La vente de DaVita est simplement le préparatif, et non l’intrigue principale.

Le marché a simplement abandonné DaVita aux loups. Les actions de l’entreprise ont chuté d’environ 27 % par rapport à leur plus haute valeur en août, qui était de 247 dollars, pour atteindre des niveaux autour de 180 dollars. Cela a entraîné une perte de plus de 4 milliards de dollars dans la valeur de marché en quelques semaines seulement.Même si Ryan Langston de TD Cowen a augmenté la note de « Hold » à « Buy » ce matin, il a également relevé son objectif de prix à 220 $ au lieu de 201 $.En mentionnant les gains en position de marché. L’amélioration de la position de marché n’a pas été réussie. Les actions continuent de baisser.

L’annonce principale indique que les résultats de DVA sont en baisse en raison des directives économiques déficientes, de l’inflation des coûts et de l’incertitude concernant les paiements de Medicare. Cela semble préoccupant. Mais les chiffres opérationnels du deuxième trimestre ne correspondent pas à cela. Le flux de trésorerie libre a presque doublé. Le volume de traitements augmente également. Les marges restent stables.

Le marché évalue le risque d’une entreprise en difficulté. Le flux de trésorerie indique autre chose.

Point de preuve : flux de trésorerie libre

Le flux de trésorerie gratuit pour la Q2 s’est élevé à 256 millions de dollars.Cela représente une augmentation de 157 millions de dollars par an. Ce n’est pas une amélioration esthétique. En termes de flux de trésorerie libre sur douze mois, les chiffres sont supérieurs à 1,6 milliard de dollars – soit une augmentation de près de 25 % par rapport à l’année précédente. Le flux de trésorerie d’exploitation est de 2,19 milliards de dollars. Les dépenses de capital, qui s’élèvent à 583 millions de dollars, restent maîtrisées.

Le flux de trésorerie libre est la métrique qui nécessite une révision. Elle ne se soucie pas du débat concernant les paiements de Medicare en 2027, de l’effondrement des subventions liées à la ACA, ou des obstacles liés aux revenus par traitement. Elle mesure ce que l’entreprise a réellement transformé en argent, après que toutes les factures ont été payées. Et elle a augmenté.

DaVita a également confirmé ses prévisions pour l’ensemble de l’année 2026 : les revenus d’exploitation ajustés seront compris entre 2,15 et 2,25 milliards de dollars (moyenne : 2,2 milliards de dollars), le EPS dilué ajusté sera compris entre 14,10 et 15,20 dollars (moyenne : 14,65 dollars), et le flux de trésorerie net sera compris entre 1,0 et 1,25 milliards de dollars.Cette fourchette de flux de liquidités libres, appliquée au cours actuel du capital social de 11,5 milliards de dollars, implique un rendement compris entre 8,7 % et 10,9 %. Pour une entreprise de dialyse qui dispose d’un ROIC de 15,1 % et d’une augmentation du volume de traitement de 56 points de base, ce n’est pas un chiffre que le marché peut ignorer.

Pourquoi les actions ont-elles chuté, après tout ?

Trois facteurs ont effrayé les investisseurs après que les résultats du deuxième trimestre soient publiés le 4 août.

Le revenu par traitement a diminué de 1,72 dollar par rapport à la période précédente : de 417,59 dollars au premier trimestre à 415,87 dollars au deuxième trimestre. L’entreprise explique cette baisse par des changements dans le mix des assurances – en particulier, moins de patients ayant une assurance commerciale, car les subventions liées à l’ACA prennent fin. Elle prévoit une perte d’environ 40 millions de dollars en 2026, et encore 70 millions de dollars en 2027. L’entreprise anticipe donc une croissance légèrement négative des revenus par traitement au second semestre.

Les dépenses de G&A ont augmenté de 10 % au cours du trimestre, passant de 320 millions de dollars à 331 millions de dollars. Les coûts liés aux soins aux patients ont également augmenté, dépassant les prévisions pour cette année. C’est là une deuxième inquiétude : les coûts ne diminuent pas aussi rapidement que le volume d’activité devrait le permettre.

Troisièmement, les bénéfices liés aux cliniques fermées de Fresenius étaient moins importants que prévu. Le nombre de patients admis était inférieur à ce que le modèle prévoyait.

En somme, ces trois facteurs donnent l’impression que le processus de croissance s’arrête. Le marché ne tolère pas une situation de stagnation après que les prix ont plus que doublé en six mois. De plus, des prévisions stables après une hausse de 110 % sur un an entraînent rapidement la saturation des stocks.

Mais une orientation plate après une trajectoire parabolique n’est pas la même chose qu’une thèse rejetée. La trajectoire d’exploitation reste positive : 56 points de base en termes de croissance du volume de traitement, avec un EPS de 4,02 contre un consensus de 3,92. Les revenus d’exploitation augmentent d’environ 5 % par an sur une base d’entreprise. Le résultat des flux de trésorerie gratuits pour le deuxième trimestre s’élève à 256 millions de dollars, soit plus que trois fois le chiffre du trimestre précédent. C’est ce chiffre qui mérite plus d’attention que la baisse continue des RPT.

La mauvaise lecture

Le marché considère DaVita comme une entreprise qui se concentre sur la structure de coûts. C’est une mauvaise perspective. Il s’agit plutôt d’une entreprise qui mise sur les volumes et l’efficacité, avec des opportunités réglementaires qui ne sont pas encore arrivées.

L’expansion de l’utilisation de l’hémodialyse est le facteur qui pourra influencer la courbe à long terme. Bien que les stratégies de gestion soient claires, il est évident que l’impact financier ne se fera sentir qu’à partir de 2028. DaVita a pu obtenir des dialyseurs de taille moyenne compatibles avec les machines existantes – ce qui permet une mise en œuvre rapide de cette technologie sans nécessiter d’investissements majeurs. L’objectif clinique est de comparer les résultats de l’hémodialyse avec ceux de l’hémodiafiltration en termes de mortalité par toutes les causes et d’événements cardiovasculaires importants. Si les avantages en termes de mortalité se manifestent, l’augmentation du volume de traitement passera d’une fourchette faible à une fourchette plus élevée. Ce n’est pas un facteur à court terme, mais c’est une opportunité réelle que les entreprises cherchent à exploiter.

De manière plus immédiate, la transition vers les services de dialyse assurés par Medicare est déjà en cours. Le nombre de patients utilisant des substituts non médicamenteux comme le TUMS a diminué de plus de 50 %. C’est une amélioration clinique qui permet également de stabiliser les revenus, même si le nombre total de contrats RPT diminue.

Évaluation et le pont

À 180 dollars, DaVita se négocie à environ 12,3 fois le EPS ajusté de l’année entière 2026, soit 14,65 dollars. Cela est bien inférieur au P/E de 13,6 et au P/E de 15,9 que le marché était prêt à payer il y a quelques semaines. La valeur actuelle des actifs propres par EBITDA est de 8,8 fois, et le ratio PEG est de 0,71 fois – un indicateur qui compare le P/E à la croissance des bénéfices. Un ratio PEG inférieur à 1,0 signifie que l’action est moins chère que ce qu’indique sa croissance.

La valeur de l’entreprise s’élève à 21,6 milliards de dollars. Avec 1,6 milliard de dollars de flux de trésorerie libre sur une période donnée, le taux de rendement des flux de trésorerie libres est d’environ 7,4 %. Si l’on ajoute les 348 millions de dollars provenant des rachats d’actions en seulement le deuxième trimestre (2,2 millions d’actions pour un coût moyen de 155 dollars par action), le chiffre par action devient encore plus important.

L’objectif de 220 dollars fixé par TD Cowen est un chiffre de récupération, et non un chiffre de reévaluation complète. Il suppose que l’action se remet de sa baisse après les résultats financiers, mais ne prévoit pas une augmentation des multiples de valorisation. Avec un multiple de 15x par rapport au prix moyen de 14,65 dollars par action, on obtient donc 220 dollars. Ce n’est pas une évaluation agressive – c’est plutôt un retour aux multiples qui étaient en vigueur avant la baisse des actions.

Le signal global d’AInvest indique toujours que l’action doit être classée comme « Hold », avec une note de 3,84 sur 5 pour une analyse composite.L’avis général des analystes, réparti entre huit personnes, reste neutre, avec une recommandation de maintenir le titre à un prix moyen de 220,71 dollars.Le marché n’a pas changé d’avis. C’est simplement plus bon marché maintenant.

Qu’est-ce qui pourrait détruire l’installation ?

La thèse repose sur trois facteurs qui la maintiennent ensemble. Premièrement, la croissance du volume des traitements doit rester dans la fourchette de 25 à 50 points de base tout au long de l’année, comme le souhaite la direction. Si le volume diminue – en raison d’une mortalité plus élevée, de moins de commandes auprès de Fresenius, ou de taux de traitement non assurés augmentant davantage – alors le moteur de croissance du volume s’arrête.

Deuxièmement, les coûts doivent ralentir en H2, comme l’attend la direction. Le coût total par traitement devrait augmenter de 1,25 % à 2,25 % sur toute l’année. Si les coûts administratifs et gestionnels continuent de augmenter de 10 %, ou si les coûts liés aux soins aux patients ne diminuent pas, les marges se réduiront et les résultats financiers s’aggraveront.

Troisièmement, les mises à jour concernant les paiements liés aux défaillances d’élimination des déchets en 2027 provenant du CMS ne peuvent pas être plus mauvaises que la proposition actuelle. L’administration affirme que le taux proposé est déjà inférieur aux tendances des coûts du secteur. Une réglementation plus stricte entraînerait une diminution des revenus d’exploitation pour l’année 2027 et au-delà.

Si l’une de ces trois lignes de preuves se retourne – le volume de ventes stagne, les coûts augmentent, ou le CMS publie une mise à jour de paiement difficile à supporter – alors la thèse est invalidée. Il faut couper les dépenses sans aucun ego.

Le marché a évalué DaVita comme une entreprise dont la croissance s’arrête. Les chiffres montrent que l’entreprise génère plus de liquidités, augmente sa taille d’activité, et réalise une expansion clinique qui se multiplie avec le temps. La baisse des prix est plutôt due à la confusion du marché, et non à des problèmes réels liés aux activités de l’entreprise. Avec un ratio P/E de 12,3 et un PEG de 0,71, le prix reflète bien les conditions favorables pour ceux qui sont prêts à persévérer malgré les turbulences du marché.

L’objectif de 220 se trouve à un niveau de reprise. Si les flux de trésorerie nette atteignent la haute partie des prévisions, et si la croissance des volumes reste dans cette fourchette, il y a de l’espace pour aller au-delà. Si les coûts diminuent et que la croissance des volumes s’accélère vers la haute partie de la fourchette de 50 points de base, la réévaluation sera plus rapide.

Le signal d’alerte est simple : une augmentation du volume de traitement sur l’ensemble de l’année inférieure à 25 points de base, ou une augmentation des coûts par traitement en H2 supérieure à 2,25 %. Si l’un de ces deux cas se produit, l’histoire économique devient obsolète. Sinon, le marché fait le travail de fixer les prix pour cette ancienne histoire, tandis que l’entreprise continue à se concentrer sur la prochaine étape.