Credo rejoint le consortium Open CPX – et pourquoi l’histoire réelle se trouve déjà dans le prix.

Les centres de données dépendant de l’IA sont confrontés à un problème physique simple : à mesure que les puces deviennent plus rapides, les fils de cuivre qui transportent les données entre elles consomment plus d’énergie que les puces elles-mêmes. L’industrie se met donc en marche pour rapprocher ces fils de cuivre du silicium – en remplaçant les longs traces électriques par des fibres optiques. Credo Technology annonce aujourd’hui qu’elle fait partie du groupe chargé de définir les normes nécessaires pour cette transition.

L’annonce ressemble aux documents officiels d’une entreprise qui est déjà en bonne voie de développement. Ce que les membres de l’association nous disent réellement, et ce qu’ils ne disent pas, permet de comprendre où se situe réellement Credo dans la chaîne de connectivité de l’IA – et si le cours de l’action a encore de l’espace pour progresser.

La contrainte physique

Aujourd’hui, la plupart des clusters d’IA se connectent entre eux en utilisant des transceilleurs optiques pluggables – de petits modules insérés dans des boîtiers situés à l’extrémité d’une carte circuit. L’ASIC génère un signal électrique qui se propage sur la carte ; ce signal est ensuite nettoyé par un processeur numérique qui consomme beaucoup d’énergie, avant d’être converti en lumière. À des vitesses actuelles, cette chaîne de transformation nécessite une quantité d’énergie considérable.20–25 picojoules par bit de donnéesLorsque la vitesse atteint 1,6 térabits par seconde et plus, le signal se dégrade considérablement même sur de courtes distances en cuivre. Par conséquent, le coût énergétique devient insoutenable.

La solution est architecturale : il suffit de rapprocher les optiques du chip. Plus vous vous approchez du chip, plus le chemin électrique est court, moins il y a besoin de nettoyage, et donc la puissance nécessaire est moindre. L’efficacité est donc comme suit :

• Optiques pluggables (bord du boîtier) : ~20–25 pJ/bit
• Optique de proximité au niveau du paquet (sous forme de connecteurs près de la puce) : ~10 pJ/bit
• Optiques packagées directement sur le boîtier du chip : inférieures à 5 pJ/bit

L’industrie ne se dirige pas directement vers des optiques packagées, qui permettent d’optimiser l’efficacité, mais qui posent également des problèmes en termes de maintenance – on ne peut pas extraire un composant optique défectueux du paquetage du chip, comme on peut changer un module interchangeable. Les optiques semi-packagées, où le composant optique est situé dans une boîte à quelques centimètres du chip, offrent la plupart des économies d’énergie, tout en permettant de tester et de remplacer ce composant indépendamment. C’est donc un compromis pratique, et c’est ce qui devient actuellement l’objet d’attention de l’industrie.

Le credo standard vient d’être ajouté.

L’Open CPX MSA – « MSA » signifiant Accord Multisource, terme de l’industrie pour désigner un consortium qui établit des spécifications de matériel ouvert – a été fondé enMars 2026, par Ciena, Coherent, Marvell, Molex, Samtec et TeraHopSa fonction est de définir des connecteurs standardisés, des configurations de ports électriques, ainsi que des interfaces thermiques et mécaniques pour les moteurs optiques utilisés dans les systèmes de packaging proche ou en package conjoint. On peut penser à cette organisation comme à celle qui décide dans quel socket le moteur optique doit se connecter, afin que plusieurs fournisseurs puissent fabriquer des pièces compatibles.

Sans un standard commun, les optiques de type “near-packaging” finiraient par se fragmenter, comme cela s’était produit avec les interconnexions de serveurs propriétaires au début des années 2010 : chaque fournisseur retenait ses clients dans son propre système d’architecture. Avec un tel standard, les acheteurs de grande échelle peuvent obtenir des produits auprès de plusieurs fournisseurs différents, ce qui stimule la concurrence et accélère le déploiement. Le Open CPX MSAActuellement, il y a plus de 80 membres..

Credo n’était pas un membre fondateur. Il n’a pas été un contributeur important au début. Il a rejoint aujourd’hui.En tant que membre de l’organisation Open CPX MSACela ne signifie pas que cette démarche est sans importance : la participation permet à Credo de se placer parmi les parties prenantes concernées par la définition des spécifications techniques, et cela montre également sa volonté de créer des produits qui respectent la norme Open CPX. Mais il s’agit pas d’une annonce qui change la situation concurrentielle. La position de Credo dans ce processus de transition a déjà été déterminée par les produits qu’il crée, et non par le consortium auquel il appartient.

Ce que Credo construit vraiment

C’est l’histoire la plus importante. Credo a passé l’année dernière à construire une structure de connecteurs optiques intégrés verticalement – c’est un type d’entreprise rare qui contrôle les deux aspects du processus de conversion de la lumière.

Du point de vue électrique, Credo conçoit les puces de sérialisation-ressalivation (SerDes) et les processeurs de signaux numériques (DSP) qui permettent de conditionner et transmettre les données. Ce sont les mêmes composants qui font partie de ses transceilleurs optiques ZeroFlap, qui constituent la majorité des revenus de Credo aujourd’hui.

Du point de vue optique, Credo a terminé son développement.Acquisition de DustPhotonics en mai 2026 pour 1,3 milliard de dollars : 750 millions de dollars en espèces et en actions immédiatement, plus jusqu’à 430 millions de dollars en paiements conditionnels.DustPhotonics propose des circuits intégrés photoniques à base de silicium – ces puces qui transforment en réalité les signaux électriques en lumière, et inversement. Les circuits intégrés photoniques à base de silicium constituent donc la “base structurelle” de la connectivité optique de haute vitesse, comme le disent les dirigeants de Credo. Le marché des circuits intégrés photoniques à base de silicium devrait atteindre 6 milliards de dollars d’ici 2030.

En combinant les technologies SerDes et DSP propres à Credo, l’entreprise dispose d’une infrastructure complète pour les optiques de type “near-packaging” et “co-packaging”, à des vitesses allant jusqu’à 800G, 1,6T, et éventuellement 3,2T. Très peu d’entreprises au monde peuvent contrôler à la fois les aspects électriques et optiques de cette chaîne.

Credo dispose également d’une deuxième famille de produits appelée OmniConnect. Ces produits sont destinés à la connectique de mémoire et de stockage – c’est-à-dire les connexions entre les GPU au sein d’un rack. En août…Credo a contribué avec sa spécification OmniConnect au projet Open Compute.C’est une initiative indépendante et basée sur des standards ouverts. C’est une approche plus large en ce qui concerne l’infrastructure de l’IA, au-delà du domaine du réseautage.

Les finances

Les chiffres montrent qu’une entreprise se trouve à un moment de croissance rapide. L’exercice financier de Credo se termine au début du mois de mai, et ses résultats pour l’année entière sont les plus récents.Les données pour l’exercice 2026 (terminé le 2 mai 2026) ont été rapportées le 1er juin.:

• Revenus : 1,34 milliard de dollars, en hausse de 205 % par rapport à l’année précédente.
• Marge brute : 68%
• Revenus opérationnels conformes aux normes GAAP : 445 millions de dollars ; revenus opérationnels non conformes aux normes GAAP : 639 millions de dollars
• Caisse et investissements à court terme : 1,4 milliard de dollars à la fin du trimestre
• flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois : 407 millions de dollars, soit une augmentation de plus de 1 300 %.

Pour l’année fiscale à venir (FY2027, jusqu’en mai 2027), la directionAvec une croissance de plus de 80 % du chiffre d’affaires total, le portefeuille optique seul devrait générer plus de 600 millions de dollars.– Plus de quatre fois le chiffre d’affaires optique moyen indiqué par les résultats de l’année précédente.

Les marges indiquent l’ampleur de l’entreprise. Une marge brute de 68 % pour les produits matériels, qui comprennent des composants optiques, des puces de silicium et des circuits intégrés personnalisés, est exceptionnelle. La plupart des entreprises de semi-conducteurs atteignent une marge comprise entre 50 et 60 %. La marge de Credo reflète un mélange de produits où les technologies propriétaires – comme les SerDes, les DSP, le design SiPho PIC – apportent une grande valeur ajoutée. L’entreprise ne possède pas de usines de fabrication coûteuses. Elle se concentre sur la conception ; ses partenaires comme TSMC et Tower sont chargés de la fabrication.

La valeur estimée

C’est ici que la carte se rencontre le prix. Credo est cotée à une capitalisation boursière de 42,5 milliards de dollars. Cela signifie que…

• Un ratio P/E qui s’étend à environ 90
• Un ratio prix/ventes d’environ 32.
• Une valeur d’entreprise d’environ 41 milliards de dollars (la société possède 1,165 milliard de dollars en liquidités contre 232 millions de dollars de dettes)

L’action a augmenté de 57 % depuis le début de l’année, et a doublé environ au cours des 120 derniers jours. Son intervalle de cours sur 52 semaines se situe entre 86 et 309 dollars.

Les bénéfices futurs – les profits que les analystes prévoient pour l’année à venir – font que le ratio P/E atteint environ 168. Ce ne sont pas des multiples spéculatifs liés aux startups. Il s’agit plutôt des multiples d’une entreprise qui est déjà rentable à grande échelle, avec près de 450 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnels et un taux de croissance de trois chiffres. Mais on suppose que tout ce processus de croissance se déroule sans problèmes.

Le ratio PEG – P/E divisé par le taux de croissance des bénéfices – se situe autour de 0,12. Cela semble peu cher, selon la méthode classique qui compare ce ratio à un taux de croissance. Mais le ratio PEG est une mesure imprécise lorsqu’il est appliqué à une entreprise dont le taux de croissance est lui-même une estimation basée sur les mêmes hypothèses que celles considérées par le marché. Si la croissance de Credo passe de 80 % à 50 % – ce qui reste impressionnant, mais pas ce que la direction avait prévu – alors l’augmentation du ratio PEG ne permettra plus de compenser les difficultés rencontrées par l’entreprise.

La question d’investissement

Ce n’est pas une histoire sur une annonce de définition de normes qui crée de la valeur de manière virtuelle. L’adhésion au réseau Open CPX MSA est un moyen raisonnable et peu coûteux pour une entreprise de s’assurer que ses produits optiques, qu’ils soient produits en petit ou en grand format, respectent les normes en vigueur. La véritable création ou destruction de valeur se produit ailleurs.

La thèse de Credo repose sur trois hypothèses liées entre elles :

1. Le passage optique s’accélère.Alors que les vitesses des clusters d’IA dépassent les 800G pour atteindre 1,6T et plus, les technologies optiques de type “near-package” deviennent essentielles sur le plan commercial, et non seulement attrayantes du point de vue technique. C’est probable – les calculs mathématiques ne mentent pas – mais le moment opportun dépend des cycles de commande des hyperscalers, de la disponibilité des ASIC, et du fait que les technologies optiques linéaires (une alternative moins coûteuse) permettent d’allonger la durée de vie des dispositifs connectables, plus longtemps que prévu.

2. Credo couvre une grande partie de la demande résultante.L’intégration verticale de l’entreprise est vraiment différenciée. Peu de concurrents contrôlent à la fois le DSP et les technologies de photonique sur silicium. L’acquisition de DustPhotonics pour 1,3 milliard de dollars était coûteuse, mais stratégique. Credo prévoyait explicitement que le chiffre d’affaires optique combiné atteindrait 600 millions de dollars en 2027. Le risque est que Marvell, Broadcom ou les géants du secteur des transceilleurs pluggables – comme InnoLight et Eoptolink – gagnent des parts de marché grâce aux relations clients existantes, aux partenariats de packaging ou à la pression tarifaire.

3. Les marges sont correctes.Un taux de marge brute de 68 % pour des revenus de 1,3 milliard de dollars est impressionnant. Il est difficile de maintenir ce taux de marge tout en intégrant une nouvelle acquisition, en développant des produits de volume plus faible, et en concourant sur un marché où plusieurs vendeurs compétents existent. Le taux de marge représente donc la différence entre être justifié par cette valeur de marché et pouvoir à peine couvrir ses coûts.

Avec une capitalisation boursière de 42,5 milliards de dollars et un flux de trésorerie libre de 407 millions de dollars, le marché estime que l’entreprise pourra connaître une croissance continue de plus de 50 % sur plusieurs années, avec des marges élevées. Ce n’est pas une valeur de sortie pour une entreprise qui doit prouver que la transition optique se produit réellement. C’est plutôt une valeur de sortie pour une entreprise qui doit démontrer qu’elle est le principal bénéficiaire de cette transformation.

Je pense que Credo a réussi à se placer dans une situation difficile. La question pour les investisseurs est de savoir s’ils vont continuer à investir dans le prochain chapitre de cette histoire… ou s’ils doivent payer le prix du dernier chapitre.