L’accord qui n’est pas encore conclu, et l’échange que personne ne voulait.

Le titre de la concurrence indique que Cboe a terminé la vente de Cboe Australia à TMX Group. Le problème est que cet accord n’a pas encore été conclu. Il a été annoncé en avril, mais il reste encore en attente de finalisation.Autorisations réglementaires en Australie et au CanadaEt on s’attend à ce que les deux parties se ferment séparément, dès que les autorités locales le décident.

Mais l’incertitude de cette titre indique quelque chose de plus étrange. Cboe Australia était le projet réglementaire qui devait briser le monopole d’ASX. En octobre de l’année dernière, l’ASIC – le régulateur des valeurs mobilières australien –…Approbation de la demande de Cboe Australia pour devenir un marché avec une liste complète.Elle se met ainsi en compétition directe avec l’ASX et la Bourse nationale plus petite pour les offres d’émission de valeurs mobilières. Ensuite, en quelques semaines, cette nouvelle concurrente annonce qu’elle se vend elle-même.

C’est là le côté étrange. Et c’est ce qui explique tout le mécanisme.

Le point essentiel est que l’exchange n’est qu’une sorte de route à péage, avec des exigences de conformité à respecter. L’économie devenir la deuxième route à péage est désastreuse, à moins que le régulateur ne subventionne activement votre activité. Cboe Australia était donc la réponse de l’ASIC face à l’ASX, qui s’était habituée à contrôler environ 80 % du volume des transactions en bourse en Australie, en percevant des frais de listage, des frais de clôture et des revenus liés aux données de marché, sans aucune alternative réelle sur le marché.

Ainsi, l’ASIC a fait ce que les régulateurs sur les marchés monopolistiques font : il a permis à un deuxième acteur de participer au marché et a ordonné à tout le monde de concurrencer. Cboe Australia – anciennement Chi-X Australia, lancée en 2011 – gère maintenant…environ 20 % du volume des actions sur le marché boursier australienEnviron 2 milliards de transactions par jour. C’est une concurrence significative dans le domaine des transactions.

Mais côté listing, là où se trouvent les vrais profits, c’est une autre histoire. Cboe a obtenu son permis de listing en octobre 2025. Le montant des revenus pour la combinaison de Cboe Australia et Cboe Canada était…environ 87 millions de dollars canadiens en 2025Avec un EBITDA ajusté de 25 millions de dollars canadiens. L’ensemble du package – les deux pays, les deux exchanges – est vendu à…300 millions de dollars américainsCela représente environ 4,7 fois le chiffre d’affaires et 16,4 fois l’EBITDA pour des entreprises qui sont encore en cours de développement.

Cboe a initialement payéEnviron 350 millions de dollars américains pour acquérir les actifs canadiens.MATCHNow en 2020, et NEO Exchange en 2021. Donc, ils vendent à un prix dérisoire. Ce n’est pas une situation catastrophique, mais c’est un signe clair que les calculs ne se sont pas déroulés comme ils l’espéraient.

Du côté de l’acheteur, TMX Group est la société mère de la Bourse de Toronto et de la Bourse de Montréal – en somme, c’est l’opérateur dominant sur le marché des valeurs mobilières au Canada. Elle achète Cboe Canada, qui gère environ 12,5 % du volume des actions au Canada, à Cboe. Cela signifie que TMX, déjà le principal acteur du marché, acquiert donc le seul concurrent sérieux sur son propre marché national. TMX explique cela comme une manière de réduire les « coûts et la complexité » pour les participants canadiens. En termes d’opérateur de marché, c’est une façon polie de dire qu’ils fusionnent un marché fragmenté en un seul système de gestion.

C’est dans l’Australie que se trouve le lieu où se déroule le marché des financements liés à l’industrie minière. TMX contrôle le TSX, qui est l’un des plus grands marchés mondiaux pour les entreprises du secteur des ressources naturelles. Cboe Australia leur offre donc un deuxième marché de négociation en Australie, ainsi qu’une plateforme de cotation qui a été officiellement approuvée par l’ASIC. Le directeur général de TMX a décrit cela comme une opportunité de rassembler « les principaux écosystèmes de financement liés à l’industrie minière et à la transition énergétique au monde ». L’idée est que un géant de bourse canadien qui gère un marché alternatif en Australie permette aux entreprises minières et aux sociétés commercialisant des produits de base de faire des transactions transfrontalières.

C’est un véritable incitation. Mais c’est aussi un risque réglementaire. L’ASIC a déclaré publiquement qu’elle chercherait à accélérer son examen de l’accord. Mais l’ASIC a également indiqué que la concurrence sur les marchés boursiers australiens est une priorité majeure, et que Cboe…J’a joué un rôle essentiel dans la mise en œuvre de l’innovation et de réductions des coûts.Vendre Cboe Australia à un opérateur monopolistique canadien ne contribue pas vraiment à cet objectif, même si TMX n’est pas l’ASX. Le Bureau de la concurrence au Canada rencontre un problème similaire : TMX est déjà dominante sur le marché local, et ce accord élimine l’unique bourse qui peut lui faire concurrence.

Les deux accords restent sujets à approbation. C’est là que le titre “réalisé” se trompe ; il ne s’agit pas d’un détail insignifiant – c’est bien la partie où les résultats économiques réels sont déterminés.

Du côté de Cboe, cette vente est le signe le plus clair de la direction que prend l’entreprise. Dans l’annonce concernant cet accord, le responsable des activités commerciales de Cboe a parlé de « l’adoption accélérée des actifs numériques et de la tokenisation, ainsi que de l’évolution vers des marchés en ligne 24/7, avec règlement immédiat ». Ce n’est pas du jargon inutile. Cboe publie des études sur les actifs numériques et la tokenisation, promouve son ensemble de produits dérivés en cryptomonnaies, et se positionne comme le pont entre l’infrastructure traditionnelle des options et le règlement basé sur la blockchain.

La liquidation des bourses d’actions australiennes et canadiennes constitue le mécanisme de financement pour cette réorientation. Les places de négociation d’actions dans les marchés plus petits et compétitifs permettent une croissance stable, mais lente. Les produits dérivésrypto et l’infrastructure de tokenisation sont des investissements spéculatifs, mais c’est ce genre d’investissements qui attire l’attention – et provoque des premies de valorisation. La valeur actionnaire de Cboe se situe autour de 310 $, ce qui indique que le marché considère plutôt la narration liée au futur, plutôt que de évaluer correctement les flux de trésorerie provenant des bourses d’actions.

Le modèle le plus simple est le suivant : un régulateur australien crée la concurrence en autorisant l’existence d’une deuxième bourse. Cette deuxième bourse génère un volume de transactions significatif, mais ne parvient jamais à briser le mur que constitue les frais de cotation. Sa société mère, souhaitant financer des projets liés aux cryptomonnaies et aux produits dérivés, a mis toute cette structure en vente. Un monopole boursier canadien l’a achetée, ce qui permet à cette entreprise de consolider son marché domestique, tout en faisant des investissements à long terme dans les listes transfrontalières liées au secteur de l’extraction de minéraux. Personne dans cette chaîne n’a de mauvais intérêts. La question est de savoir si les régulateurs des deux pays décident que cette consolidation représente un prix qu’ils sont prêts à payer.

L’accord n’est pas conclu. C’est là ce que le titre de l’article a mal écrit. C’est aussi la variable la plus importante qui reste à résoudre : le résultat dépend de savoir si ASIC et le Bureau de la concurrence du Canada pensent que le marché est suffisamment résilient pour supporter une nouvelle série de fusion des entreprises boursières.