à l’année précédente. L’entreprise a également relevé son objectif annuel total à environ 192 milliards de dollars.Les actions sont actuellement cotées autour de 567 dollars – soit une augmentation de près de 12 % au cours de la dernière séance, et plus de 350 % en termes annuels. Cela fait que la valeur marchande de l’entreprise atteint environ 360 milliards de dollars. Personne ne paie environ vingt-deux fois les résultats non conformes aux normes GAAP, ou deux fois le chiffre d’affaires pour un changement de siège social.

La réintégration n’est qu’une note de bas de page. Ce qui motive les actions du titre, c’est le fait que Dell est devenu une entreprise spécialisée dans les serveurs IA.

En termes de rapport dollar pour dollar, Dell ressemble maintenant à un fabricant de composants qui se trouve en plein essor sur le marché des GPU. Au deuxième trimestre financier, il…60,9 milliards de dollars d’commandes de serveurs d’IA ont été réservés, et un solde record de 95 milliards de dollars a été accumulé.Bien que les revenus liés aux serveurs d’IA aient atteint seulement 16,4 milliards de dollars pendant cette période, ces trois chiffres représentent en réalité une situation optimiste : le volume des commandes représente environ deux cinquièmes du chiffre d’affaires annuel total de l’entreprise.Dell a augmenté son prévision pour le serveur IA pour l’année à 74 milliards de dollars.Environ trois fois plus qu’il a vendu l’an dernier.

Il faut tenir compte de ce revenu par unité. Lorsque Dell vend un ensemble de serveurs IA, la coûte principale est le silicium qui se trouve à l’intérieur : les GPU que Dell achète et intègre dans ces serveurs.Le marge brute sur tout ce qu’il vend est d’environ 21 %.Dans le groupe de serveurs en particulier…Le retour sur investissement a augmenté de 620 points de base, pour atteindre 15 %.C’est ce qui indique que il s’agit d’une entreprise où la valeur réside dans les puces de Nvidia, et non dans les produits finis fournis par Dell. Les revenus augmentent considérablement, car Dell vend une grande quantité de matériel très coûteux ; en revanche, les marges restent modestes, car la plupart des dollars générés vont aux fournisseurs de composants.

Ce qui est réel ici, c’est le levier opérationnel. À mesure que les revenus augmentent,Les dépenses opérationnelles de Dell qui ne respectent pas les critères GAAP sont tombées à 8,5 % des revenus.La plus basse marge de profit au cours des 42 ans d’histoire de l’entreprise, et le groupe d’infrastructure a obtenu un bénéfice record. C’est un véritable moteur : une plus grande recette par rapport aux coûts fixes est ce qui permet à Dell de…Les revenus ajustés sont passés de 2,32 dollars il y a un an à 7,04 dollars.La qualité rapportée n’est pas inventée.

Deux choses méritent une évaluation sceptique avant de considérer ce stock de produits encombrant comme un actif rentable.

Premièrement, il s’agit de l’attribution concurrentielle. Les gains de Dell dans le domaine des serveurs d’IA pour entreprises se font en même temps que les difficultés de ses concurrents. Super Micro, le principal concurrent de Dell dans le domaine des systèmes d’IA à grande échelle, est resté bloqué en 2024 et 2025 en raison de problèmes de déclarations financières incorrectes et de la nervosité des clients. Ses actions sont bien moins performantes que celles de Dell après l’explosion de valorisation de celle-ci sur la période de l’année. Certains des commandes qui viennent maintenant à Dell ne prouvent pas vraiment une avantage durable de Dell, mais plutôt que les clients fuient un fournisseur qui semble soudainement risqué. C’est une différence que le marché ne fait généralement pas. Ce qui semble bon, c’est en partie parce que l’alternative semblait dangereuse.

Deuxièmement, c’est où Dell se situe dans ce cycle. La direction est claire sur ce point.La croissance est limitée par la rareté de la capacité des DRAM, des NAND et des disques durs.Les pénuries de composants, et non les produits différenciés, sont ce qui limite la capacité de production. Lorsque la demande dépasse déjà les chaînes d’approvisionnement externes, un stock excessif est en partie le résultat du fait qu’il n’est pas possible de livrer les produits. Ce n’est pas la même chose que prouver que les bénéfices restent stables une fois que l’offre se normalise et que les dépenses de capital des hyperscalers diminuent. Si les dépenses liées à l’IA chutent même de moitié, un stock de commandes de 95 milliards de dollars – un actif important, mais pas une garantie de profits – sera alors considéré comme invalide.

Rien de tout cela ne conduit à une décision claire, donc il ne faut pas forcer une telle décision. Les preuves techniques indiquent que Dell peut construire et livrer des infrastructures d’IA à grande échelle, avec des marges améliorées. Aucun données ne montre que l’année 192 milliards de dollars est un mirage. Le point contestable est la durabilité. En réalité, Dell se déroule bien dans cette situation, avec l’aide d’un concurrent blessé. Le marché paie maintenant un prix élevé pour cette croissance, qui, dans un marché où les coûts sont transmis directement, pourrait s’étaler aussi vite qu’elle s’est accrue.

Cette réintégration ne vous indique rien à ce sujet. Ce qui change toute la situation – dans n’importe quelle direction – c’est un chiffre que personne ne possède encore : si cette dette se transforme en bénéfices nets avec ces marges, une fois que la pénurie de composants sera résolue et Super Micro pourra récupérer sa part de marché. Si cela se produit, Dell gagnera le prix supplémentaire qui semble élevé par rapport aux marges brutes de 21 %. Sinon, ce multiple sera considérablement réduit. La déclaration fiscale effectuée au Texas est la raison pour laquelle l’entreprise est classée ainsi ; les économies liées aux serveurs d’IA sont en réalité ce que cette classification cache vraiment.