Le fabricant de grue que la Turquie ne peut pas ignorer

Le fabricant de grue que la Turquie ne peut pas ignorer

Voici une question que la plupart des investisseurs de revenus ne se posent jamais : combien des entreprises que vous possédez fabriquent des produits ou des services dont l’économie réelle ne peut pas se passer ?

Je ne parle pas des entreprises de logiciels ou des plateformes. Je parle plutôt des entreprises qui fournissent aux usines sidérurgiques des systèmes de levage, aux ports des grues de conteneurs, et aux chemins de fer l’équipement nécessaire pour transporter le fret. Ce sont les entreprises qui gèrent les routes à péages – c’est-à-dire les entreprises liées au secteur des infrastructures physiques. Et si l’inflation dépasse les objectifs traditionnels pour l’avenir proche, ce sont justement ces entreprises qui méritent une attention particulière.

C’est le contexte de cette histoire.

L’entreprise derrière le nom

Bulbuloglu Vinc – plus connu sous le nom de BVS – est un fabricant turc de grues.Fondée en 1984, elle a été cotée à la Bourse d'Istanbul en juillet 2023 sous le symbole BVSAN.C’était le premier fabricant de grues turciques à être publié en ligne. Depuis lors, il continue de construire quelque chose d’unique pour une entreprise provenant d’un marché émergent : une machine réellement destinée à l’exportation.

L’entreprise emploie plus de 500 personnes et dispose de plus de 100 000 mètres carrés d’installations de production. Mais ce qui est important pour le projet d’investissement n’est pas la taille des locaux de l’usine. C’est plutôt le fait que BVS…Des exportations vers plus de 90 pays sur six continents. Des centres de vente et de service sont présents en Allemagne, en Autriche, en Suisse, aux Pays-Bas et aux États-Unis.En 2023, les commandes d’exportation représentaient déjà 57 % du chiffre total. En février 2026, la direction a renforcé son attention sur les équipements portuaires et intermodaux, avec une demande d’exportation qui augmentait et des nouveaux partenaires européens.

C’est une entreprise qui vend des produits dans les domaines de l’acier, de l’énergie, de l’automobile, de l’exploitation minière, des chantiers navals et de la logistique. Si l’un de ces secteurs augmente ses dépenses en capitaux, BVS est impliquée dans sa chaîne d’approvisionnement. Si ces secteurs diminuent leurs activités, BVS subit des pertes. C’est le profil de risque fondamental des industries de l’économie réelle.

Le pipeline de contrat raconte une histoire plus intéressante que n’importe un seul accord individuel.

Je ne vais pas faire une thèse en se basant sur un seul contrat remporté. Un contrat lié à des travaux domestiques est bien sûr une bonne nouvelle pour l’entreprise, mais ce n’est pas le cas pour le cas d’investissement. Ce qui est plus intéressant, c’est le modèle général.

En juillet 2026, BVS a annoncé uneContrat pour un composant de pont d’environ 5,1 millions d’euros pour un projet à l’étrangerCe n’est pas un camion ; cela signifie quelque chose d’important : l’entreprise s’étend au-delà de sa gamme de produits principaux pour se tourner vers des travaux liés aux infrastructures lourdes. Les livraisons sont prévues pour le dernier trimestre 2026 et le premier trimestre 2027.

En décembre 2025, deux transactions plus petites ont eu lieu : uneContrat de 599 837 dollars pour un camion de levage destiné à un client à l’étranger, ainsi qu’un commande de 332 810 euros via sa filiale allemande BVS Crane Technologies GmbH.Ensemble, ils représentent environ 1,06 millions d’euros. Individuellement, il s’agit de transactions de petite envergure. Mais ensemble, cela constitue un schéma cohérent : des clients diversifiés, une approche orientée vers l’export, et une structure de filiales qui permet à BVS de collaborer plus étroitement avec ses acheteurs européens.

Plus tôt, BVS a reçu un contrat pour fournir…Quatre grues de conteneurs pour deux terminaux de Deutsche Bahn, l’opérateur ferroviaire national allemand.Ce n’est pas un contrat sans valeur. Gagner des contrats auprès d’un opérateur d’infrastructure européen financé par l’État valide les compétences techniques, les certifications en matière de sécurité et les services après-vente d’une manière que les petits fabricants de grues ne peuvent absolument pas égaler.

La question n’est pas de savoir si le pipeline est intéressant. La question est de savoir s’il est rentable.

L’histoire des revenus n’est pas l’histoire de la rentabilité.

C’est là que l’histoire devient compliquée. Les revenus de BVS au premier trimestre 2026 ont augmenté de 116 % par rapport à l’année précédente, pour atteindre 456,63 millions de livres turques. Les revenus sur les douze derniers mois se chiffrent à environ 82 millions de dollars. Il s’agit d’une entreprise qui a presque doublé sa base de ventes en un seul trimestre.

Mais les bénéfices par action sur les douze mois suivants sont négatifs, à -0,66 livres turques. En revanche, le bénéfice net pour le premier trimestre 2026 s’est élevé à une perte de 108,94 millions de livres turques, malgré l’augmentation des revenus. Le taux de marge brute est de 26,83 %, ce qui est acceptable pour un secteur de la fabrication lourde, mais pas exceptionnel. Les revenus ont augmenté de 65,22 % en chiffre annuel, tandis que le bénéfice net a diminué de 232,3 %.

Je ne pense pas que l’on puisse construire une théorie de revenus à partir de ce tableau des revenus. L’entreprise investit activement dans ses activités. Les fonds provenant de l’IPO ont été utilisés pour construire une troisième usine à Ankara, ce qui a permis d’augmenter la capacité de production de 50 %. On s’attend à ce que le nombre d’employés augmente encore de 30 %. Les efforts de exportation nécessitent des investissements dans les ventes internationales, les certifications, les réseaux post-vente et la recherche et le développement. Ce sont des coûts réels qui affectent la rentabilité à court terme.

L’entreprise possède également des dettes conventionnelles. Dans son rapport sur les financements liés aux participations pour le premier semestre 2026, 22,17 % des passifs sont classés comme ne respectant pas les principes des financements liés aux participations. Cela est principalement dû aux emprunts conventionnels. Ce n’est pas nécessairement une alarme – les entreprises industrielles turques ont souvent des dettes conventionnelles – mais c’est un rappel que la situation financière de l’entreprise n’est pas parfaite.

Le dividende est un droit immédiat.

Permettez-moi d’être direct : le rendement est de 0,93 %, le dividende annuel est de 0,96 lira par action, et la tendance de croissance se poursuit pendant un an. Le ratio de dividende est de 18,13 %. Ce n’est pas une valeur qui offre des revenus stables. C’est plutôt une valeur qui connaît une tendance de croissance, mais qui verse un dividende symbolique.

Ce n’est pas une critique. C’est plutôt une classification. Si vous cherchez une valeur qui offre des revenus de retraite avec un historique de croissance des dividendes sur plusieurs années, et dont les distributions sont soutenues par un flux de trésorerie stable, alors BVSAN ne correspond pas à cette description. La croissance du flux de trésorerie est impressionnante – en hausse de 237,88 % année après année – mais le volume de trésorerie initial est faible, et les bénéfices sont volatils. Un historique de croissance des dividendes sur une seule année ne vous dit presque rien sur ce qui se passe lorsque les commandes diminuent.

Du point de vue des revenus et des risques-rente, il s’agit d’une action qui appartient à la catégorie des actions à surveiller passivement pour les investisseurs en dividendes. Les facteurs essentiels sont présents : un produit de nature critique pour l’entreprise, une diversification des exportations, des opportunités économiques liées aux infrastructures et à l’énergie, ainsi qu’un bilan financier suffisant pour financer la croissance. Mais l’impact des dividendes n’a pas encore été prouvé au cours d’une période de cycle économique.

Le contexte macro est le côté droit du commerce.

C’est ici que je reviens à la question de départ. Que se passe-t-il pour les fabricants de grues lorsque le régime macroéconomique passe vers une inflation structurelle, une déglobalisation et des investissements dans les infrastructures ?

Je pense que l’inflation restera plus persistante que beaucoup d’investisseurs ne le souhaitent. Les facteurs structurels – le retour des activités dans les pays d’origine, la transition énergétique, les contraintes liées aux chaînes d’approvisionnement, la domination budgétaire – indiquent tous une augmentation des dépenses de capital dans l’économie réelle. La demande pour les grues est un indicateur clé pour les investissements industriels. On n’achète pas de grues lorsque l’on fait des économies. On les achète plutôt lorsqu’on construit des installations industrielles.

BVSAN se situe à l’intersection de trois tendances séculières :

D’abord, le retour des activités industrielles dans les pays d’origine, ainsi que les politiques industrielles. Les pays allant de la Turquie à l’Europe reconstruisent leur capacité de production domestique. Chaque nouvel usine sidérurgique, usine automobile ou installation de traitement nécessite des grues.

Deuxièmement, les infrastructures portuaires et intermodales. Le commerce mondial se réorganise, mais ne disparaît pas. Le secteur des grues de conteneurs avec Deutsche Bahn est un signe, et non une anomalie.

Troisièmement, la transition énergétique. Les grues de centrales électriques sont nécessaires pour la construction des infrastructures liées à l’énergie conventionnelle et aux énergies renouvelables.

Aucune de ces tendances n’est propre à BVSAN. Mais l’orientation de l’entreprise vers l’exportation lui permet d’être exposé à plusieurs marchés, tout en ayant une base de coûts stable en Turquie, où les coûts de main-d’œuvre et de production restent compétitifs. C’est un avantage tarifaire dans un environnement inflationniste.

Le test de évaluation

La capitalisation boursière de cette action est d’environ 3,89 milliards de livres turques – soit environ 104 millions de dollars aux taux de change actuels. Cela signifie que la valeur d’entreprise est à peu près la même, ce qui indique que l’entreprise dispose de liquidités nettes limitées. La fourchette de prix sur 52 semaines se situe entre 96,10 et 165,50 livres turques, ce qui signifie que l’action a déjà chuté d’environ 37 % par rapport à son niveau record annuel.

Avec des résultats financiers négatifs, le ratio P/E traditionnel n’est pas utile. Il est préférable d’évaluer cette entreprise en fonction des multiples de revenus ou de la valeur entière par ventes. Avec un chiffre d’affaires de 82 millions de dollars et une valeur entière d’environ 104 millions de dollars, le multiple EV/ventes est d’environ 1,3x. Pour une entreprise qui connaît une croissance annuelle de 65 % et qui a une activité d’exportation, cela ne semble pas être une situation coûteuse. Mais il s’agit également d’une situation où la valeur de l’entreprise n’est pas très élevée : le marché paie un prix élevé pour une croissance qui n’a pas encore conduit à une rentabilité stable.

Qu’est-ce qui changerait ma façon de penser ?

Je ne parle pas de “acheter”, “vendre” ou “tenir”. Je propose plutôt un cadre pour comprendre une entreprise comme BVSAN en tenant compte de la stratégie de dividendes macroprédictive.

Qu’est-ce qui pourrait me rendre plus optimiste ? Un parcours clair vers une croissance rentable – une augmentation des revenus accompagnée d’une augmentation des marges nettes, et non d’une diminution. Une augmentation continue des dividendes pendant deux années consécutives serait le premier signe réel que la direction est convaincue de la pérennité des flux de trésorerie. De plus, une acquisition de contrats internationaux plus important, qui montre que des clients européens importants continuent à faire affaires avec l’entreprise, confirmerait le modèle d’exportation au-delà de l’étape de validation initiale.

Qu’est-ce qui pourrait affaiblir cette situation ? Une détérioration persistante de la convertibilité de la lira turque, ou des contrôles sur les capitaux qui empêchent l’entreprise de récupérer ses revenus étrangers. Une ralentissement significatif des dépenses industrielles mondiales. Ou encore un bilan financier qui nécessite une continuelle émission d’actions ou de dettes pour financer la croissance – ce n’est pas un modèle de business, c’est un modèle de financement.

En résumé

Savez-vous ce qui m’effraie plus que les risques liés à posséder des entreprises industrielles de marchés émergents de petite taille ? C’est le fait de ne pas avoir suffisamment d’entreprises dans l’économie réelle, alors que le régime macroéconomique en exige la présence.

BVSAN n’est pas encore un acteur capable de favoriser la croissance des dividendes. Ce n’est pas non plus une société qui génère des revenus grâce aux dividendes. Cependant, c’est un fabricant de grues avec 40 ans d’expérience, plus de 500 employés, des exportations vers 90 pays, et un portefeuille de contrats qui montre une crédibilité internationale réelle. Dans un monde où l’inflation pourrait dépasser 2 % sur une longue période, les entreprises qui construisent l’infrastructure physique de l’économie méritent votre attention – même si elles ne méritent pas encore votre allocation de dividendes.

Pour les investisseurs à revenu fixe, c’est un nom de liste de surveillance. Les facteurs structurels positifs sont réels. L’industrie des exportations est également viable. Ce qui manque, c’est une histoire de croissance des dividendes qui a pu survivre aux périodes de récession. Lorsque cela se produit, la logique de la courbe des rendements boursiers s’applique : on achète des actions de qualité lorsque les rendements sont gonflés par les faiblesses cycliques, et on continue à investir tant que le rendement cumulé est favorable.

La question n’est pas de savoir si BVSAN peut croître. La question est de savoir s’il peut croître de manière rentable tout en payant des dividendes qui augmentent. C’est là le critère important. Tout le reste n’est que du bruit.