L’ondade des dépenses de défense que personne ne peut ignorer

L’ondée de dépenses de défense que personne ne peut ignorer

Savez-vous ce qui m’effraie plus que les risques liés à la possession de actions ? C’est ne pas posséder suffisamment d’actions dans des entreprises qui génèrent des revenus, qu’il s’agisse d’une expansion ou d’une récession économique.

Cette description correspond aux plus grands constructeurs de défense au monde. Et pour l’instant, ils se trouvent à l’intersection de trois forces structurelles qui font de ce secteur l’une des rares histoires de croissance séculière vraiment inéluctables sur les marchés.

Le seuil de dépenses est devenu un plafond.

Le monde se armemente à un rythme inédit depuis la Guerre froide. Les dépenses militaires mondiales ont atteint un niveau record.2,9 trillions en 2025En 2026, les budgets de défense combinés de l’NATO ont atteint 1,5 billions de dollars, pour la première fois dans l’histoire. Lors du sommet de l’an dernier à La Haye, les alliés de l’NATO se sont engagés à consacrer 5 % de leur PIB au domaine de la défense et de la sécurité – contre un taux traditionnel de 2 %.

Les chiffres sont impressionnants. Si les membres de l’OTAN atteignent cet objectif de 5 % d’ici 2035, les dépenses de défense annuelles dans l’alliance augmenteront d’environ deux fois par rapport aux niveaux actuels. Même un progrès partiel sur cette trajectoire signifie des milliards de dollars de nouvelles achats, de coûts de maintenance et de travaux d’infrastructure.

L’Europe est le élément le plus dynamique de ce “puzzle”. Les États membres de l’UE ont investi…343 milliards d’euros consacrés à la défense en 2024Un aumente de 62,87 % par rapport à 2020. On prévoit que ce chiffre atteindra 381 milliards d’euros en 2025. Seuls les achats d’équipements ont représenté 88 milliards d’euros en 2024, soit une augmentation de 39 % par rapport à l’année précédente. On s’attend à ce que ce chiffre dépasse les 100 milliards d’euros cette année.

Ce n’est pas un cycle. C’est un changement de régime, causé par la collision entre la déglobalisation, les compétitions entre grandes puissances renouvelées, la pénurie démographique dans les armées, et la dimension sécuritaire de la transition énergétique. On ne peut pas obtenir un tel retournement des dépenses sans une récalibration fondamentale du risque géopolitique. Et une fois que les engagements politiques atteignent cette échelle, ils deviennent extrêmement difficiles à modifier. Les budgets de défense ne peuvent pas être réduits facilement.

Le bouclier de l’oligopole

Voici ce que la plupart des investisseurs oublient au sujet des actions de défense : il s’agit de titres de valeur typiques de la catégorie TOLL.

Je utilise ce terme pour désigner des entreprises qui possèdent des infrastructures essentielles dont l’économie ne peut pas se passer, et qui facturent aux utilisateurs pour leur accès à ces infrastructures. Le gouvernement est donc l’utilisateur. Le paiement correspond au contrat signé entre les parties. Le fait que seuls quelques peuples sont qualifiés pour construire des sous-marins nucléaires, des chasseurs furtifs de cinquième génération ou des systèmes de défense antimissile intégrés constitue un avantage concurrentiel.

Les quatre grands constructeurs militaires américains – Lockheed Martin, RTX (l’entreprise qui a absorbé Raytheon), Northrop Grumman et General Dynamics – fonctionnent dans un système d’oligopole, avec pratiquement aucune menace concurrentielle. Les nouveaux entrants doivent surmonter des délais de formation longs, des barrières liées aux contrôles d’exportation, ainsi que des exigences en termes de capitaux, ce qui rend structurellement impossible pour eux de rivaliser à grande échelle.

Si une entreprise ne peut pas augmenter les prix sans perdre de clients, elle ne peut pas non plus augmenter ses dividendes en raison de l’inflation. Les principaux acteurs du marché passent ce test sans difficulté. Leurs contrats sont généralement basés sur un modèle de coût plus ou prix fixe avec ajustements, ce qui signifie que l’inflation des coûts liés au travail, aux matériaux et aux chaînes d’approvisionnement se reflète directement dans les revenus. Dans un monde où je pense que l’inflation restera plus persistante que le marché ne veut l’admettre – souvent autour de 3-4 %, plutôt que le objectif traditionnel de 2 % – le pouvoir de fixation des prix est la qualité la plus importante qu’une entreprise puisse posséder.

Les quatre noms qui comptent

Permettez-moi de examiner chacun des principaux facteurs qui sont importants pour un portefeuille de investissement lié à la croissance des revenus : la valeur actuelle des actifs, la durabilité des dividendes, la situation financière du portefeuille, et la capacité de voir les dettes en cours.

Lockheed MartinNYSE: LMT est le plus grand contracteur de défense au monde. C’est le seul entreprise dont le prix de marché est, à l’heure actuelle, suffisamment attrayant. Son ratio PE est de 22,3x, et son ratio EV/EBITDA n’est que de 14,5x. Le ratio PEG est de 0,43, ce qui indique que la valeur des bénéfices est nettement sous-estimée par rapport au cours de l’action. Le taux de rendement des dividendes est de 2,25 %, le plus élevé parmi les quatre entreprises concernées. De plus, il y a eu 22 années consécutives de hausse des dividendes. Les flux de trésorerie gratuits ont atteint 8,7 milliards de dollars au cours des douze derniers mois. Le ratio de distribution des dividendes est de 65 %, ce qui laisse une marge suffisante pour la croissance.

La préoccupation réside dans le levier financier utilisé par Lockheed. Le ratio dette/actif de Lockheed est de 234 %, ce qui peut sembler alarmant, mais on comprend vite que les entreprises du secteur de la défense utilisent régulièrement la dette pour effectuer des rachats, et non pour des activités opérationnelles. L’entreprise génère suffisamment de flux de trésorerie pour couvrir les intérêts, et le ratio actuel de 119 % montre que la liquidité à court terme est intacte. Cependant, j’aimerais que ce chiffre diminue.

RTXRTX (NYSE : RTX) est la société la plus grande en termes de capitalisation boursière, avec une valeur de 300 milliards de dollars. Cependant, c’est aussi la société la plus chère : son ratio EV/EBITDA est de 22,8 fois le bénéfice net. Son ratio PEG de 1,54 indique que la croissance de l’entreprise n’est pas trop bon marché. Le rendement des dividendes est de 1,57 %. De plus, les augmentations de dividendes sur 23 ans consécutifs sont impressionnantes. Le ratio de distribution des dividendes de 50 % permet au conseil d’administration de disposer de plus de flexibilité. Le flux de trésorerie gratuit de RTX, soit 11 milliards de dollars, est le plus élevé au sein du groupe. Son bilan est également raisonnable, avec un ratio dette/equité de 55 %.

Je n’ai pas besoin qu’le marché chute de 20 % pour que l’entrée sur RTX soit plus intéressante. Du point de vue des revenus et du rapport risque/rendement, l’attrait est solide. Mais la valeur actuelle de cette entreprise par rapport à Lockheed n’est simplement pas suffisante. C’est donc un titre à ne pas acheter, mais plutôt à garder.

Northrop Grumman(NYSE: NOC) est l’entreprise qui dispose du plus long délai de paiement des dividendes. Son ratio de cours aux revenus récents est de 18,5x – c’est le ratio le plus bas parmi les quatre entreprises concernées. Mais la caractéristique principale est le ratio de distribution de 29%. Cela signifie que l’entreprise conserve 71 centimes de chaque dollar de bénéfices. La direction a donc la possibilité d’accélérer considérablement la croissance des dividendes, tout en réinvestissant beaucoup d’argent. L’entreprise vient de dépenser 2,5 milliards de dollars pour augmenter la capacité de production du bombardier furtif B-21 Raider de 25%.

Le retard dans les commandes de Northrop s’élève à environ 96 milliards de dollars, ce qui permet une visibilité sur les revenus sur plusieurs années. Le flux de trésorerie libre s’élève à 3,6 milliards de dollars, moins que celui de Lockheed ou RTX en termes absolus. Mais la trajectoire de croissance est rapide : une augmentation de 179 % par an. Le bilan financier est stable, avec un ratio dette/patrimoine de 81 %. C’est là où la logique de la courbe d’yield de capital est la plus efficace : on accepte donc un taux de rendement initial plus faible, de 1,6 %, car le potentiel de multiplication des rendements est extraordinaire.

General DynamicsGD est l’entreprise la plus diversifiée. Elle exploite différents secteurs tels que les sous-marins nucléaires, les véhicules de combat, le secteur informatique pour le gouvernement, et les jet privés Gulfstream. Cela lui permet d’avoir plusieurs sources de croissance. Le retard de commandes atteint 131 milliards de dollars – avec une valeur totale potentielle des contrats s’élevant à près de 188 milliards de dollars – est le plus élevé au sein du groupe. La dette nette est tombée à 4,4 milliards de dollars, contre 5,7 milliards de dollars à la fin de 2025. Le bilan financier est donc très sain, avec seulement 28 % de dette par rapport aux actifs.

Le compromis est la valeur actuelle des actions. Avec un ratio PE de 23,9 et un PEG de 2,31, le marché a déjà pris en compte cette croissance. Le taux de dividende de 1,56 % est le plus bas pour le groupe. De plus, il n’y a que 11 années consécutives de hausses de dividendes – contre 21 à 23 pour les autres entreprises – ce qui indique une historique moins longue. Les revenus de Marine Systems ont augmenté de 21 %, grâce aux efforts des États-Unis pour étendre leur flotte sous-marine. C’est encourageant, mais le prix actuel exige que l’on ait confiance dans la poursuite de cette croissance, sans offrir de marge de sécurité suffisante.

Le problème d’entrée

C’est ici que je dois être honnête. Ces actions ont connu une forte hausse. Les quatre noms de ces entreprises ont augmenté de manière significative par rapport à l’année dernière. Le secteur a également bénéficié d’un flux constant d’investissements motivés par des indicateurs clés. Je ne pense pas que les investisseurs soient payés pour chercher les actifs les plus performants actuellement. Il est plus utile de trouver des entreprises dont la valeur actuelle permet encore une accumulation des profits.

Lockheed représente 22x les bénéfices, avec un ratio PEG de 0,43. C’est la seule entreprise où je vois ce taux de marge. Northrop, quant à elle, représente 18,5x les bénéfices, avec un ratio de distribution de 29%. C’est donc la deuxième meilleure option pour les investisseurs patient, qui comprennent que la croissance des dividendes dépend du taux d’augmentation, et non du taux de rendement initial. Un taux de rendement de 2%, en croissance de 12%, se transforme en un taux de rendement de 60% sur 25 à 30 ans. C’est là que réside la véritable signification des chiffres.

RTX et General Dynamics sont des entreprises de qualité, mais leurs prix exigent du patience. Je attendrai que le marché se stabilise avant d’entrer en position sur ces actifs.

Qu’est-ce qui pourrait détruire cela ?

Je dois indiquer clairement les risques. Premièrement, des changements politiques sont possibles. Un changement dans l’administration américaine ou dans la direction politique européenne pourrait ralentir ou dévier les dépenses publiques. Cependant, en raison de l’engagement de 5 % au sein de l’OTAN et de l’ampleur des déficits existants, il est peu probable qu’un changement radical se produise au cours d’un seul cycle électoral. Deuxièmement, le risque de mise en œuvre est réel : les programmes de défense sont souvent sujets à des surcoûts, des retards dans le calendrier, ainsi que à des audits gouvernementaux. Troisièmement, si l’inflation reste faible et si les tensions géopolitiques s’atténuent plus rapidement que prévu, la valeur actuelle de ces entreprises pourrait diminuer.

Mais le cas de base est plus simple que tous ces risques de fin de cycle. Les problèmes de gestion sont déjà résolus. Les engagements politiques sont institutionnalisés. Les avantages compétitifs sont structurels, et non cycliques. De plus, les trajectoires de croissance des dividendes sont soutenues par des flux de trésorerie, et non par des promesses.

En résumé

Ce n’est pas une valeur action que je considérerais comme un moyen de maximiser les rendements. Les actions liées à la défense appartiennent plutôt à la catégorie des actifs qui favorisent la croissance des revenus. En effet, le bilan financier, le pouvoir de fixation des prix et le profil de distribution des bénéfices permettent une croissance continue sur toute la durée du cycle économique – et au-delà.

Si l’inflation dépasse les objectifs traditionnels pendant une période prolongée, comme je le pense de plus en plus, en raison de la déglobalisation, du pouvoir budgétaire et des contraintes structurelles liées à l’offre, ces entreprises sont parmi les meilleures entreprises qui peuvent se protéger contre ces fluctuations. Elles augmentent les prix sans perdre leurs clients. Elles génèrent des liquidités tant pendant l’expansion que en période de récession. De plus, elles multiplient les dividendes, avec une histoire qui s’étend sur des décennies.

Prenons en compte le poids plus important de Lockheed Martin et Northrop Grumman. Ils offrent la meilleure combinaison entre une valeur d’évaluation favorable, un pouvoir de fixation des prix élevé, et des dividendes qui se compencent entre eux. Attendons de meilleurs prix pour RTX et General Dynamics.

Le monde ne retourne pas à une période de faible risque géopolitique. Les dépenses de défense ne sont pas une augmentation temporaire. Et les entreprises qui fournissent les infrastructures nécessaires pour la sécurité nationale sont précisément les secteurs négligés, mais qui récompensent les investisseurs patients qui comprennent la différence entre les événements ponctuels et les changements structurels.